本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅尾页的重要声明 销售改善，积极备货待需求释放 证券研究报告 所属部门 । 行业公司部 报告类别 । 公司动态 所属行业 । 房地产 报告时间 । 2020/4/3 前收盘价 । 7.81元 公司评级 । 增持评级 分析师 陈雳 证书编号：S1100517060001 010-66495901 chenli@cczq.com 联系人 王洪岩 证书编号：S1100119110001 021-68416608 wanghongyan@cczq.com 川财研究所 北京 西城区平安里西大街28号中海国际中心15楼，100034 上海 陆家嘴环路1000号恒生大厦11楼，200120 深圳 福田区福华一路6号免税商务大厦30层，518000 成都 中国（四川）自由贸易试验区成都市高新区交子大道177号中海国际中心B座17楼，610041 ——中南建设（000961）3月经营数据点评 事件 公司发布2020年3月份经营情况公告：房地产业务2020年3月份合同销售金额约106.7亿元，比上年同期减少24%；销售面积约79.7万平方米，比上年同期减少29%。公司建筑业务2020年3月份新承接（中标）项目20个，预计合同总金额41.8亿元，比上年同期增长77%；1-3月新承接（中标）项目预计合同总金额73.8亿元，比上年同期增长67%。 点评 ❖ 3月销售改善，疫情影响下一季度合同销售额同比降幅近三成 公司2020年3月实现销售金额106.7亿元、销售面积79.7万平方米，同比分别减少24%和29%。但相较疫情影响较为严重的2月，销售金额、销售面积环比分别达115%和109%。2020Q1公司实现累计合同销售金额约215.9亿元、销售面积163.6万平方米，同比分别减少30%和35%。疫情短期内不仅放缓需求端释放的速度，对房企推盘节奏也存在一定的影响，需求受阻叠加供给受限的双重效应下，行业一季度表现疲软。但从克而瑞发布的百强销售榜单来看，百强3月全口径销售金额同比-17.2%，较前值提升20.5个百分点。公司单月同比增速略低于百强水平的原因或在于3月及一季度整体推盘量占全年比重较低。从历史数据来看，公司2019Q1~Q4单季度销售金额占全年比重分别为15.7%、25.7%、24.9%和33.7%。2019Q2~Q4季度占比合计约84.3%，下半年占比近六成。随着疫情对行业负面冲击逐步缓解，二季度将步入公司推盘占比提升阶段，成交量有望持续改善。 ❖ 积极补充货值，秉承区域深耕，融资渠道畅通 公司2020年3月房地产业务新增7个项目，合计新增建面71.2万平方米，占同期销售面积的89%，单月环比提升52.7%。其中，四幅地块位于南通，其余三幅分别位于常州、温州、商丘。在土储布局方面，公司秉承区域深耕策略，继续巩固长三角的同时，有选择向外辐射至具备潜力的三线城市。2020Q1公司合计新增土储建面165.9万平方米，同比下降14%，降幅低于克而瑞发布的百强-28.6%的降幅，印证公司3月拿地较2月有所升温。控股股东计划自2020年3月25日起至2020年6月24日，在价格不超过9.5元/股的情况下，增持公司股份，数量不超过公司现有总股份的1%，彰显控股股东对公司未来发展的信心。公司通过积极备货，有望抓住疫情冲击带来逆势中行业分化提速的窗口期，助力未来发展。融资方面，公司3月份成功发行规模为17亿元的公司债券，品种一8亿元、利率6.80%，品种二9亿元、票面利率7.40%。公司于3月底分别获准注册发行总额不超过42亿元的中期票据和规模不超过30亿元的超短期融资券。积极备货、融资畅通将为公司在行业面临“危机”情况中，抓 川财证券研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅尾页的重要声明 2 / 4 住马太效应提速带来的“机遇”，未来发展可期。 ❖ 我们预计公司2019-2021年EPS为1.10、1.87、2.44元，对应当前股价PE为7.1、4.2、3.2倍，维持“增持”评级。 ❖ 风险提示：销售不达预期，资金端超预期收紧，杠杆水平提升，疫情影响时间超预期等。 盈利预测与估值 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万) 40110 67385 100741 127739 +/-% 31% 68% 50% 27% 净利润(百万) 2193 4065 6953 9044 +/-% 219% 85% 71% 30% EPS(元) 0.59 1.10 1.87 2.44 PE 13.2 7.1 4.2 3.2 资料来源：公司2019年度业绩预增公告、盈利预测时间2020年4月3日、川财证券研究所 川财证券研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅尾页的重要声明 C0004 3/4 盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2018 2019E 2020E 2021E 会计年度 2018 2019E 2020E 2021E 流动资产 211895 292857 443633 563564 营业收入 40110 67385 100741 127739 现金 20417 