2020年3月10日赵巧敏（分析师）李嘉文（研究助理）电话：13760622774邮箱：zhaoqm@gzgzhs.com.cnli.jiawen1@gzgzhs.com.cn执业编号：A1310514080001A1310118080007证券研究报告专题报告 Contents目录单击此处添加段落文字内容深改后新三板市场新环境2单击此处添加段落文字内容精选层及转板政策亮点全解1 dU9UvYuWkVnUlX8ZzWnNqN7NbP7NnPrRoMnNkPmMnOlOrQmMaQmNzRxNqNoOMYqRqR3新三板改革：四年一遇的重要机遇现实问题体系互通顶层设计为贯彻落实党中央、国务院关于深化金融供给侧结构性改革的要求，证监会围绕一系列市场反映比较集中的关键性方向性问题进行研究论证，作为金融体系顶层设计中的一环，新三板改革是全面深化资本市场改革中的重要一环。精选层是多层次资本市场中的一块试验田，新设转板机制有利于完善多层次资本市场体系互联互通的有机联系，促进多层次资本市场优势互补、错位发展，打通中小企业成长壮大的市场通道，补齐服务中小企业的市场“短板”。近年来，受市场规模、结构、需求多元等因素影响，新三板存在融资额下降、交易不活跃、申请挂牌公司减少、主动摘牌公司增加等问题，目前的制度已经不能适应市场需要。资料来源：证监会，广证恒生 第一章一、精选层及转板政策亮点全解 5资料来源：证监会，广证恒生✓现已发布的重要政策一览1.1 新三板改革总览部门时间文件名称证监会3月6日《转板上市指导意见（征求意见稿）》12月20日《关于修改<非上市公众公司监督管理办法>的决定》12月20日《非上市公众公司信息披露管理办法》股转系统1月19日《公开发行规则》1月3日《信息披露规则》1月3日《挂牌公司治理规则》1月3日《定向发行规则》12月27日《分层管理办法》12月27日《股票交易规则》12月27日《投资者适当性管理办法》12月27日《投资者适当性管理业务指南》12月27日《特定事项协议转让业务办理指南》 6分层满一年可转板；设立退出机制放宽准入标准；挂牌同时进层；设立退出机制——融资方式新引入IPO，并作为进入精选层的条件定增放开“35人”限制，明确授权发行并引入自办发行同创新层交易机制引入连续竞价提高集合竞价频次（25次/日）提高集合竞价频次（5次/日）投资者门槛引入公募基金，投资者门槛降至100万投资者门槛降至150万投资者门槛降至200万信息披露与上市公司趋同在现有基础上适当降低简式年报披露公司治理差异化监管；要求相对严格差异化监管：要求较高底线监管原则精选层创新层基础层1.1 新三板改革总览◆证监会在《非上市公司监督管理办法》中明确了新三板企业可存在同股不同权的安排，但具体细节有待进一步明确。✓错位分工，保持特色——明确“与交易所错位发展”的定位资料来源：全国股转系统，广证恒生✓新设精选层，建设结构化制度红利，提升市场功能✓提高挂牌公司质量，退出机制、公司监管机制两手抓 7要求具体内容转入板块试点期间，符合条件的挂牌公司可申请转板到科创板或创业板上市转板上市条件转板上市的企业需在精选层连续挂牌一年以上，并符合转入板块的上市条件。转板程序转板上市由交易所审核，无需证监会核准或注册流程。上市保荐申请转板时企业需聘请证券公司担任上市保荐人，但对挂牌公司转板上市的保荐要求和程序可适当调整完善。限售转板上市后的股份限售需遵守法律法规的规定及交易所的业务规则，原则上可以扣除在精选层已经限售的时间1.2 转板制度：打开挂牌企业的上升通道数据来源：证监会、广证恒生✓精选层推出转板机制，打通精选层企业的上市通道有利于完善市场功能，长期看有望带动新三板企业质量的提升转板制度的推出打通了挂牌企业向上转板的通道，有利于进一步完善并充分发挥精选层的市场功能，进而带动新三板市场。进一步明确新三板“与交易所错位发展”的安排以及“服务创新型、创业型、成长型中小企业发展”的定位，也是构建多层次资本市场有机联系的一次探索。 