敬请参阅最后一页重要声明证券研究报告 第 1 页 共 46 页 证券研究报告 吉利汽车（0175.HK）深度报告 具全球竞争力的中国力量，迈向高质量发展阶段 2020.03.15 刘伟浩(分析师) 电话： 020-88832824 邮箱： liuweihao@gzgzhs.com.cn 执业编号： A1310517040001  战略布局：持续自主创新+整合全球资源，发挥协同效应。吉利坚持自主研发，包括从发动机和变速箱，到现时电池、电机和电控的核心动力部件。同时，也持续进行策略性并购投资和合作，以实践其全球化及四化战略，获取进入新市场的机会、更先进的技术能力和经验，以提供额外的增长动力，并逐步从小企业发展成自主龙头，向全球一线车企目标进发。较为经典的是10年收购沃尔沃汽车、18年成为戴姆勒最大股东，以及19年宣布与戴姆勒组建合资公司在全球共同运营发展smart品牌，而最近吉利与沃尔沃也公布正探讨双方合并重组上市的可能性，预计若合并后经济规模优势及协同效应将进一步加强，带来的技术提升及成本效益将更为显著。  核心技术：平台架构技术将进一步释放，降低成本及缩短车型开发周期。吉利自主研发的BMA，加上与沃尔沃共同开发的CMA、SPA、DMA及PMA的架构，将满足所有车型的发展和产品需要，提高零部件通用率及生产效率，降低成本及加快车型开发。由于平台架构推出的车型较少且刚推出后还未明显上量，规模化还未形成，而随着平台化产品加快推出和上量后，以及通过与同行合作共享，预计平台使用率将有所提高，成本费用将明显下降。  产品周期：吉利4.0推动多款新车上市，预计20-21年将进入新一轮的产品上升周期。吉利从14年起进入3.0时代（博越、新帝豪等）后销量及占比持续提升近4年时间，但18年起3.0车型销量及占比逐步往下，升级换代开始并步入4.0时期（缤系、领克、星越、嘉际和几何）。在18-19年经历过渡期后，预计4.0车型销量将进一步提升，占比将逐步超越3.0车型，完成更新换代，迎来新一轮产品上升周期。从建立到强化产品和品牌矩阵的过程中持续提高市占率：吉利持续加快提升产品力及强化品牌向上，实现的竞争力体现在近年市占率持续每年上升，且销量增速持续高于自主品牌及行业整体，18-19年行业下行时韧性更为明显，19年自主品牌和乘用车市场市占率分别提升至16.2%和6.4%。  业绩：产品结构优化+均价持续往上，盈利能力回归。吉利持续优化产品结构及提高技术质量，使得品牌议价力向上，带动均价持续每年提升，近5年CAGR为8%。近年推出的新车款占领各细分市场，覆盖的价格区间逐步扩大，SUV车型销量占比及10万元以上车型占比近年逐步提高，19年分别提升至约57.7%和42%。随着新能源车型逐步增加、领克和SUV占比提高等，预计均价将持续提升，提高收入的稳定性。吉利去年完成去库存，在20年将推出平台化新车型和改款，至少推出6款新车，加上4.0车型正逐步上量，以及预期在疫情后政府将推出政策支持车市，销量有望在疫情后逐步回暖，预计20H2将重回增长轨道。  盈利预测和估值：我们维持预计公司2019-2021年EPS分别为1.11、1.22、1.39港元，对应P/E分别为11.6、10.5、9.3倍。按照我们对20年预测，维持目标价17.7港元，维持“强烈推荐”评级。  风险提示：主力车型销量不及预期；同行竞争导致的价格压力；新车款上市数量及销量低于预期；营销及研发费用大幅增加；行业和经济下行压力；行业政策力度不及预期；疫情影响导致消费需求下降等。 强烈推荐（维持） 现价： 12.86 目标价： 17.7 股价空间： 37.6% 汽车行业 行业指数走势 股价表现 涨跌(%) 1M 3M 6M 吉利汽车 恒生指数 -11.92 -13.33 -16.49 -13.20 -5.99 -11.40 基本资料 总市值（亿元） 1183.6 总股本（亿股） 92.04 流通股比例 100% 资产负债率 48.7% 大股东 Proper Glory Holding Inc. 大股东持股比例 29% 相关报告 广证恒生汽车行业-点评报告-吉利汽车(0175.HK)-多款新车款将优化销量结构，静待业绩回升-20190822 广证恒生汽车行业-点评报告-吉利汽车（0175.HK）-10月销量回升转正，预计Q4将继续回暖-20191107 广证恒生汽车行业-点评报告-吉利汽车(0175.HK)-成立合资公司推进纯电动Smart国产化-20200109 数据支持：朱俊谦，李媛 -30%-20%-10%0%10%20%30%40%2019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-03吉利汽车恒生指数 敬请参阅最后一页重要声明证券研究报告 第 2 页 共 46 页 证券研究报告 吉利汽车（0175.HK）深度报告 主要财务指标（亿元） 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入 1065.95 965.75 1048.04 1131.23 同比(%) 14.9% -9.4% 8.5% 7.9% 归母净利润 125.53 85.01 93.97 106.58 同比(%) 18.0% -32.3% 10.5% 13.4% 毛利率（%） 20.2% 18.3% 18.4% 18.6% 每股收益(元) 1.63 1.14 1.31 1.53 P/E 7.9 11.6 10.5 9.3 pOwOsNnNyQnMmOnRrNmOyRaQ9R7NoMoOnPnNjMrRtQkPpOsMaQsQnPwMmQrQuOtQsO公司深度报告 敬请参阅最后一页重要声明证券研究报告 第 3 页 共 46 页 目 录 1战略布局前瞻，持续投资并购提升技术及协同效应 ......................................................................................... 