2019年报公告点评，产品结构升级保证业绩表现，双主业格局稳步推进

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Summary] 一、事件概述 3月24日公司发布2019年年报，全年实现营业收入42.44亿元，同比+5.06%；实现归母净利润4.97亿元，同比+35.77%；基本EPS为0.22元，公司拟每股派发现金红利0.1元（含税）。 二、分析与判断  营收增速符合预期，产品高端化保证利润端高增长 2019年公司实现营收/归母净利润42.44/4.97亿元，同比分别+5.06%/+35.77%。总体看，公司营收增速平稳，啤酒主业毛利率持续改善大幅提高利润端增速表现。19年公司毛利率46.84%，同比+6.29个百分点，啤酒主业产品结构升级是整体毛利率改善的主要原因。全年期间费用率21.35%，同比-1.40个百分点，其中销售费用率18.24%，同比+0.83个百分点；管理费用率8.23%，同比-3.16个百分点；财务费用率-5.12%，同比+0.94个百分点。新产品推广投入增加是销售费用率上升的主要原因；总部地块开发工作推进，完成土地出让金缴纳后，利息收入下降是财务费用率上升的主要原因。 2019Q4公司单季度营收/净利润分别为7.32/0.50亿元，同比+9.26%/+252.85%，整体业绩表现呈现出淡季不淡的特征。Q4单季度毛利率32.84%，同比-1.55个百分点；期间费用率23.43%，同比-7.14个百分点；销售费用率16.72%，同比-4.30个百分点；管理费用率16.72%，同比-4.30个百分点；财务费用率-10.30%，同比-1.60个百分点。  吨酒毛利保持增长，啤酒产能持续优化 2019年，公司啤酒业务实现营收40.49亿元，同比+4.77%；共销售啤酒125.79万吨，同比+1.48%；平均售价3300元/吨，同比+5.8%。公司啤酒业务实现量价齐升，产品结构持续升级。目前公司形成“3+N”的产品组合，以珠江纯生为利润增长点；以珠江0度为规模拓展点；以雪堡、精酿、原浆等高端产品为效益突破点，啤酒业务盈利能力得到有效提高。2019年公司中高端产品占比达到90%，吨酒毛利同比+19.15%。公司在电商渠道推出黑金罐装纯生、高端罐装精酿、节日纪念版纯生及礼盒套装0度等差异化产品；在高端渠道打造雪堡啤酒系列全麦芽酿造概念产品，丰富产品布局。 2019年公司持续优化啤酒产能。目前公司正在推进东莞新增年产酿造30万吨和灌装10万吨项目建设，该厂设计标准较高，致力于打造成标杆工厂。省外产能方面，公司拟同意湘潭天易经开区土地储备中心收回湖南珠啤66.15亩土地，并得到补偿费0.46亿元，盘活闲置土地的同时增厚业绩表现。  啤酒品牌建设及啤酒文化产业双轮驱动发展 啤酒品牌建设方面，公司推进老品牌新活力，注重赋予产品个性化内涵和文化附加值，彰显南粤情怀。门店建设上，公司进一步优化精酿门店模式，做强白云机场T2航站楼的雪堡精酿体验馆并探索社区店合作模式、店中店合作模式等新型门店合作模式。电商渠道上，公司在布局京东、天猫等旗舰店的基础上，积极与苏宁易购、拼多多、酒小二等电商平台合作，并试水社区电商、2B新零售等，实现品牌的线上全渠道布局。2019年电商销售同比+13%。 [Table_Invest] 推荐 维持评级 当前价格： 6.58 [Table_MarketInfo] 交易数据 2020-3-24 近12个月最高/最低（元） 8.28/5.48 总股本（百万股） 2213.33 流通股本（百万股） 2213.33 流通股比例（%） 100% 总市值（亿元） 145.64 流通市值（亿元) 145.64 [Table_QuotePic] 该股与沪深300走势比较 资料来源：wind，民生证券研究院 [Table_Author] 分析师：于杰 执业证号： S0100519010004 电话： 010-85127513 邮箱： yujie@mszq.com 研究助理：熊航 执业证号： S0100118080028 S0100118080028 电话： 0755-22662056 邮箱： xionghang@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 1. 珠江啤酒（002461）2019年业绩快报点评：19年业绩整体表现靓丽，产品结构持续改善为核心推力 -11%9%29%49%19/319/619/919/12珠江啤酒 沪深300 [Table_Title] 珠江啤酒（002461） 公司研究/点评报告 产品结构升级保证业绩表现，双主业格局稳步推进 ——珠江啤酒（002461）2019年报公告点评 点评报告/食品饮料行业 2020年3月25日 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 [Table_Page] 珠江啤酒（002461） mary] 啤酒文化产业布局方面，公司加快推进总部开发建设工作。2019年9月公司完成了土地出让金的缴纳，总部开发进入建设阶段。同时，公司举办城市文化活动70余场，并成功举办广州亚洲啤酒文化节等活动。