16472 19299 28758 营业成本 32265 50011 74766 95252 应收账款 8565 14707 22193 27910 营业税金及附加 1454 3056 4351 5461 其他应收款 28556 38106 60859 77814 营业费用 966 1530 2350 2970 预付账款 8648 16369 24070 29980 管理费用 2391 3843 5845 7403 存货 135003 198642 306993 388093 财务费用 416 3154 3602 3815 其他流动资产 10708 8561 10219 11008 资产减值损失 206 227 225 222 非流动资产 23799 16033 16481 16029 公允价值变动收益 53 38 43 43 长期投资 6893 4042 4574 4783 投资净收益 579 482 536 525 固定资产 3069 2815 2548 2274 营业利润 3156 6085 10180 13184 无形资产 599 581 558 536 营业外收入 64 59 56 58 其他非流动资产 13237 8596 8801 8435 营业外支出 170 164 166 166 资产总计 235694 308891 460114 579593 利润总额 3050 5981 10071 13077 流动负债 175117 236240 375337 481096 所得税 737 1888 3069 3896 短期借款 10687 9031 8917 9011 净利润 2313 4092 7002 9181 应付账款 16005 22906 35319 44916 少数股东损益 119 27 49 137 其他流动负债 148425 204303 331100 427169 归属母公司净利润 2193 4065 6953 9044 非流动负债 40984 49372 55125 60789 EBITDA 3994 9647 14205 17427 长期借款 30127 36474 42663 48444 EPS（元） 0.59 1.10 1.87 2.44 其他非流动负债 10857 12898 12462 12345 负债合计 216101 285612 430462 541885 主要财务比率 少数股东权益 2195 2222 2272 2409 会计年度 2018 2019E 2020E 2021E 股本 3710 3710 3710 3710 成长能力 资本公积 2474 2474 2474 2474 营业收入 31.3% 68.0% 49.5% 26.8% 留存收益 10053 14834 21117 28992 营业利润 171.4% 92.8% 67.3% 29.5% 归属母公司股东权益 17398 21056 27381 35299 归属于母公司净利润 219.1% 85.3% 71.0% 30.1% 负债和股东权益 235694 308891 460114 579593 获利能力 毛利率(%) 19.6% 25.8% 25.8% 25.4% 现金流量表 单位:百万元 净利率(%) 5.5% 6.0% 6.9% 7.1% 会计年度 2018 2019E 2020E 2021E ROE(%) 12.6% 19.3% 25.4% 25.6% 经营活动现金流 19432 -9967 1619 8424 ROIC(%) 6.0% 10.3% 13.9% 16.4% 净利润 2313 4092 7002 9181 偿债能力 折旧摊销 422 408 422 428 资产负债率(%) 91.7% 92.5% 93.6% 93.5% 财务费用 416 3154 3602 3815 净负债比率(%) 22.28% 18.13% 13.51% 11.82% 投资损失 -579 -482 -536 -525 流动比率 1.21 1.24 1.18 1.17 营运资金变动 16998 -17910 -10192 -5414 速动比率 0.44 0.40 0.36 0.36 其他经营现金流 -137 771 1322 940 营运能力 投资活动现金流 -12656 3942 -416 219 总资产周转率 0.19 0.25 0.26 0.25 资本支出 6081 0 0 0 应收账款周转率 5 5 5 5 长期投资 5520 -3529 826 175 应付账款周转率 2.31 2.57 2.57 2.37 其他投资现金流 -1055 413 409 395 每股指标（元） 筹资活动现金流 -4036 2080 1624 816 每股收益(最新摊薄) 0.59 1.10 1.87 2.44 短期借款 3494 -1656 -114 93 每股经营现金流(最新摊薄) 5.24 -2.69 0.44 2.27 长期借款 3431 6347 6189 5782 每股净资产(最新摊薄) 4.69 5.68 7.38 9.52 普通股增加 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 -172 0 0 0 P/E 13.21 7.13 4.17 3.20 其他筹资现金流 -10788 -2611 -4451 -5059 P/B 1.67 1.