万联证券请阅读正文后的免责声明 [Table_MainInfo] 证券研究报告|医药生物 主营业务增长稳健，一体化平台优势凸显 增持（维持） ——药明康德（603259）2019年报点评 日期：2020年03月27日 [Table_Summary] 报告关键要素: 近日，公司公布2019年报，报告期内公司实现营业收入128.72亿，同比增长33.89%；实现归母净利18.54亿，同比下降17.96%；扣非归母净利19.14亿，同比增长22.82%；产生的经营活动现金流净额为29.16亿，同比增长77.76%；实现EPS 1.14元。 投资要点: ⚫ 主营业务增长稳健，后端业务逐步发力 报告期内，公司总体净利润同比下滑17.96%，主要是由于全年公司投资标的公允价值相比去年变动较大（去年全年收益+6.16亿，今年-1.8亿）；扣非增速为22.82%，显示出公司主营业务增速依旧稳健。2019年公司主营毛利率为38.99%，较去年同期小幅下滑0.5%，主要是由于1.股权激励计划增加部分成本；2.低毛利率的临床CRO业务拓展迅速，随着业务比重增长从而降低公司整体毛利率。分业务板块看：中国区实验室业务实现收入64.7亿，同比增长26.59%，作为公司传统的主要业务板块，实验室业务一方面在高基数基础上仍保持稳健增长，同时为下游业务板块积极引流：CMO/CDMO业务营收增长39.02%、临床CRO业务营收增长81.8%，此外北美区实验室业务增长30%；公司“端对端”全流程业务布局优势逐步凸显，新兴业务保持较快增速从而有力支撑了公司整体业绩增长及中长期发展空间。 ⚫ “端对端”全流程业务布局优势凸显，业务整体协调性增强 报告期内公司新增客户数1200多家，活跃客户数3900多家，其中新增客户业务收入占比达8.8%，此外2019年全球全球前20大制药企业占公司整体收入比重约32.5%，近5年公司前十客户保留率100%，彰显了公司极强的现有客户粘性和增量客户市场开拓能力。凭借国际一流的“端对端”全流程药物孵化平台，公司的跨部门业务服务能力和多部门业务协调性明显增强：2019全年近三分之一客户使用了多业务部门服务，占公司营收比重的87%。实验室药物发现、CMO&CDMO、临床CRO业务协同并进：其中在实验室业务方面进一步拓展了临床前毒理等业务能力，同 ⚫ 盈利预测与投资建议：盈利预测与投资建议内容。 ⚫ 风险因素：风险因素内容。 [Table_FinanceInfo] 2019年 2020年 2021E 2022E 营业收入(亿元) 12,872 16,535 21,492 27,313 增长比率(%) 33.9% 28.5% 30% 27.1% 净利润(亿元) 1,855 2,709 3,596 4,455 增长比率(%) -18.0% 46.1% 32.8% 23.9% 每股收益(元) 1.12 1.64 2.18 2.70 市盈率(倍) 86.4 59.2 44.6 36.0 数据来源：wind、万联证券 研究助理: 电话： 邮箱： [Table_MarketInfo] 基础数据 行业 医药生物 公司网址 大股东/持股 光辉月光有限公司/8.53% 实际控制人/持股 总股本（百万股） 1,651.13 流通A股（百万股） 1,006.08 收盘价（元） 96.63 总市值（亿元） 1,595.48 流通A股市值（亿元） 972.17 [Table_IndexPic] 个股相对沪深300指数表现 数据来源：WIND，万联证券研究所 数据截止日期： 2020年03月25日 [Table_DocReport] 相关研究 万联证券研究所20191101_公司季报点评_AAA_药明康德（603259）三季报点评报告 万联证券研究所20190822_公司半年报点评_AAA_药明康德（603259）点评报告 万联证券研究所20181105_公司点评报告_AAA [Table_AuthorInfo] 分析师: 姚文 执业证书编号： S0270518090002 电话： 02160883489 邮箱： yaowen@wlzq.com.cn [Table_ViewPoint] -16%4%24%44%65%85%药明康德沪深300证券研究报告 公司跟踪报告 公司研究 万联证券版权所有,发送给万联证券(刘相鹏:liuxp@wlzq.com.cn) 万联证券 证券研究报告|医药生物 万联证券研究所 www.wlzq.cn 第 2 页 共 5 页 时积极提供WIND（WuXi IND）等服务平台及利益捆绑的多样化研发服务（里程碑分成、销售分成等），更好地助力客户新药开发。CDMO/CMO业务目前已成为公司第二大业务来源板块，全年营收增长39%，业绩保持较快增长主要受益于1.早期项目的自然引流延伸；2.配套产能的进一步扩大以及服务产业链的完整业务链条使得公司能承接更多业务订单。2019年公司处于临床前、临床和商业化各个阶段的项目分子数近1,000个，其中临床III期阶段40个分子、已获批上市的品种21个分子，预计未来CDMO整体业务贡献比重仍将持续提升。临床CRO业务方面：全年营收+82%、服务客户数+33%，报告期内公司临床SMO团队扩容迅速，为全国超过135个城市的900余家医院提供临床中心管理服务，与此同时积极推进临床业务信息化升级，积极打造临床一站式服务平台。此外北美地区细胞和基因治疗产品CDMO服务受益于产能有序释放，全年营收+30%，预计2020年Q3仍将有1500升产能投入运营，研发和生产效率将得到进一步提升。 ⚫ 发布定增预案，进一步提升CDMO业务服务能力 公司发布了2020年非公开发行预案，计划募集资金65.28亿元，募集资金将主要用于合全药业江苏、上海基地的研发和生产项目建设，通过本次募集资金投资项目的实施，有助于公司实现产能扩充，强化全产业链服务能力尤其是CDMO/CMO的服务能力。近一段时期，国内同行企业陆续通过“A+H”、实施定增等方式扩展公司运营范围及补充运营资金，未来外包行业强者恒强效应明显。中长期角度上，我们坚定看好受益于创新浪潮下的外包产业链离岸转移、国内创新药产业崛起带来产业红利背景下的公司发展前景。 ⚫ 盈利预测与投资建议： 公司作为国内综合医药研发生产外包服务龙头，综合实力雄厚，看好公司多业务协同发展格局及全球化网络运营服务能力，公司未来业绩将持续受益于外包产业地区性转移趋势以及国内创新药产业发展。预计2020-2021年度公司实现归母净利分别为27.09亿、35.96亿，对应EPS分别为1.64元、2.18元；对应当前股价PE分别为59倍、44倍。继续推荐，维持“增持”评级。 ⚫ 风险因素： 市场竞争加剧的风险、客户研发策略改变的风险 万联证券版权所有,发送给万联证券(刘相鹏:liuxp@wlzq.com.cn) 万联证券 证券研究报告|医药生物 万联证券研究所 www.wlzq.cn 第 3 页 共 5 页 图表1：2015-2019年公司营收（亿）及增速 图表2：2015-2019年公司归母净利（亿）及增速 资料来源：公司公告、万联证券 资料来源：公司公告、万联证券 图表3：2015-2019年公司主营业务收入结构 图表4：2015-2019年公司主营业务毛利结构 资料来源：公司公告、万联证券 资料来源：公司公告、万联证券 万联证券版权所有,发送给万联证券(刘相鹏:liuxp@wlzq.com.cn) 万联证券 证券研究报告|医药生物 万联证券研究所 www.wlzq.cn 第 4 页 共 5 页 资料来源：wind、万联证券 [Table_Financialstatements] 资产负债表 单位：百万元 利润表 单位：百万元 至12月31日 2019A 2020E 2021E 2022E 至12月31日 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产 12,663 18,703 20,587 23,780 营业收入 12,872 16,535 21,492 27,313 货币资金 5,227 9,157 8,421 8,626 营业成本 7,858 10,220 13,309 17,004 应收票据及应收账款 2,961 3,804 4,944 6,283 营业税金及附加 28 36 47 60 其他应收款 31 40 52 66 销售费用 439 564 711 877 预付账款 92 120 156 199 管理费用 1,482 1,902 2,450 3,086 存货 1,742 2,266 2,951 3,770 研发费用 590 761 967 1,229 其他流动资产 2,609 3,317 4,063 4,835 财务费用 24 0 0 0 非流动资产 16,576 19,641 23,205 26,770 资产减值损失 -1 0 0 0 长期股权投资 794 894 994 1,094 公允价值变动收益 -259 0 0 0 固定资产 4,333 6,333 8,833 11,333 投资净收益 48 61 79 101 在建工程 2,092 2,656 3,221 3,786 资产处置收益 1 0 0 0 无形资产 918 918 918 918 营业利润 2,341 3,302 4,331 5,468 其他长期资产 8,440 8,840 9,240 9,640 营业外收入 7 0 0 0 资产总计 29,239 38,344 43,792 50,550 营业外支出 11 0 0 0 流动负债 6,634 6,420 8,237 10,403 利润总额 2,337 3,302 4,331 5,468 短期借款 1,604 0 0 0 所得税 426 510 624 876 应付票据及应付账款 592 770 1,003 1,281 净利润 1,911 2,792 3,706 4,592 预收账款 0 0 0 0 少数股东损益 57 83 110 137 其他流动负债 4,438 5,650 7,234 9,122 归属母公司净利润 1,855 2,709 3,596 4,455 非流动负债 5,195 5,195 5,195 5,195 EBITDA 3,288 3,053 4,007 5,057 长期借款 762 762 762 762 EPS（元） 1.12 1.64 2.18 2.70 应付债券 1,875 1,875 1,875 1,875 其他非流动负债 2,558 2,558 2,558 2,558 主要财务比率 负债合计 11,829 11,615 13,432 15,598 至12月31日 2017A 2018E 2019E 2020E 股本 1,651 1,726 1,651 1,651 成长能力 资本公积 10,288 16,740 16,740 16,740 营业收入 33.9% 28.5% 30.0% 27.1% 留存收益 5,923 8,632 12,228 16,683 营