81.2 转板制度：打开挂牌企业的上升通道数据来源：证监会、广证恒生✓精选层推出转板机制，打通精选层企业的上市通道有利于完善市场功能，长期看有望带动新三板企业质量的提升对企业而言，转板的推出拓宽了精选层挂牌企业的上市渠道并降低挂牌企业到交易所上市过程中的摩擦成本，打通挂牌企业向上转板的通道。望促使精选层中有明确转板预期的企业的估值以及流动性与创业板、科创板等板块相衔接，进而完善并充分发挥新三板市场功能。长期来看，配合精选层IPO等制度，从新三板挂牌并转板上市或将成为部分优质企业的理性选择，并由此带来新三板的企业质量的提高，形成良性循环。转板上市注册制板块上市现有核准制板块上市审核偏形式审核，且转板和直接IPO严格程度一致实质审核，较为严格。针对新三板企业还可能出现信息披露不一致、及三类股东等额外的问题。只需交易所审核需证监会注册需证监会核准上市要求与转入板块上市要求一致参考意义不大保荐相比在交易所上市，保荐要求和程序可适当调整--排队时间预计转板上市等待审核时间与在注册制板块直接上市相仿排队时间较长上市前可公开发行，享有接近主板市场的估值流动性以及资本运作手段-- 9资料来源：全国股转系统，广证恒生✓精选层准入条件：设置四套标准，包容不同特征的成长型企业51.3 公开发行：企业公开发行试点前移，提高融资效率1234市值>2亿元、最近两年净利润均>1500万元、最近两年加权ROE平均>=8%；或最近一年净利润>2500万元、加权ROE>=8%市值>=15亿元，最近两年研发投入>=5000万元市值>=8亿元、最近一年营业收入>=2亿元，最近两年研发投入合计占最近两年营业收入合计比例不低于8%市值>4亿元、最近两年营业收入平均>=1亿元、最近一年收入增长>=30%，最近一年经营现金流量净额>0盈利能力成长性销售+研发市场认可+创新 101.3 公开发行：企业公开发行试点前移，提高融资效率要求具体内容企业融资红利发行主体发行人应当为在全国股转系统挂牌满一年的创新层公司；满足其他相关公开发行股票的要求；精选层为未达主板上市要求企业提供了公开发行的机会，也打散了股权，为企业后续的流动性奠定基础。发行对象已开通全国股转系统精选层股票交易权限的合格投资者；股票公开发行可以向战略投资者配售；战略配售有利于企业在提高融资效率的同时引入战略股东，获取自身成长时所需要的资源。股权分散度公开发行的股份>=100万股，发行对象>=100人；发行后公司股本>=3000万，股东>=200人；公众股东持股比例不低于公司股本总额的25%（股本<=4亿元）/10%（股本>4亿元）；对于部分前期已引入公众股东的企业而言，则发行比例不必达到25%，相比公开发行并上市更为灵活。发行安排发行人和主承销商可以自主协商选择直接定价、竞价或询价方式确定发行价格；相较于A股单一的往下询价+网上定价发行选择更多，竞价发行及定价发行有利于提高发行效率。✓精选层引入公开发行，满足优质企业融资需求满足一批创新驱动特征突出、市场认可度高、公司治理规范、财务状况良好的优质公司对于融资规模和融资效率的更高需求。资料来源：全国股转系统，广证恒生 全国股转系统自律审查证监会核准公开发行并进入精选层精选层挂牌，满足交易所上市条件者可转板发行人制作申请文件并由保荐机构提交时间：2个月内•股转系统通过问询的方式审核。•挂牌委员会通过合议形成通过或不通过的审议意见。时间：受理日起20个工作日•中国证监会受理申请文件后，依法对公开发行条件、信息披露等进行审核。时间：证监会批文有效期内•询价or定价。•引入“绿鞋”•战略配售：保荐机构可以参与，其余类同科创板。发行主体•挂牌满一年。•提出发行申请时需为创新层企业。•同股不同权企业的特殊安排需运行满一年。进退有序•设有定期、即时两类“退层”程序。•挂牌满一年可提出转板，仅由交易所审核。自申请之日起，最短有望在三个月内完成发行。对于已挂牌满一年的且已具备创新层资格的企业来说，完整的审核程序有望控制在三个月以内。