【粤开医药公司事件点评】华兰生物：疫苗子公司引入知名外部资本，释放市场估值

请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.ykzq.com 1 / 5 生物制品 证券研究报告 | 公司事件点评 华兰生物(002007.SZ) 【粤开医药公司事件点评】华兰生物：疫苗子公司引入知名外部资本，释放市场估值 2020年03月27日 事项： 3月26日晚间公告，香港科康分别与高瓴骅盈、晨壹启明签订了附生效条件的股权转让协议，拟以12.42亿元的价格向高瓴骅盈转让华兰生物疫苗公司9%的股权，以8.28亿元的价格向晨壹启明转让华兰生物疫苗公司6%的股权，公司拟放弃对上述股权的优先受让权。华兰生物疫苗公司是华兰生物与香港科康共同投资设立的公司，华兰生物持股占比75%。 评论： 疫苗子公司引入外部知名资本，释放市场估值 华兰疫苗公司是华兰生物持股75%的子公司，其余25%为大股东旗下香港科康持有，本次香港科康出售合计15%股权分别予以高瓴骅盈、晨壹启明9%和6%股权；引入外部知名资本，不仅有利于疫苗子公司优化公司治理，借助外部资本整合资源做强疫苗业务，也为后续可能分拆疫苗业务上市做准备。华兰疫苗投后估值约为138亿元，2019年营收10.5亿元左右，净利润3.75亿元，对应投后PE静态估值37倍左右，估值合理偏低，当前上市疫苗企业估值普遍50倍以上。 疫苗业务提供增速，血制业务提供稳定 华兰疫苗业务提供增速。2019年疫苗公司营收和净利润分别同比增长30.7%和38.9%，显著高于公司整体增速，在总营收中占比提升到28.2%（2018年为24.8%），成为公司整体业绩增长的源动力；目前已上市的疫苗以流感疫苗为主，是近年来全国流感疫苗批签发量最大的疫苗企业，2019年共批签发1293万剂各类型流感疫苗，占全国流感疫苗批签发总量42%；主要产品有流感病毒裂解疫苗（三价）、甲型H1 N1流感病毒裂解疫苗、四价流感病毒裂解疫苗、A群C群脑膜炎球菌多糖疫苗、ACYW135群脑膜炎球菌多糖疫苗、重组乙型肝炎疫苗（汉逊酵母）等，同时公司还在投入资源研发新冠疫苗。 血制品业务提供稳定。血制业务平稳增长，2019年营收和净利润分别为26.4亿元和10.0亿元左右，同比增速维持9.8%和7%左右高单位数增长，公司当前拥有单采血浆站25家，其中广西4家、贵州1家、重庆15家（含6家单采血浆站分站）、河南5家，单位浆站年采浆能力远高于行业均值。产品种类齐全，涵盖11个品种、34个规格，血浆综合利用率居于行业前列，血液制品的产品结构不断优化，多个产品的市场占有率处于行业前列。 业绩预测与投资评级 我们预测2020-2022年，公司营业收入为45.8/54.5/63.6亿元，归母净利润分别为16.1/19.2/22.5亿元，参考股本14亿股，对应每股EPS为1.15/1.37/1.60元，前日收盘价（48元/股）对应市盈率分别为42/35/30倍。 公司主营业务围绕血制+疫苗优势赛道，估值合理偏低，维持“买入”评级。 买入(维持) 当前价： 48.0元 分析师：李志新 执业编号：S0300518010002 电话：010-66235703 邮箱：lizhixin@ykzq.com 《华兰生物（002007）_【联讯证券公司中报点评】华兰生物：血制业务确认走出低谷，流感疫苗业务下半年渐入佳境》2019-08-30 《华兰生物（002007）_【联讯证券公司季报点评】华兰生物：三季报业绩超预期，流感疫苗业务提供业绩弹性》2019-10-28 《华兰生物（002007）_【粤开医药公司事件点评】华兰生物（002007）：19年业绩略低于预期，但无碍2020年疫苗血制双发高增长》2020-01-07 华兰生物(002007.SZ)公司事件点评 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.ykzq.com 2 / 5 风险提示 血制品降价；医药政策影响；流感疫苗销售不及预期。 rQzRoRrRuMrQpNnRsOnPwP9PaOaQmOpPpNqQkPmMsRjMsQpQ9PnPpNwMqMmMxNtOoR 华兰生物(002007.SZ)公司事件点评 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.ykzq.com 3 / 5 附录：公司财务预测表（百万元） 资产负债表 2019A 2020E 2021E 2022E 现金流量表 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产 5684.9 6807.3 8134.3 9692.6 经营活动现金流 1362.8 1146.4 1657.8 2032.5 现金 1063.5 1618.1 2559.0 3745.3 净利润 1378.8 1738.0 2080.2 2448.1 应收账款和票据 1120.7 1374.8 1635.5 1907.7 折旧摊销 127.7 153.1 146.5 140.7 其它应收款 10.0 10.0 10.0 10.0 财务费用 3.8 -5.2 -5.0 -5.0 预付账款 1159.6 1605.2 1870.2 2112.1 投资损失 55.8 5.0 5.0 5.0 存货 19.8 25.0 25.0 25.0 营运资金变动 1.7 -694.3 -525.7 -514.1 其他 2311.3 2174.2 2034.6 1892.5 其它 -205.0 -50.2 -43.2 -42.2 非流动资产 1898.3 1869.8 1877.5 1858.5 投资活动现金流 -845.0 53.2 51.6 51.6 在建工程 109.8 159.8 209.8 259.8 资本支出 -272.9 -150.0 -150.0 -150.0 固定资产 