公司动态点评：俏尔婷婷业绩超承诺，海外产能布局再提速

健盛集团（603558）公司动态点评 2020年03月11日 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：推荐（维持） 报告日期：2020年03月11日 目前股价 11.05 总市值（亿元） 46.01 流通市值（亿元） 42.46 总股本（万股） 41,636 流通股本（万股） 38,424 12个月最高/最低 12.12/7.92 分析师：黄淑妍 S1070514080003 ☎ 021-31829709  huangsy@cgws.com 联系人（研究助理）：张家璇 S1070118090001 ☎ 021-31829782  zhangjiaxuan@cgws.com 数据来源：贝格数据 俏尔婷婷业绩超承诺，海外产能布局再提速 ——健盛集团（603558）公司动态点评 2017A 2018A 2020E 2021E 2022E 营业收入 1577 1780 2046 2389 2819 (+/-%) 38.6% 12.9% 14.9% 16.8% 18.0% 净利润 206 273 314 392 482 (+/-%) 57.0% 32.4% 15.0% 24.6% 23.1% 摊薄EPS 0.50 0.66 0.76 0.94 1.16 PE 22 17 15 12 10 资料来源：长城证券研究所  业绩概况：公司2019年实现收入17.80亿元、同比增长12.9%，归母净利润2.73亿元、同比增长32.4%，扣非后净利润2.30亿元、同比增长27.3%；公司业绩符合预期，扣非后净利润增速低于净利增速主要由于政府补助增长49%；每10股派发现金红利3.5元。公司2019Q4单季度实现收入、归母净利润、扣非后净利润分别同比增长8.2%、39.6%、-26.7%。 公司2019年毛利率较上年提升1.2pct至29.2%，销售费用率下降0.9pct至3.1%，管理费用率受计提俏尔婷婷超额奖励影响，提升1.3pct至8.5%，研发费用率提升0.3pct至2.8%，财务费用率下降0.2pct至0.2%，净利率提升2.2pct至15.3%。  棉袜业务量价齐升，越南产能占比提升：公司2019年棉袜业务实现收入11.04亿元、同比增长8.7%，占公司整体收入62%，全年销售棉袜2.91亿双、同比增长5.7%，由此推算棉袜业务价格上的增长约3%，其中国内、越南工厂分别销售1.45、1.46亿双。由于棉袜业务量价齐升，且越南业务所得税及关税优惠贡献提高，棉袜业务毛利率较去年提升1.5pct至27.5%。  俏尔婷婷超额完成对赌，无缝内衣业务增长喜人：俏尔婷婷业绩对赌要求为2017-2019年扣非后净利润不低于6500、8000、9500万元，实际分别实现扣非后净利润6688、10085、10924万元，均超额完成。因此，公司按照承诺给予管理团队1842万元奖励，若剔除此影响，估算俏尔婷婷2019年净利润达到1.28亿，同比增长约23%。  全球化制造商，国内越南齐布局：公司为全球化的产业链一体化的针织运动服饰制造商，于浙江杭州、江山、绍兴，贵州三穗，越南海防、兴安、清化等地均设有生产基地，于日本东京设有开发销售公司。截止2019年，公司年产棉袜约3亿双、无缝服饰2200多万件，同时公司还从事氨纶包覆纱等辅料的加工、公司原料及产品印染等业务，主要客户及品牌包括PUMA、DECATHLON、UNIQLO、UNDERARMOUR、GAP、BONDS、NIKE、 ADIDAS 等，主要销售市场为欧洲、美国、日本、澳洲及中国。-40%-20%0%20%19-0319-0419-0519-0619-0719-0819-0919-1019-1119-1220-0120-02健盛集团沪深300纺织服装核心观点 盈利预测 股价表现 分析师 证券研究报告 公司动态点评 公司报告 纺织服装 市场数据 公司动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 根据公司2019年12月发布的三年规划，未来将进一步扩大海外产能占比，计划投资5亿元在越南清化新增袜机2000台、越南兴安新增无缝织机330台。  投资建议： 公司属于棉袜及无缝内衣领域内的“小行业、大公司”，优秀的管理效率及领先的全球产业布局筑就竞争护城河，根据三年规划，公司未来产能有望逐步提升。由于公司海外产能占比较大，受疫情影响相对行业较小，本年业绩确定性较高，预测公司2020-2022年EPS分别为0.76元、0.94元、1.16元，对应PE分别为14.6X、11.8X、9.6X，目前估值较低，维持“推荐”的投资评级。  风险提示：产能扩张不及预期风险，全球疫情爆发致需求受损风险，全球贸易摩擦升级风险，大客户订单丢失风险。 