审核形式类似于科创板注册制。✓公开发行并进入精选层的审核有望在三个月内完成，审核形式类似注册制资料来源：全国股转系统，广证恒生1.3 公开发行：发行审查有望在三个月内完成发行人履行内部程序并聘请中介机构辅导辅导•聘请保荐机构等中介进行辅导，并按照派出机构相关要求提交辅导验收文件。 ✓公开发行引入直接定价、竞价、询价三种定价方式资料来源：全国股转系统，广证恒生1.3 公开发行：允许采用三种发行定价模式要求定价发行竞价发行询价发行价格形成直接定价两种方式拍卖定价初步询价发行方式网上发行网上发行网下+网上发行配售对象特别规定--公开募集方式设立的证券投资基金和其他偏股型资产管理产品、全国社会保障基金、基本养老保险基金、企业年金基金和保险资金的配售比例应当不低于其他投资者。战略配售5000万股以上（<=30%)5000万股以下（<=20%)定价参照1.应当说明估值区间与历史交易价格（最近六个月内最近20个有成交的交易日的平均收盘价）和历史发行价格（公开发行前一年内历次股票发行的价格）的偏离情况及原因。2.超过历史交易价格或历史发行价格1倍发布投资风险特别公告。申购全额申购网上配售比例配售定价发行成本最低，但定价效率也较低；询价发行与A股类似，成本较高但同时定价效率也较高；竞价发行定价效率高，但在承销商询价客户未积累足够时，竞价方式有一定优势。 资料来源：全国股转系统，广证恒生发行人控股股东、实际控制人及其亲属持有或控制的股票本次发行前直接持有10%以上股份的股东或虽未直接持有但可实际支配10%以上股份表决权的相关主体持有的股票参与战略配售取得的股票（高管及核心员工）自精选层挂牌之日起12个月内不得转让自在精选层挂牌之日起12个月内不得转让或委托他人代为管理✓精选层IPO限售政策（股东退出政策）1.3 公开发行：限售期相对较短精选层IPO后，实控人、控股股东及其关联方，持股10%以上的原始股东的限售期为12个月。参与战略配售取得的股票（其他投资者）自精选层挂牌之日起6个月内不得转让 1.4 定向增发：降成本、提效率资料来源：全国股转系统，广证恒生亮点1：取消单次发行新增股东不超35人限制亮点2：完善募集资金监管要求，允许发行人在验资后使用募集资金。亮点3：引入自办发行机制亮点4：完善授权发行机制亮点5：允许挂牌同时定向增发进入创新层。✓多维度优化定向增发规则，降低融资成本，提高融资效率 1.4 定向增发：降成本、提效率✓允许挂牌同时定向发行资料来源：全国股转系统，广证恒生内部决策申请挂牌及发行创新层发行所需满足的特别要求内部决策•申请公司应当在挂牌前完成定向增发的董事会、监事会、股东大会审议程序。申请•挂牌同时定向发行应当两者同时申请。•存量与增量股票一并登记。•若发行事项因故终止，但股票仍符合挂牌条件，则仍可挂牌。与分层制度衔接：•发行同时并满足创新层条件。（除标准三的做市市值改为发行后市值以外，其余要求一致。）发行主体•满足股票挂牌条件。•不得导致申请公司控制权变动。•发行对象应当以现金申购。⚫提高拟挂牌企业融资效率，进入创新层、精选层的时间效率。⚫不适用自办发行及授权发行、挂牌前不得使用募集资金。 1.4 定向增发：降成本、提效率连续12个月内发行股份未超过总股本10%且融资总额不超过2000万元公司内部人员或董事会审议时发行对象确定（价格及数量）发行对象为前十名股东、实际控制人、董事、监事、高管、核心员工✓新增自办发行，降低企业融资成本资料来源：全国股转系统，广证恒生发行豁免提交券商、律师的中介机构意见 1.5 投资者门槛及公募基金✓整体性降低投资者门槛，破解新三板流动性问题资料来源：全国股转系统，广证恒生市场层次个人投资者法人机构合伙企业精选层100万以上的证券资产100万以上实收资本/股本100万以上实缴出资创新层150万以上的证券资产150万以上实收资本/股本150万以上实缴出资基础层200万以上的证券资产200万以上实收资本/股本200万以上实缴出资投资