1225.0 1171.9 1125.4 1084.7 长期投资 -697.1 200.0 200.0 200.0 无形资产和商誉 201.5 195.5 189.5 183.5 其他 2.3 3.2 1.6 1.6 其他 362.0 342.6 352.8 330.5 筹资活动现金流 -340.8 -645.0 -768.5 -897.7 资产总计 7583.2 8677.0 10011.7 11551.1 短、长期借款 49.9 0.0 0.0 0.0 流动负债 694.5 700.2 723.2 713.2 吸收投资 0.0 0.0 0.0 1.0 短期借款 0.0 0.0 0.0 0.0 其他 -390.6 -645.0 -768.5 -898.7 应付账款和票据 64.6 70.0 70.0 70.0 现金净增加额 177.0 554.6 940.9 1186.4 其他 629.9 630.2 653.2 643.2 非流动负债 4.8 0.0 0.0 0.0 主要财务比率 2019A 2020E 2021E 2022E 长期借款 0.0 0.0 0.0 0.0 成长能力 其他 4.8 0.0 0.0 0.0 营业收入 15.02% 23.84% 18.96% 16.65% 负债合计 699.3 700.2 723.2 713.2 营业利润 16.08% 24.81% 19.74% 17.72% 归属母公司权益 6543.1 7510.6 8663.4 10011.5 归属母公司净利润 12.63% 25.64% 19.15% 16.94% 少数股东权益 340.8 466.2 625.2 826.5 获利能力 股东权益合计 6883.9 7976.8 9288.5 10837.9 毛利率 64.96% 66.45% 67.09% 67.76% 净利率 37.26% 37.92% 38.16% 38.50% 利润表 2019A 2020E 2021E 2022E ROE 19.61% 21.47% 22.18% 22.44% 营业收入 3700.3 4582.6 5451.6 6359.1 ROIC 22.79% 24.83% 25.42% 25.62% 营业成本 1296.7 1537.3 1793.9 2049.9 偿债能力 营业税金及附加 31.5 39.0 46.3 54.1 资产负债率 9.22% 8.07% 7.22% 6.17% 营业费用 520.4 641.6 763.2 890.3 净负债比率 10.16% 8.78% 7.79% 6.58% 管理费用 361.1 449.1 534.3 623.2 流动比率 8.19 9.72 11.25 13.59 财务费用 3.8 -5.2 -5.0 -5.0 速动比率 6.52 7.43 8.66 10.63 资产减值损失 55.8 5.0 5.0 5.0 营运能力 公允价值变动收益 32.4 0.0 0.0 0.0 总资产周转率 0.53 0.56 0.58 0.59 投资净收益 138.6 100.0 100.0 100.0 应收账款周转率 3.36 3.67 3.62 3.59 营业利润 1615.2 2015.9 2413.9 2841.7 存货周转率 1.10 1.11 1.03 1.03 营业外收入 2.3 10.0 10.0 10.0 每股指标(元) 营业外支出 7.3 5.0 5.0 5.0 每股收益 0.91 1.15 1.37 1.60 利润总额 1610.2 2020.9 2418.9 2846.7 每股经营现金 4.66 5.35 6.17 7.14 所得税 231.4 282.9 338.6 398.5 每股净资产 0.97 0.82 1.18 1.45 净利润 1378.8 1738.0 2080.2 2448.1 估值比率 少数股东损益 95.4 125.4 158.9 201.3 P/E 52.5 41.8 35.1 30.0 归属母公司净利润 1283.4 1612.5 1921.3 2246.8 P/B 10.3 9.0 7.8 6.7 EBITDA 1741.7 2168.8 2560.3 2982.3 EV/EBITDA 38.7 31.1 26.3 22.6 EPS（元） 0.91 1.15 1.37 1.60 资料来源：公司财务报告、粤开证券研究院 华兰生物(002007.SZ)公司事件点评 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.ykzq.com 4 / 5 分析师简介 李志新，中国科学院生物化学与分子生物学博士。2015年11月加入粤开证券，现任研究院医药行业分析师，证书编号：S0300518010002。 研究院销售团队 北京 王爽 010-66235719 18810181193 wangshuang@ykzq.com 上海 徐佳琳 021-51782249 13795367644 xujialin@ykzq.com 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 与公司有关的信息披露 粤开证券具备证券投资咨询业务资格，经营证券业务许可证编号：10485001。 本公司在知晓范围内履行披露义务。 股票投资评级说明 投资评级分为股票投资评级和行业投资评级。 股票投资评级标准 报告发布日后的12个月内公司股价的涨跌幅度相对同期沪深300指数的涨跌幅为基准，投资建议的评级标准为： 买入：相对大盘涨幅大于10%； 增持：相对大盘涨幅在5%~10%之间； 持有：相对大盘涨幅在-5%~5%之间； 减持：相对大盘涨幅小于-5%。 行业投资评级标准 报告发布日后的12个月内行业股票指数的涨跌幅度相对同期沪深300指数的涨跌幅为基准，投资建议的评级标准为： 增持：我们预计未来报告期内，行业整体回报高于基准指数