基本盘稳扎稳打，多元业务护城河已现

敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 公司点评 2020年03月18日 房地产 | 房地产开发和服务 强烈推荐（维持） 基本盘稳扎稳打，多元业务护城河已现 目标股价：39.24元 当前股价：26.30元 万科A 000002.SZ 基础数据 流通市值（百万元） 306409.43 发行股份（百万股） 9,724.20 每股净资产（元） 16.64 主要股东持股比例（%） 深圳市地铁集团有限公司 28.69 股价表现（%） 1M 3M 12M 相对表现 -1.59 -7.45 0.29 绝对表现 -8.73 -7.68 4.15 近12月最高价(元) 19-04-09 33.60 19-09-03 25.61 近12月最低价(元) 近一年股价走势图 数据来源：贝格数据、克而瑞证券 相关报告 1、《万科A 000002.SZ：“高周转”本色依旧，股东层风险缓释》2020-01-17 2、《万科A 000002.SZ：业绩略超预期，投资力度回升》2019-10-28 3、《万科A 000002.SZ：业绩超预期，未来锁定性强》2019-08-23 分析师 董浩 执业证号：BOI846 852-25105555 hao.dong@cricsec.com 联系人 吴威 852-25105555 wuwei@ehousechina.com 投资要点 事件：万科发布2019年年报，2019年万科实现营业收入3678.9亿元，同比增长23.59%；实现归母净利润388.7亿元，同比增长15.10%；基本每股收益3.47元，分红派息预案为每股分红1.045元。  业绩基本符合预期，利润率下滑及计提减值拖累净利增速低于营收增速2019年实现营业收入3678.9亿元，同比+23.6%；实现归属于上市公司股东的净利润388.7亿元，同比+15.1%。期内公司结算面积同比+12.35%，结算均价+8.5%，量价齐升带动营收稳健增长。归母净利润增速低于收入增速，主要原因是：1）结算毛利率较上年下滑1.3pct至36.5%；2）公司期内存货计提减值11.4亿元，同时长期股权投资项目计提资产减值损失21.5亿元（2018年该项为6.0亿元）。截至2019年末，公司已售未结金额6091.0亿元，同比+14.8%；合同负债5770.5亿元，同比+14.3%，对应当年营业收入比值1.6倍，未来业绩仍具有良好的保障性。2019年公司每10股派息10.45元，分红率30%，对应股息收益率4.0%。  销售小幅增长，拿地较为谨慎 2019年，公司实现销售金额6308.4亿元，同比+3.9%；销售面积4112.2万平米，同比+1.8%，销售均价15341元/平，同比+2.1%。公司持续区域聚焦和深耕战略，在21个城市销售金额排名当地第一、12个城市排名第二。 公司2019年累计获取新项目147个，拿地总建面3716.5万平方米，同比-20.6%，拿地面积/销售面积为90%，当年土地投资较为审慎；拿地权益比例由上年53.2%大幅提高13.5个PCT至66.7%（面积口径）；楼面均价6252元/平米，同比+7.0%，楼面均价/销售均价为40.8%，成本控制得当。项目区位来看，公司新增储备71.5%位于一二线城市。截至2019年末，公司规划中项目总建筑面积约5394.3万平方米，叠加在建未售资源，静态观测能够满足公司2年左右的销售需求。 。 核心数据 会计年度（百万元） 2017 2018 2019 2020E 2021E 营业收入（百万元） 242897 297679 367894 443520 525571 增长率(%) 1.0% 22.6% 23.6% 20.6% 18.5% 归母净利润(百万元) 28057 33772 38872 44147 50680 增长率(%) 33.5% 20.4% 15.1% 13.6% 14.8% 每股收益（EPS） 2.54 3.06 3.47 4.36 4.88 市盈率（P/E） 11.02 9.16 8.14 7.17 6.25 市净率（P/B） 2.33 1.99 1.68 1.47 1.25 数据来源：公司公告，克而瑞证券研究院 -13%0%13%26%2019-032019-072019-11万科A沪深300 公司点评 | 万科A 敬请阅读末页的重要说明 2 / 9  财务状况良好，融资成本优异 截至2019年末，公司资产负债率84.6%，同比+0.6个PCT，净负债率33.9%，较期初小幅增长3.0个PCT，远低于行业平均水平。公司负债结构良好，中短期借款和一年内到期的有息负债合计占比为36.4%，在手现金对于短债的覆盖倍数为1.8倍，短期偿债压力小。报告期内，公司两次完成总额为45亿元住房租赁专项债券发行，发行利率分别为3.65%和3.55%；完成5亿元超短期融资券发行，发行利率3.18%；此外还完成多次美元中期票据发行，最低票面利率为3.15%，综合融资成本优异。  多元化业务快速发展至行业龙头，护城河已经显现 物业管理：2019年万科物业实现营收127.0亿元，较2018年同期+29.7%，连续第十年蝉联“中国物业服务百强企业综合实力TOP1”。新拓展项目的年饱和收入54.06亿元，同比+33.1%，其中住宅物业和非住宅物业新增签约面积占比85.1%、14.9%，新增饱和收入占比61.8%、38.2%。截止2019年末，万科物业累计签约面积6.4亿平方米，同比+26.1%。在物管行业快速发展，大规模收并购案例频发的环境下，公司依托先发优势快速拓展签约面积，戴德梁行成立合资公司，实现商业物业服务和设施管理的强强联合。 