业绩快速增长，项目储备丰富长期发展持续向好

公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 凯莱英（002821） 证券研究报告 2020年04月09日 投资评级 行业 医药生物/化学制药 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 191.07元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 231.38 流通A股股本(百万股) 228.84 A股总市值(百万元) 44,210.19 流通A股市值(百万元) 43,723.65 每股净资产(元) 13.17 资产负债率(%) 18.98 一年内最高/最低(元) 199.88/83.35 作者 潘海洋 分析师 SAC执业证书编号：S1110517080006 panhaiyang@tfzq.com 郑薇 分析师 SAC执业证书编号：S1110517110003 zhengwei@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《凯莱英-公司点评:拟定增引入战略投资者，强强联合夯实核心竞争力》 2020-02-17 2 《凯莱英-半年报点评:半年报业绩高增长，定增助力业务版图扩张》 2019-08-05 3 《凯莱英-年报点评报告:业绩快速增长，外包一站式服务供应商战略推进值得期待》 2019-03-17 股价走势 业绩快速增长，项目储备丰富长期发展持续向好 2019年业绩增长29.32%，长期发展向好 公司公告2019年年报：营收24.60亿元，同比增长34.07%；归母净利润5.54亿元，同比增长29.32%；归母扣非后净利润4.89亿元，同比增长32.50%，整体业绩符合预期，公司经营净现金流6.01亿元，同比增长44.77%，显示出良好的经营质量，公司作为国内CDMO一站式综合服务商，有望充分享受外包市场的持续增长，同时公司拓展承接“API+制剂”项目，化学大分子、生物技术、临床CRO等新业务稳步推进，公司长期发展向好。 各业务均良好增长，项目储备丰富且结构合理 公司各业务板块均呈现良好的发展态势，具体看：公司临床阶段定制研发生产收入10.01亿元，同比增长70.89%，毛利率提升4.93pp至46.35%；公司商业化阶段定制研发生产12.23亿元，同比增长17.07%，毛利率下滑4.80pp至41.55%；公司技术服务收入2.36亿元，同比增长16.54%，毛利率小幅提升0.69pp至62.41%。分地区看：中国大陆收入2.19亿元，同比增长25.74%，营收占比为8.92%；国外地区收入22.41亿元，同比增长34.97%，占比为91.08%。 从服务的客户结构看：公司大型制药公司收入2019年为17.03亿元，同比增长29.69%，营收占比下降至69.25%，公司服务的创新药项目数量占上述公司中美国五大制药公司公布的临床中后期研发管线的比例约25%；中小型制药公司、生物技术公司的收入2019年为7.56亿元，2019年同比增长45.09%；占营业收入比重由2017年的18.92%提升至2019年的30.75%。目前，公司国内外中小创新药客户池已扩充至600余家，活跃客户400余家，2019年产生订单客户129家，为后续业务发展奠定坚实的客户基础。 公司通过持续承接各阶段临床创新药项目，形成了丰富的项目储备。报告期内，公司确认收入的项目数量继续提升，“漏斗效应”进一步彰显，为后续商业化项目的持续产生奠定了基础。其中技术服务项目2019年达到328个，数量同比增长21%；临床阶段项目为191个，同比增长15%，其中临床III期数目达到39个，同比增加15个，为后续商业化订单坚定了坚实基础，公司商业化项目达到30个，较2018年增加3个，公司丰富而合理的项目储备有助于公司持续快速的发展。 研发费用持续投入夯实技术优势，盈利能力保持稳定 公司持续加大研发投入，巩固技术核心竞争优势，公司2019年研发人员达到1838人，同比增长25.20%，2019年研发费用1.93亿元，同比增长24.07%，研发投入比例达到收入的7.83%；公司不断更新全球领先的绿色制药关键技术，以技术优势构建行业高壁垒；开发及完善药物生产工艺，全面打造世界一流水平研发生产平台，持续巩固技术领先优势。报告期内，公司整体毛利率为45.5%，同比小幅下滑1pp，期间费用率为21.95%，下降2.01pp，其中大头的管理费用为2.64亿元，同比增长27.72%，管理费用率（含研发费用）为18.57%，下降1.16pp，公司整体净利率为22.51%，同比小幅上涨0.36pp，盈利能力稳定。 看好公司持续发展及战略扩张，维持买入评级 我们预计公司2020-2022年EPS分别为3.16、4.15及5.42元，对应PE分别为61、46及35倍。公司业绩有望持续快速增长，业务板块拓展思路清晰，公司基于小分子创新药CDMO领域的竞争优势，逐渐延伸服务链条至核酸、多肽、多糖等化学大分子和生物药CDMO，以及临床研究服务等领域，看好公司打造药物研发到生产一站式服务体系的发展前景，维持“买入评级”。 