pOxPtMpPyQmNoMmQnRmOzQ7NaO9PtRrRsQmMiNmMpMkPrQpRbRmOoMNZnPtOvPtOyR 公司动态点评 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 附：盈利预测表 利润表（百万） 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 主要财务指标 2017A 2018A 2020E 2021E 2022E 营业收入 1577.47 1780.37 2045.72 2388.87 2819.43 成长性 营业成本 1136.61 1260.63 1424.51 1631.06 1892.03 营业收入增长 38.6% 12.9% 14.9% 16.8% 18.0% 销售费用 63.68 55.48 63.75 74.44 87.85 营业成本增长 38.9% 10.9% 13.0% 14.5% 16.0% 管理费用 113.45 151.47 174.05 203.24 239.88 营业利润增长 80.0% 28.0% 14.8% 24.3% 22.9% 研发费用 40.54 50.38 57.89 67.61 79.79 利润总额增长 50.0% 27.6% 15.0% 24.6% 23.1% 财务费用 4.45 2.91 9.92 16.95 17.80 净利润增长 57.0% 32.4% 15.0% 24.6% 23.1% 其他收益 40.66 60.30 50.48 55.39 52.94 盈利能力 投资净收益 -5.57 -2.56 0.00 0.00 0.00 毛利率 27.9% 29.2% 30.4% 31.7% 32.9% 营业利润 236.26 302.36 347.13 431.56 530.46 销售净利率 13.1% 15.3% 15.3% 16.3% 17.0% 营业外收支 -1.75 -3.09 -2.89 -2.74 -2.68 ROE 7.2% 8.9% 9.7% 11.1% 12.4% 利润总额 234.51 299.27 344.24 428.82 527.78 ROIC 7.5% 9.3% 10.0% 11.6% 12.8% 所得税 28.07 26.82 30.85 38.42 47.29 营运效率 少数股东损益 0.00 -0.86 -0.98 -1.23 -1.51 销售费用/营业收入 4.0% 3.1% 3.1% 3.1% 3.1% 净利润 206.44 273.31 314.38 391.63 482.00 管理费用/营业收入 7.2% 8.5% 8.5% 8.5% 8.5% 资产负债表 （百万） 研发费用/营业收入 2.6% 2.8% 2.8% 2.8% 2.8% 流动资产 1271.97 1180.00 1651.10 1915.09 2233.21 财务费用/营业收入 0.3% 0.2% 0.5% 0.7% 0.6% 货币资金 429.38 311.72 653.11 762.66 900.12 投资收益/营业利润 -2.4% -0.8% 0.0% 0.0% 0.0% 应收票据及应收账款合计 288.95 311.17 378.39 426.84 523.52 所得税/利润总额 12.0% 9.0% 9.0% 9.0% 9.0% 其他应收款 24.21 30.12 32.30 40.59 45.44 应收账款周转率 5.78 5.93 0.00 0.00 0.00 存货 427.40 457.66 519.36 612.40 692.81 存货周转率 2.98 2.85 2.92 2.88 2.90 非流动资产 2348.07 2582.64 2733.45 2911.67 3142.85 流动资产周转率 1.32 1.45 1.45 1.34 1.36 固定资产 1205.57 1359.08 1557.73 1774.14 2022.07 总资产周转率 0.46 0.48 0.50 0.52 0.55 资产总计 3620.04 3762.64 4384.55 4826.75 5376.06 偿债能力 流动负债 697.55 704.70 1158.69 1293.71 1477.01 资产负债率 20.4% 19.0% 26.6% 27.0% 27.6% 短期借款 436.89 389.93 846.06 917.56 1086.89 流动比率 1.82 1.67 1.42 1.48 1.51 应付款项 150.84 200.44 196.51 257.99 269.23 速动比率 1.07 0.96 0.94 0.97 1.01 非流动负债 40.16 8.93 9.18 9.23 9.25 每股指标（元） 长期借款 0.00 0.00 0.25 0.30 0.32 EPS 0.50 0.66 0.76 0.94 1.16 负债合计 737.71 713.63 1167.87 1302.95 1486.26 每股净资产 6.92 7.32 7.73 8.47 9.35 股东权益 2882.33 3049.01 3216.68 3523.81 3889.80 每股经营现金流 0.87 1.08 0.77 1.13 1.22 股本 416.36 416.36 416.36 416.36 416.36 每股经营现金/EPS 1.75 1.65 1.01 1.20 1.05 留存收益 607.98 861.09 1059.59 1305.97 1621.95 少数股东权益 0.00 0.29 -0.70 -1.92 -3.43 估值 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 负债和权益总计 3620.04 3762.64 4384.55 4826.75 5376.06 PE 22.29 16.83 14.63 11.75 9.55 现金流量表 （百万） PEG 0.83 0.44 0.44 0.50 0.46 经营活动现金流 257.56 350.87 318.89 469.87 506.46 PB 1.60 1.51 1.43 1.30 1.18 其中营运资本减少 25.37 47.13 -131.91 -