请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2020年04月02日 证券研究报告•2019年年报点评 买入 （维持） 当前价： 13.92元 瑞普生物（300119） 农林牧渔 目标价： 19.20元（6个月） 产品矩阵逐步完善，未来有望继续发力 投资要点 西南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：徐卿 执业证号：S1250518120001 电话：021-68415832 邮箱：xuq@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相对指数表现 数据来源：聚源数据 基础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 4.04 流通A股(亿股) 2.44 52周内股价区间(元) 10.75-25.92 总市值(亿元) 56.31 总资产(亿元) 35.63 每股净资产(元) 5.25 相关研究 [Table_Report] 1. 瑞普生物（300119）：业绩增长持续攀高，未来有望持续 (2019-10-29) 2. 瑞普生物（300119）：受益禽类养殖高景气，未来业绩有望持续增长 (2019-08-30) 3. 瑞普生物（300119）：稳步推进，全面布局多品类 (2019-04-25) 4. 瑞普生物（300119）：禽苗增长符合预期，家畜业务短暂拖累业绩 (2019-04-10) [Table_Summary]  业绩总结：公司2019年全年实现营业收入14.7亿元，同比增长23.3%；实现归母净利润1.9亿元，同比增长63.4%。  业绩符合预期。公司报告期内实现扣非后归母净利润1.1亿元，同比增长8.3%。主要原因有以下两点：1、公司对瑞派宠物2019年度的财务状况、经营成果、现金流量、2019年底C轮融资情况以及未来规划等因素进行分析，从而对瑞派宠物投资额的公允价值变动进行了合理评估，初步确认了约6000万元的公允价值变动收益，从而增加归属净利润约5100万元。2、根据公司所提供财务资助的鹤壁市永达食品有限公司诉讼案件的申请强制执行的最新进展情况以及鹤壁永达相关资产的可执行情况，公司判断相关应收款项收回的可能性很小，在2019年度对涉及鹤壁永达的相关应收款项补提了约3600万元的坏账准备金，从而减少归属净利润约3100万元。若剔除两项非经常性损益影响后，公司归母净利润约1.8亿元，同比增长47%，业绩符合预期。  报告期内,公司生物制品共获得新兽药证书5项、兽药产品批准文号6项、授权发明专利10项。其中包括猪链球菌病、副猪嗜血杆菌病二联亚单位疫苗、重组犬α-干扰素（冻干型）、重组禽流感病毒（H5+H7）三价灭活疫苗（H5N2 rSD57 株+rFJ56株等多项重要疫苗。而在研产品方面，猪圆环病毒2型杆状病毒载体、猪肺炎支原体、副猪嗜血杆菌（4型、5型）三联灭活疫苗、犬细小病毒抗血清等多种兽药产品都在稳步推进中，继续扩大在畜用、宠物用领域的市场份额。另外在非洲猪瘟、口蹄疫等重大疫病严重危害生猪养殖的情况下，研究院积极跟踪疫病流行趋势，与国内外多家科研单位开展合作，正在加速推进非洲猪瘟、口蹄疫等疫苗的研究开发。我们认为公司逐步完善自身产品矩阵，未来有望进一步拉动公司业绩提升。  盈利预测与投资建议。考虑行业受到非洲猪瘟影响产能去化严重，2020年主要呈现恢复态势，我们下调对公司的盈利预测。预计2020-2022年EPS分别为0.64元、0.81元、1.00元，对应动态PE分别为22、17、14倍。同行业2020年平均PE为30倍，给予公司2020年30倍PE，目标价19.2元，维持“买入”评级。  风险提示：市场竞争或加剧、公司产品销售或不及预期、原材料价格或波动、养殖业疫情风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 1466.58 1768.24 2083.60 2456.30 增长率 23.26% 20.57% 17.83% 17.89% 归属母公司净利润（百万元） 194.36 260.38 327.99 404.85 增长率 63.36% 33.97% 25.96% 23.43% 每股收益EPS（元） 0.48 0.64 0.81 1.00 净资产收益率ROE 9.49% 11.40% 12.59% 13.44% PE 29 22 17 14 PB 2.39 2.12 1.85 1.60 数据来源：Wind，西南证券 -30%-10%9%29%48%68%19/419/619/819/1019/1220/220/4瑞普生物 沪深300 瑞普生物（300119）2019年年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 关键假设： 考虑行业受到非洲猪瘟影响产能去化严重，2020年主要呈现恢复态势，我们下调对公司的盈利预测。 假设1：预计下游生猪养殖将呈恢复性态势，而禽类养殖将继续保持高景气度，预计公司兽用生物制药业务2020-2022年销量增长为25%、20%、20%。 假设2：考虑政采苗招标价在2019年上升的基础上继续维持，预计公司兽用生物制药业务2020-2022年毛利率为58%、58%、58%。 