2019年公司啤酒文化产业实现利润总额3667万元，同比+16.32%。 三、盈利预测与投资建议 预计20-22年公司实现营业收入42.82/46.46/48.83亿元，同比+0.9/+8.5%/5.1%；预计20-22年公司归母净利润为5.15/5.52/5.82亿元，同比+3.6%/+7.1%/+5.4%，按照最新股本对应EPS为0.23/0.25/0.26元，目前股价对应PE为28/26/25倍。目前公司估值低于板块2020年30倍整体水平，公司经营稳定，长期成长性良好，短期疫情负面影响不改长期乐观判断，维持“推荐”评级。 四、风险提示： 产品高端化受阻，行业竞争加剧，食品安全问题等。 盈利预测与财务指标 项目/年度 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 4,244 4,282 4,646 4,883 增长率（%） 5.1% 0.9% 8.5% 5.1% 归属母公司股东净利润（百万元） 497 515 552 582 增长率（%） 35.8% 3.6% 7.1% 5.4% 每股收益（元） 0.22 0.23 0.25 0.26 PE（现价） 29.9 28.3 26.4 25.0 PB 1.7 1.6 1.6 1.5 资料来源：公司公告、民生证券研究院 pOzRpQmMvNnMmOqMsOnPxO7NaO6MoMpPtRnNjMoOsRiNnPrM8OmNmOvPmOtOuOnRrO 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 [Table_Page] 珠江啤酒（002461） 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_ FINANCEDE TAIL] 利润表（百万元） 2019 2020E 2021E 2022E 主要财务指标 2019 2020E 2021E 2022E 营业总收入 4,244 4,282 4,646 4,883 成长能力 营业成本 2,256 2,295 2,472 2,612 营业收入增长率 5.1% 0.9% 8.5% 5.1% 营业税金及附加 400 409 441 465 EBIT增长率 307.7% 3.8% 23.7% 17.2% 销售费用 774 793 814 811 净利润增长率 35.8% 3.6% 7.1% 5.4% 管理费用 349 364 409 415 盈利能力 研发费用 120 64 70 63 毛利率 46.84% 46.4% 46.8% 46.5% EBIT 343 356 441 517 净利润率 11.7% 12.0% 11.9% 11.9% 财务费用 (217) (179) (144) (97) 总资产收益率ROA 4.1% 4.1% 4.3% 4.4% 资产减值损失 (35) 12 7 4 净资产收益率ROE 5.8% 5.8% 6.0% 6.1% 投资收益 1 0 0 0 偿债能力 营业利润 586 632 665 707 流动比率 2.6 2.3 1.8 1.4 营业外收支 2 6 6 6 速动比率 2.4 2.1 1.5 1.2 利润总额 588 634 667 709 现金比率 1.7 1.4 0.9 0.5 所得税 76 99 95 106 资产负债率 0.3 0.3 0.3 0.3 净利润 512 535 572 603 经营效率 归属于母公司净利润 497 515 552 582 应收账款周转天数 1.6 2.9 2.2 2.6 EBITDA 617 660 784 906 存货周转天数 82.6 81.6 82.1 81.8 总资产周转率 0.4 0.4 0.4 0.4 资产负债表（百万元） 2019 2020E 2021E 2022E 每股指标（元） 货币资金 3801 3072 2018 1328 每股收益 0.22 0.23 0.25 0.26 应收账款及票据 24 22 26 26 每股净资产 3.87 4.05 4.19 4.33 预付款项 12 18 16 19 每股经营现金流 0.34 0.39 0.43 0.50 存货 535 517 641 588 每股股利 0.10 0.11 0.11 0.12 其他流动资产 1453 1453 1453 1453 估值分析 流动资产合计 5919 5190 4234 3521 PE 29.9 28.3 26.4 25.0 长期股权投资 0 0 0 0 PB 1.7 1.6 1.6 1.5 固定资产 3102 3502 3852 4202 EV/EBITDA 15.3 16.6 15.3 14.2 无形资产 2366 3230 4553 5622 股息收益率 1.5% 1.6% 1.7% 1.8% 非流动资产合计 6101 7249 8673 9818 资产合计 12021 12439 12907 13340 短期借款 500 500 500 500 现金流量表（百万元） 2019 2020E 2021E 2022E 应付账款及票据 587 625 65