宏观经济月报：短期外需弱化影响有限，当前经济跌得越深，反弹越速

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 经济研究 Page 1 a 证券研究报告—动态报告 宏观经济 宏观经济月报 2020年03月18日 CPI与工业增加值月度同比增速 宏观数据 固定资产投资累计同比 -24.50 社零总额当月同比 8.00 出口当月同比 -20.70 M2 8.80 相关研究报告： 《大类资产配置月报：疫情笼罩下的众生相》 ——2020-03-02 《宏观固收-宏观经济半月刊：单月数据好转能否持续仍需观察》 ——2015-07-17 《宏观经济月报：经济复苏进一步确认，出口与高新技术制造业投资表现亮眼》 ——2020-01-22 《大类资产配置月报：疫情冲击势必，但“填坑”走势可期》 ——2020-02-02 《宏观固收-2015年7月宏观经济指标预期一览》 ——2015-08-03 证券分析师：李智能 电话： 0755-22940456 E-MAIL： lizn@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980516060001 证券分析师：董德志 电话： 021-60933158 E-MAIL： dongdz@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513100001 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 宏观月报 专题 短期外需弱化影响有限，当前经济跌得越深，反弹越速  中国外贸依存度已接近美国，短期外需弱化影响有限 美国2009年以来外贸依存度平均值约为28.1%，其中出口依存度均值为12.6%，进口依存度均值为15.5%。中国2019年外贸依存度已降至31.8%，其中进口依存度14.4%已经低于美国近几年均值，出口依存度17.4%高于美国近几年均值，但高出的幅度并不大。 2015年美国出口金额同比曾出现较大幅度的下降，但2015年美国GDP同比增速却较2014年继续抬升。2015年美国出口金额同比约为-4.6%，较2014年回落约8.2个百分点；同期美国实际GDP同比增2.9%，较2014年上行0.4个百分点。2015年美国内需完全覆盖了外需的萎缩。 因此，若此次新型冠状病毒肺炎疫情对海外需求的影响持续时间仅限于一两个季度内，后续在中国政府逆周期调节下，国内需求将有明显抬升，2020年3月之后几个月海外需求的弱化对2020年3月后中国整体经济增长或难以造成很大的影响，不宜再用历史上外需变化对中国经济增长具有巨大影响线性外推当前的情况。  1-2月经济增长：当前跌得越深，后续反弹越速 1-2月疫情冲击下，国内经济增长砸下深坑。但当前跌得越深，后续在政策扶持下反弹越速。 从高频数据来看，2月底国内疫情已明显缓和，3月国内复工复产逐渐推进，但工业生产恢复速度仍偏慢，这或与目前政府对就业和疫情防控的重视程度大于GDP、更在意的是复工广度（保证就业）而非复工深度（GDP增长）有关。就业与GDP增长目标短时间内可以不一致，时间一长则一般是重合的，因此预计二季度政府的重点目标将从防疫转向GDP，届时国内经济增长扶持力度将达到最大，经济将明显反弹。  通货膨胀：二季度或延续CPI同比上行、PPI同比下行的局面 2月下旬以来防疫政策逐渐松动，交易成本开始回落，同时在外用餐等食品需求恢复较慢，预计3月食品价格下跌幅度较大，这与2003年6月的情况很相似。 但后续随着复工从广度向深度推进，经济活动更加活跃，在外用餐等食品需求将明显反弹从而带动食品价格上涨。我们看到2003年7月至12月，非典疫情结束后食品价格环比持续超越历史平均水平。此外，2020年上半年国内仍然受到猪周期供给偏紧的影响，因此2020年4-6月食品价格涨幅很可能较为显著。虽然受外需偏弱影响，后续国内非食品价格环比涨幅或持续低于季节性水平，但从2月疫情最严重时期情况来看，影响相对有限，食品价格仍然是国内CPI变动的主要因素，若4-6月食品价格显著上涨，或带动整体CPI同比水平上行，上半年CPI同比平均值或在5%以上。 根据我们的高频跟踪模型预测，3月PPI环比约为-0.1%，PPI同比将继续回落至-0.6%。考虑到去年4、5月PPI环比分别为0.3%、0.2%，基数较高，而外需萎靡大背景下PPI环比或难以明显回升，4、5月PPI同比或继续下行至-1.0%左右。 0.00.51.01.52.02.5M/18J/18N/18M/19J/19N/19CPI月度同比工业增加值月度同比 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 内容目录 中国外贸依存度已接近美国，短期外需弱化影响有限 .................................................. 4 1-2月经济增长数据解读：跌得越深，反弹越速 .......................................................... 6 生产端：1-2月工业生产同比大幅负增长 ............................................................. 7 需求端：投资——大幅负增长，房地产投资仍显韧性 .......................................... 8 需求端：消费——耐用品消费大幅回落，后续补偿增长可期 ............................... 9 需求端：进出口——大幅回落，海外疫情缓和前或延续进口强于出口 ............... 10 2月通胀解读：交易成本与需求变化交织影响，二季度再次出现通胀并非不可能 ...... 11 2020年2月CPI数据分析 .................................................................................11 2020年2月PPI数据分析 ................................................................................ 14 交易成本与需求变化交织影响，二季度再次出现通胀并非不可能 ...................... 15 海外疫情影响下外需弱化，未来几个月PPI同比或持续下行 ............................. 16 国信证券投资评级 ...................................................................................................... 18 分析师承诺 ................................................................................................................ 18 风险提示 .................................................................................................................... 18 证券投资咨询业务的说明 ........................................................................................... 18 rQyQpQpPxPpOnPrNtPnPuN8ObP8OmOqQsQpPiNqQsRfQrQxP7NqRsQxNtRmOwMnQrQ 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 图表目录 图1：中国外贸依存度变化一览 ................................................................................... 4 图2：美国外贸依存度变化一览 ................................................................................... 5 图3：2015年美国出口同比增速大幅回落 ................................................................... 6 图4：2015年美国GDP同比增速继续上行 ................................................................ 6 图 5：2020年1-2月工业生产同比增速砸下深坑 ....................................................... 7 图6：疫情对制造业生产的负面影响最大 ..................................................................... 7 图7：不同产品产量同比增速变化一览 ........................................................................ 7 图 8：房地产、制造业、基建投资当月同比增速一览 .................................................. 8 图 9：制造业新旧动能投资当月同比增速一览 ............................................................ 8 图 10：房地产销售当月同比增速一览 ......................................................................... 9 图11：1-2月消费同比增速大幅回落 ......................................................................... 10 图12：1-2月汽车消费增速回落幅度较大 .................................................................. 10 图 13：中国进出口当月同比增速变化一览 ................................................................ 11 图 14：1-2月国内出现贸易逆差 ............................................................................... 11 图15：2020年2月CPI环比明显高于季节性，主要是食品项贡献 .......................... 12 图16：2020年2月CPI食品项环比明显高于季节性主要是畜肉和蔬菜两项贡献 ..... 12 图17：2020年2月CPI非食品中各服务分项价格环比大多低于历史均值 ............... 13 图18：2020年2月CPI非食品中工业品各分项价格环比与历史均值比较 ............... 14 图19：2020年2月PPI生产资料价格明显下跌是拖累PPI整体环比的主要原因..... 14 图20：2020年2月PPI生产资料各分项价格环比与历史均值比较 .......................... 15 图21：2003年CPI食品环比与历史均值差额走势一览 ............