申港证券股份有限公司证券研究报告 敬请参阅最后一页免责声明 证券研究报告 行业研究 行业研究周报 复盘上轮油价大跌，炼化企业提前一个季度回暖 ——石油化工 投资摘要： 油价继续下滑，复盘上下游企业业绩走势 油价持续下跌，本周最低下探25美元，收于28美元，以热值计，合5美元/mmBTU，低于国产LNG价格。为了分析油价大幅波动对重要上下游（石油开采、炼油、化工）生产企业的影响及区间，我们以上轮2015Q1~2017Q1油价大跌及回暖时间区间选取了中国石油（一体化偏上游）、中国石化（一体化偏下游）、上海石化（下游）及华锦股份（下游）几家典型企业，从其季度营收、毛利、净利及净现金流角度进行分析。2015Q1~2017Q1，Brent油价经历了从65美元下挫至27美元，而后逐步反弹至55美元的过程，从季度均价角度来看，介于35~64美元之间。 营收：上下游企业均受较大影响 15Q2~16Q1的连续下挫导致四家企业营收均收到较为显著影响，而由于产品端的多样性，其在该阶段营收下滑幅度小于油价。而在16Q2~17Q1油价回升阶段，基本呈现同步回升态势，一体化企业营收弹性小于油价，下游企业由于化工品景气周期原因，营收并非完全同步。 毛利：上游企业与油价相关性强，下游企业提前一个季度回暖 毛利端来看，16Q1油价处于底部，当季Brent环比下滑21%，中国石油毛利下滑24%基本保持一致，而下游企业在15Q4即实现环比回升，16Q1业绩受影响亦较小，毛利呈现提前走平，主要因其降本力度大于产品价格下滑。在16Q2~17Q3缓慢回升期下游业绩相对稳健。 净利：上游企业波动较大，下游企业相对稳定 净利端来看，上游企业在15Q3~16Q3均呈现下行，16Q1出现亏损，至16Q4开始回升；下游企业在15Q4油价尚未见底时及呈现环比回升，在15Q4~16Q2油价较低的三个季度直至17Q1均相对较好。 经营性现金流净额：油价上行期逐步回暖 从经营性现金流净额来看，总体油价上行期呈现逐步回暖态势。 投资策略：  我们认为全球疫情未见好转，短期原油需求下滑，本次沙特主动增产，油价短期维持低位，总体低油价及缓升情景下对下游炼化企业相对有利，一方面因原油下滑幅度较大，且传导至终端产品的过程中逐步消化，另一方面也受益于零售地板价带来的出厂价适度抬升的定价机制，此外船运公司亦将从业务量、价及成本端受益。 市场回顾：  本周中信石油石化指数跌3.5%，位列中信一级行业涨跌幅榜第8位；中信石油石化三级行业涨幅排序：炼油 -0.9%、 石油开采III -3.0%、 工程服务 -4.2%、 其他石化 -5.1%、 油品销售及仓储 -7.8%。本周股价涨幅前五：高科石化 6.3%、 昊华科技 1.2%、 上海石化 1.0%、 道森股份 0.6%、 大庆华科 0.0%。跌幅前五：国际实业 -16.3%、 澳洋健康 -13.6%、 恒逸石化 -11.7%、 泰和新材 -10.5% 中海油服 -9.8%。 风险提示：  原油价格剧烈波动的风险，地缘政治加剧的风险，国际贸易政策变化的风险。 评级 增持（首次） 2020年03月22日 曹旭特 分析师 SAC执业证书编号：S1660519040001 刘少卿 研究助理 liushaoqing@shgsec.com 010-56931959 行业基本资料 股票家数 16 行业平均市盈率 10.4 市场平均市盈率 17.62 行业表现走势图 资料来源：Wind，申港证券研究所 -28%-14%0%14%28%42%2018-092018-122019-032019-062019-09石油化工沪深300 石油化工行业研究周报 敬请参阅最后一页免责声明 2 / 24 证券研究报告 内容目录 1. 每周一谈：复盘上轮油价大跌，炼化企业提前一季度回暖.................................................................................................. 4 1.1 油价继续下滑，复盘上下游企业业绩走势................................................................................................................. 4 1.2 营收：上下游企业均受较大影响 ............................................................................................................................... 4 1.3 毛利：上游企业与油价相关性强，下游企业提前一个季度走平 ................................................................................ 5 1.4 净利：上游企业波动较大，下游企业相对稳定 ......................................................................................................... 6 1.5 经营性现金流净额：油价上行期逐步回暖................................................................................................................. 6 1.6 结论及投资建议 ........................................................................................................................................................ 7 2. 市场回顾 ............................................................................................................................................................................. 8 2.1 中信一级行业涨跌幅 ................................................................................................................................................. 8 2.2 中信石油石化三级行业涨跌幅 .................................................................................................................................. 9 2.3 中信石油石化成分股涨跌幅榜 .................................................................................................................................. 9 3. 重点石化原料产品价格走势 .............................................................................................................................................. 10 3.1 能源 ........................................................................................................................................................................ 10 3.2 油品 ......................................................................................................................................................................... 11 3.3 C2下游 ................................................................................................................................................................... 12 3.4 C3下游 ................................................................................................................................................................... 14 3.5 C4下游 ................................................................................................................................................................... 17 3.6 苯下游 .................................................................................................................................................................... 18 3.7 甲苯下游................................................................................................................................................................. 20 3.8 二甲苯下游 ............................................................................................................................................................. 21 4. 风险提示 ........................................................................................................................................................................... 22 图表目录 图1： Brent季度均价 .....................