长租公寓：2019年长租公寓业务新增开业5.6万间，其中城中村内的长租公寓新增开业3.5万间。截止2019年末，公司累计开业11万间，已开业房间中81%位于北京、上海、深圳、广州等14个一二线核心城市，成熟期项目的平均出租率约90%。 印力商业：2019年印力集团在杭州、济南、合肥、贵阳新开业4个购物中心，会员数量超过500万。2019年底，印力集团运营管理项目108个，覆盖50多个城市，管理面积近900万平方米，已开业面积为644万平方米。此外，公司发起印象壹号商业投资基金，总规模30亿元，未来将投向购物中心的开发和运营。 物流地产：2019年万纬物流新获取项目21个，可租赁物业建筑面积约为191万平方米。截止2019年末，万纬物流进驻44个城市，获取138个项目，其中高标库123个，冷库15个，可租赁物业建筑面积约1086万平方米。  投资建议：维持“强烈推荐”评级，给予目标价39.24元 公司作为行业龙头，2019年业绩实现稳健增长。多年来公司秉承高周转战略，穿越多轮周期不断壮大，且前瞻性的多元化业务探索，各项业务快速发展，均已位居行业前列。伴随着股权结构层面的风险大幅缓释，我们认为未来公司长期价值将进一步提高。预计公司2020-2021年EPS为4.36元、4.88元，对应PE分别为6.4X、5.8X，维持“强烈推荐”评级，给予目标价39.24元（对应2020年PE=9X）。 风险提示：行业销售下滑超预期，地产调控政策不及预期，新冠疫情影响超预期。 qRxPnPsOnQnRoQrRnQrRsR8OaO8OmOmMmOnNiNpPoNfQmNyR7NnMpRvPmOrMuOpMmP 公司点评 | 万科A 敬请阅读末页的重要说明 3 / 9 公司财务数据 利润表（百万元） 2017 2018 2019 2020E 2021E 资产负债表（百万元） 2017 2018 2019 2020E 2021E 营业收入 242897 297679 367894 443520 525571 现金及现金等价物 174121 188417 166195 203738 221992 营业成本 179802 209280 267456 326417 392343 应收账款及其他应收款项 164682 245913 286231 349220 426072 毛利 63095 88399 100438 117103 133228 存货 598088 750303 897019 920689 908854 销售费用 6262 7868 9044 10904 12275 其他流动资产 80662 98527 126226 140076 133151 管理费用 8866 10341 11018 12619 13458 流动资产合计 1017553 1295072 1438989 1602780 1690068 财务费用 2075 5999 5736 5736 5736 固定资产及在建工程 7099 11534 16580 7774 12177 其他费用/（-收入） 8681 10213 4770 7539 8211 长期股权投资 81224 129528 130476 113743 122109 营业利润 51147 67460 76539 91573 106755 无形资产、商誉 1438 4953 5491 1048 3269 所得税费用 13934 18188 21408 25682 29967 其他非流动资产 58033 87493 9107 108200 58654 净利润 37213 49272 55132 65891 76788 非流动资产合计 147794 233508 290940 230765 196209 少数股东损益 9157 15500 16260 21744 26108 资产总计 1165347 1528580 1729929 1823747 1886277 归属于母公司净利润 28057 33772 38872 44147 50680 短期借款 16109 10102 96011 13859 54935 应付账款及其他应付款项 173439 229597 518921 330401 424661 合同负债 407706 504711 577047 708334 869491 其他流动负债 250101 377504 47854 376979 212417 流动负债合计 847355 1121914 1272610 1429572 1561503 财务指标 2017 2018 2019 2020E 2021E 长期借款 96029 120929 114320 96029 105174 盈利能力 长期应付账款及其他应付款项 32323 47095 71355 48370 59863 ROE 21.1% 21.7% 20.7% 20.5% 20.0% 其他长期负债 2966 3021 1065 9586 5326 毛利率 34.1% 37.5% 36.2% 35.3% 34.3% 非流动负债合计 131318 171045 186740 153985 170363 营业利润率 20.9% 22.7% 20.8% 20.6% 20.3% 负债合计 978673 1292959 1459350 1583557 1731866 销售净利率 11.6% 11.3% 10.6% 10.0% 9.6% 股本 11039 11039 11302 11302 11302 成长能力 储备 113072 139118 166178 198515 218366 营业收入增长率 1.0% 22.6% 23.6% 20.6% 18.5% 少数股东权益