互联网与传媒行业：从K12培训行业变化，看龙头发展机遇——K12培训行业系列报告之一

HeaderTable_User 1376749982 1376749982 HeaderTable_Industry 13020900 看好 investRatingChange.same 173833639 深度报告 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 【行业·证券研究报告】 报告起因 A股相关教育公司在并购逻辑趋弱、IPO加速等宏观环境下走势较弱，与此同时，海外龙头公司股价持续创新高。我们认为，标杆性龙头公司股价涨势反映行业基本面的健康，A股教育公司中具备品牌服务升级的标的值得重点关注。 核心观点 K12辅导龙头股价大涨，经营数据超预期 。美股市场上，K12课外辅导龙头好未来、新东方股价表现亮眼，尤其好未来股价再次创历史新高。好未来/新东方近一年涨幅分别达81.05%/59.26%，同期标普涨幅21.11%，分别跑赢标普指数60/38个百分点，好未来FY17Q3营收 2.61 亿美元，同增 83.3%，招生人数同增74.6%至83.44万人，净利润 1363 万美元，同增42.2%。新东方FY17Q2收入同增22.7%达3.41亿美元；入学人次同增56%达到131.23万，归母净利同增76.1%达到1040万美元。 我们认为行业迎来业绩及估值双升阶段：一方面强劲刚需和消费升级使得K12市场规模持续扩大（2020E达6978亿市场），行业具有长期成长性，另一方面得益于龙头标准化教研体系及精细化运营能力加强，行业出现结构分化红利，优秀公司居于领跑地位。 产业第二阶段到来，口碑既核心生产力。K12课外辅导行业进入1~N阶段，标杆性公司自16年2月起出现了扩点+人次同时高增长现象（区别于2012财年）。行业口碑既品牌，品牌既议价能力已开始明显体现。我们认为，除了龙头好未来、新东方以外，区域性品牌仍可依靠目前长期形成的品牌基因，在当前市场下加速精细化运营，争取当进入下一阶段的玩家。 上海教育新政加速竞争格局优化，近期上海最严教育整顿来袭，出台禁奥及整顿培训机构政策。我们观点如下，1）就政策本身判断，我们认为在民促法出台背景下，政策持续时间及涉及范围或将超预期；2）就行业影响判断，培训机构规范化整顿将利于竞争格局加剧形成，利好行业内龙头公司。 投资建议与投资标的 除美股龙头外，推荐两条主线：1）寻找区域品牌性机构；2）寻找利基市场，如STEAM赛道，及未来可能出现的艺术等赛道。基于该逻辑，继续看好国内A股K12教培公司的投资机会，建议关注新南洋、盛通股份。 新南洋 :1）专注课程体系研发，具备强大的教研输出能力；“小班+1对1”双业务模式为主;2）定增募资打造K12、职业教育业务发展，掘金素质教育需求。 盛通股份：收购乐博教育，进入STEAM教育赛道（利基市场）。1）收购标的乐博教育已成为全国最大机器人教育机构，采取直营为主加盟为辅的模式，有效提升管理效率。2）公司以课程标准化+直营为主的管理体系。 风险提示 （教育行业政策风险，相关公司业务发展不达预期）  行业报告首页推荐含有标的推荐列表 从K12培训行业变化，看龙头发展机遇 ——K12培训行业系列报告之一 互联网与传媒行业 行业评级 看好 中性 看淡 (维持) 国家/地区 中国/A股 行业 互联网与传媒 报告发布日期 2017年03月06日 行业表现 资料来源：WIND 证券分析师 项雯倩 xiangwenqian@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517020003 联系人 项雯倩 xiangwenqian@orientsec.com.cn 相关报告 2017年1-2月电影数据点评：进口片表现强劲，高质量内容驱动票房回暖 2017-03-01 游戏板块崛起：行业增速确定，板块估值进入安全区间 2017-02-27 从跑马圈地式转型到聚焦品牌服务升级——2017年教育行业投资策略 2016-12-22 -18%-9%0%9%18%26%16/0316/0416/0516/0616/0716/0816/0916/1016/1116/1217/0117/02互联网与传媒沪深300 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 互联网与传媒深度报告 —— 从K12培训行业变化，看龙头发展机遇 2 目 录 1、K12辅导产业二阶段来临，龙头股价大涨 ........................... 4 2、季报超预期，行业龙头加速新一轮扩张 ............................. 5 2.1好未来：行业龙头，加速扩张 ................................................ 5 2.2新东方：优能+泡泡双双发力，K12业务加速发展 ............................... 6 3、产业第二阶段到来，口碑即核心生产力 ............................. 6 3.1 行业进入1~N阶段，龙头业绩增速显著高于行业 ................................ 6 3.2刚需、刚需付费、学生基数大推动七千亿市场 ..................................8 3.3教育新政加速竞争格局优化 ................................................. 10 4、投资建议 ...................................................... 14 风险提示 ......................................................... 15 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 互联网与传媒深度报告 —— 从K12培训行业变化，看龙头发展机遇 3 图表目录 图 1：K12教培公司股价表现强劲 ............................................................................................... 4 表 1：A股K12培训教育板块表现弱于美股市场 ......................................................................... 4 图 2：新东方季度营收情况（单位：百万美元） .......................................................................... 5 图 3：好未来季度营收情况（单位：百万美元） .......................................................................... 5 图 4：新东方学生人数（单位：万人） ........................................................................................ 5 图 5：好未来学生人数（单位：万人） ........................................................................................ 5 表 2：新东方、好未来教学中心情况 ............................................................................................ 6 图 6：教培产业发展阶段.............................................................................................................. 7 图 7：教培产业供需结构判断 ...................................................................................................... 8 图 8：2020年K12教培市场规模近7000亿 ............................................................................... 9 图 9：K12各阶段课外辅导渗透率 ............................................................................................... 9 表 3：K12课外培训市场规模测算 ............................................................................................... 9 图 10：闵行区政府计划 ............................................................................................................. 11 图 11：上海关于培训机构政策 ................................................................................................... 12 图 12：北京关于培训机构政策 .................................................................................................. 12 图 13：2015年前5大机构市占率5% ....................................................................................... 14 图 14：2015年K12课后辅导知名机构营收（亿元）................................................................ 14 HeaderTable_TypeTitle 互联网与传媒深度报告 —— 从K12培训行业变化，看龙头发展机遇 1、K12辅导产业二阶段来临，龙头股价大涨 好未来、新东方股价表现强劲。自2016年3月至今，美股市场上，K12课外辅导龙头好未来、新东方股价表现亮眼，尤其好未来股价再次创历史新高。好未来/新东方股价近一年涨幅分别达81.05%/59.26%，同期标普涨幅21.11%，跑赢标普指数分别60/38个百分点。我们认为行业迎来业绩及估值双升阶段：一方面强劲刚