风险提示：海外创新药销售低于预期，国内创新药产业发展进度低于预期，公司CRO、大分子类等业务拓展进度低于预期 -17%3%23%43%63%83%103%2019-042019-082019-122020-04凯莱英化学制药沪深300 公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务数据和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 1,834.88 2,459.99 3,268.29 4,283.78 5,605.51 增长率(%) 28.94 34.07 32.86 31.07 30.85 EBITDA(百万元) 667.62 735.04 874.98 1,149.99 1,491.82 净利润(百万元) 428.30 553.86 730.24 960.28 1,253.00 增长率(%) 25.49 29.32 31.84 31.50 30.48 EPS(元/股) 1.85 2.39 3.16 4.15 5.42 市盈率(P/E) 103.22 79.82 60.54 46.04 35.28 市净率(P/B) 17.61 14.52 11.92 9.74 7.83 市销率(P/S) 24.09 17.97 13.53 10.32 7.89 EV/EBITDA 22.25 39.94 49.56 37.29 28.25 资料来源：wind，天风证券研究所 pOmPoPrOrMqPnPpMrMwOtP6M8Q9PnPrRsQmMeRpPqMiNqQzQbRnPnPuOoNzQMYpMqR 公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 利润表(百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 货币资金 629.97 435.25 703.36 1,168.89 1,918.77 营业收入 1,834.88 2,459.99 3,268.29 4,283.78 5,605.51 应收票据及应收账款 525.24 658.51 884.86 1,042.85 1,292.79 营业成本 981.67 1,340.58 1,797.31 2,360.37 3,117.36 预付账款 29.94 28.28 48.78 56.75 79.38 营业税金及附加 19.75 23.13 35.95 47.12 61.66 存货 424.12 448.78 649.57 661.75 983.53 营业费用 74.37 87.53 104.59 128.51 168.17 其他 85.13 68.04 76.96 83.74 91.45 管理费用 206.93 264.29 294.15 372.69 465.26 流动资产合计 1,694.40 1,638.86 2,363.52 3,013.96 4,365.90 研发费用 155.18 192.52 238.59 317.00 409.20 长期股权投资 0.00 201.47 201.47 201.47 201.47 财务费用 3.07 (4.44) (15.00) (20.00) (25.00) 固定资产 907.22 1,271.44 1,629.02 1,918.22 2,143.29 资产减值损失 4.85 0.00 (0.50) (1.00) (1.00) 在建工程 306.88 360.38 336.23 291.74 235.04 公允价值变动收益 10.33 (12.42) 2.53 (1.09) (0.12) 无形资产 117.58 121.80 118.44 115.04 111.60 投资净收益 6.51 (1.24) 3.30 2.30 1.00 其他 159.27 164.79 137.41 149.68 147.57 其他 (89.17) (53.63) (11.67) (2.42) (1.76) 非流动资产合计 1,490.94 2,119.88 2,422.57 2,676.14 2,838.97 营业利润 461.39 623.67 819.05 1,080.29 1,410.75 资产总计 3,185.34 3,758.74 4,786.09 5,690.11 7,204.88 营业外收入 0.00 0.00 6.32 3.31 2.93 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 营业外支出 0.77 0.08 2.10 0.98 1.06 应付票据及应付账款 276.04 266.98 481.90 508.46 781.41 利润总额 460.62 623.59 823.27 1,082.62 1,412.63 其他 263.63 237.00 443.46 479.61 599.91 所得税 54.17 69.72 93.03 122.34 159.63 流动负债合计 539.67 503.99 925.36 988.06 1,381.31 净利润 406.45 553.86 730.24 960.28 1,253.00 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 少数股东损益 (21.85) 0.00 0.00 0.00 0.00 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 428.30 553.86 730.24 960.28 1,253.00 其他 135.10 209.25 150.83 165.06 175.04 每股收益（元） 1.85 2.39 3.16 4.15 5.42 非流动负债合计 135.10 209.25 150.83 165.06 175.04 负债合计 674.77 713.23 1,076.19 1,153.12 1,556.36 少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 主要财务比率 2018 2019 2020E 2021E 2022E 股本 230.72 231.32 231.38 231.38 231.38 成长能力 资本公积 1,104.47 1,146.07 1,146.07 1,146.07 1,146.07 营业收入 28.94% 34.07% 32.86% 31.07% 30.85% 留存收益 2,391.38 2,894.33 3,478.52 4,305.61 5,417.14 营业利润 9.96% 35.17% 31.33% 31.90% 30.59% 其他 (1,216.0