6 1.1集团产销研立体布局打下坚实基础，成长为中国自主品牌销量冠军 ............................................. 6 1.2敢为天下先：投资并购实现全球化布局，与沃尔沃协同效应进一步提升 ................................... 10 2掌握核心技术，平台架构支撑产品更新迭代................................................................................................... 16 2.1持续投入注重研发，坚持自主创新及整合全球资源形成核心技术 ............................................... 16 2.2形成平台化架构提高造车效率，降低成本及缩短车型开发周期 ................................................... 19 2.3发动机性能领先，与沃尔沃合并将体现在技术资源整合及降低成本 ........................................... 22 2.4新四化：新能源销量及占比持续提高，布局智能驾驶+智能网联-打造未来出行新方式 ............ 24 3 从产品矩阵走向品牌矩阵阶段：吉利4.0产品周期，差异化品牌矩阵 ....................................................... 28 3.1吉利品牌产品矩阵初步建立，占领细分领域+扩大价格区间 ......................................................... 28 3.1.1吉利产品矩阵，形成SUV+轿车+MPV的全方位布局 ............................................................. 28 3.1.2市占率持续提高，继续担当自主品牌第一 ................................................................................ 30 3.2 吉利4.0亮相，20-21年将进入新一轮产品上升周期 ..................................................................... 32 3.3 品牌矩阵：吉利+领克+几何，差异化定位布局，持续推出具竞争力产品 .................................. 34 3.4海外市场：通过技术和管理输出，集团收购宝腾助力海外业务提升 ........................................... 37 4财务表现：冬去春又来，业绩回归指日可待................................................................................................... 38 4.1车市下行营收下滑接近尾声，国五促销去库存影响消除 ............................................................... 38 4.2 19年去库存完成，20年轻装上阵，疫情影响下政府将推出利好政策 ......................................... 40 4.3产品结构优化+均价提升，20H2预计将重回增长轨道 ................................................................... 42 5估值及财务预测 .................................................................................................................................................. 43 5.1维持目标价为17.7港元，维持“强烈推荐”评级 .............................................................................. 43 6风险提示 .............................................................................................................................................................. 45 图表目录 图表1：吉利集团发展历程 .................................................................................................................................... 6 图表2：吉利股权结构（截至2019.6.30） ............................................................................................................ 7 图表3：吉利五大集团及业务分