基于以上假设，我们预测公司2020-2022年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 兽用生物制药 收入 832.69 1,040.86 1,249.04 1,498.84 增速 35.97% 25.00% 20.00% 20.00% 毛利率 59.73% 58.00% 58.00% 58.00% 原药料及制剂 收入 665.81 765.68 880.53 1,012.61 增速 16.27% 15.00% 15.00% 15.00% 毛利率 39.31% 40.00% 40.00% 40.00% 饲料：预混料 收入 -31.92 -38.30 -45.96 -55.16 成本 -40.20 -49.80 -59.75 -71.71 合计 收入 1,466.6 1,768.2 2,083.6 2,456.3 增速 23.26% 20.57% 17.83% 17.89% 毛利率 52.33% 52.11% 52.33% 52.56% 数据来源：Wind，西南证券 fWdYvYuWkVjYkWeXNAnNqMaQcM6MoMoOsQoOlOrRmQlOmMnP8OnMsPNZtQvNxNsPtO 瑞普生物（300119）2019年年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 现金流量表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入 1466.58 1768.24 2083.60 2456.30 净利润 223.80 303.43 383.08 472.71 营业成本 699.16 846.78 993.16 1165.38 折旧与摊销 92.49 78.45 78.45 78.45 营业税金及附加 17.82 23.49 27.12 31.84 财务费用 23.24 27.73 30.10 26.31 销售费用 279.44 335.97 395.88 454.42 资产减值损失 -10.43 0.00 0.00 0.00 管理费用 141.35 229.87 250.03 294.76 经营营运资本变动 420.19 -171.80 -70.02 -92.79 财务费用 23.24 27.73 30.10 26.31 其他 -365.67 -47.39 -56.78 -64.58 资产减值损失 -10.43 0.00 0.00 0.00 经营活动现金流净额 383.61 190.44 364.84 420.10 投资收益 15.02 20.10 25.40 30.20 资本支出 -94.07 0.00 0.00 0.00 公允价值变动损益 68.22 27.29 31.38 34.38 其他 -303.69 303.02 39.91 50.41 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 -397.76 303.02 39.91 50.41 营业利润 263.07 351.79 444.08 548.19 短期借款 250.62 58.96 -216.96 -257.85 其他非经营损益 -3.15 -0.90 -0.98 -1.08 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 利润总额 259.92 350.89 443.10 547.10 股权融资 -5.40 0.00 0.00 0.00 所得税 36.12 47.46 60.02 74.39 支付股利 0.00 0.00 0.00 0.00 净利润 223.80 303.43 383.08 472.71 其他 -152.58 -64.64 -30.10 -26.31 少数股东损益 29.44 43.05 55.09 67.86 筹资活动现金流净额 92.63 -5.68 -247.06 -284.16 归属母公司股东净利润 194.36 260.38 327.99 404.85 现金流量净额 78.48 487.77 157.68 186.35 资产负债表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 财务分析指标 2019A 2020E 2021E 2022E 货币资金 396.35 884.12 1041.80 1228.15 成长能力 应收和预付款项 442.57 636.50 727.75 848.68 销售收入增长率 23.26% 20.57% 17.83% 17.89% 存货 263.63 319.30 374.50 439.43 营业利润增长率 62.69% 33.73% 26.23% 23.44% 其他流动资产 429.53 152.74 174.20 193.59 净利润增长率 58.67% 35.58% 26.25% 23.40% 长期股权投资 221.54 221.54 221.54 221.54 EBITDA 增长率 40.23% 20.91% 20.67% 18.15% 投资性房地产 21.34 22.58 22.33 22.22 获利能力 固定资产和在建工程 1033.18 959.82 886.45 813.09 毛利率 52.33% 52.11% 52.33% 52.56% 无形资产和开发支出 417.45 412.44 407.43 402.41 三费率 30.28% 33.57% 32.44% 31.57% 其他非流动资产 337.65 337.58 337.50 337.42 净利率 15.26% 17.16% 18.39% 19.24% 资产总计 3563.25 3946.60 4193.49 4506.54 ROE 9.49% 11.40% 12.59% 13.44% 短期借款 601.17 660.14 443.18 185.32 ROA 6.28% 7.69% 9.14% 10.49% 应付和预收款项 285.75 359.99 41