2018年8月28日香港股本914 HK优于大市价钱（格林尼治标准时间2018年8月28日08:50）HK $ 49.75估值HK $ 58.00-EV / EBITDA12个月目标价HK $ 58.00上升/下降％+16.612个月TSR％+21.8波动率指数中GICS部门材料市值港币百万元241,880市值30,813万美元自由流通量％5130天平均营业额$ m 73.8发行股票数m 4,862投资基础年底12月31日2017年2018年2019年2020年收入米75,31199,09197,91499,890息税前利润米21,36038,96439,84241,190息税前利润增长%74.782.42.33.4报告利润米15,89929,11530,59932,509调整后利润米15,89929,11530,59932,509每股收益人民币3.005.495.776.13EPS代表增长%85.483.15.16.2个人代表X14.47.97.57.0总DPS人民币1.202.202.312.45股利总收益%2.85.15.35.7资产回报率%18.429.125.523.2鱼子%19.229.726.424.1EV / EBITDAX8.24.94.84.6净债务/权益%3.9-9.6-20.1-29.6P / BVX2.62.11.81.6914香港相对恒生指数表现及历史记录注意：建议时间表-如果不是连续的，则表示当时没有麦格理的报道或有禁运期。资料来源：FactSet，麦格理研究公司（Macquarie Research），2018年8月（除非另有说明，所有数字均为人民币，目标价为港元）分析师麦格理资本有限公司+852 3922 1823 david.ching@macquarie.com 关键点 精炼/需求强劲，海螺集团对其核心地区持乐观态度 由于减产强劲/库存减少，4Q18的价格可能再创新高 重申OP为首选–有利区域，市盈率7.9倍，股息率> 5％。提高每股收益安徽海螺水泥（914 HK）接触需求旺盛的最佳地区；长期GP / t仍有上升空间结论 在2018年上半年的分析师简报会上，海螺对第四季度的价格持乐观态度，因为其受惠于我们认为最佳地区：长三角（YRD，43％），广东/广西（GD / GX，15％）和西南（SW ，18％）。海螺认为GP / t在目前水平上是可持续的，但与全球同行相比仍有上涨空间，为30-50美元/吨。我们重申海螺为我们的首选。我们的18-20E预估比共识高出15-25％。影响力 海螺地区的需求强劲：海螺对其核心区域持乐观态度-长三角的需求得益于强劲的浙江（1H增长14％），而玩家的协调性最强。随着大湾区的上涨，广东和广西的需求可能会增长8％。西南（海螺的18％）受益于“十三五”规划中的扶贫项目。海螺最近有一批政府批准的基础设施项目，因此2019年的基础设施需求可能会更大. 2018年第4季度价格超过了2017年第4季度历史最高水平海螺认为，鉴于有史以来最严格的减产计划，低库存（目前<50％）和需求回升，华东地区4Q18的价格可能会超过4Q17的高价。海螺的新交易平台正在减少来自北方的廉价产品流入的影响。 越南进口不再担心：中国在2018年首7个月从越南进口452万吨（<中国需求的0.5％）。海螺认为，由于港口对环境的严格控制（例如粉尘）以及较高的运输成本，越南的到岸价格从之前的350元/吨上涨至450-475元/吨（华东熟料价格为400-420元/吨），因此进口量仍将很小。 / t）。 确认50mnt海外LT：海螺重申了其战略，即在未来3年内将一带一路沿岸国家扩大到5000万海外，以利用需求LT。它在印度尼西亚，缅甸，老挝，柬埔寨，俄罗斯和乌兹别克斯坦拥有30mnt（约占总数的9％），并且正在中亚，北非等地开展前期工作。收益和目标价格修正 由于较高的平均售价假设，我们将18-20E每股收益上调2-3％至Rmb5.5 / 5.8 / 6.1 / sh。价格催化剂 12个月目标价：基于EV / EBITDA方法的58.00港币。 催化剂：1）华东地区价格上涨； 2）华东地区减产行动与建议 我们最近开始涉足中国水泥行业。海螺是我们的首选股，因为它是供应紧张，需求稳定和协调密切的华东地区（我们的首选地区）水泥价格坚挺的主要受益者。估值有吸引力，市盈率仅为7.9倍（长期平均市盈率9.6倍），股息收益率为5％。重申OP。 麦格理研究安徽海螺水泥（914 HK）2关键变更201620172018年2019年2020年容量（mnt）预计开始图1 Conch-H –关键指标的更改关键指标摘要-海螺-H新旧Chg％评分OPOP-价格目标（港币）HK $ 58.0HK $ 58.00%现价（HK $）HK $ 48.8PO的上行空间：18.9%关键驱动力实际实际新旧换气百分比新旧换气百分比新旧换气百分比总销量（mnt）2772953003000%3043040%3083080%均价（元/吨）1972473203132%3103061%3083061%单位成本（元/吨）1321601701634%1601582%1591571%GP /吨（人民币/吨）64871501500%1491481%1491500%主要财务指标（人民币百万元）营业额55,93275,31199,09197,0112%97,91496,6971%99,89099,4180%毛利17,53625,52245,40545,4310%46,20745,7841%47,68347,8760%息税前利润12,12521,36038,96438,1132%39,84238,4904%41,19040,3772%息税折旧摊销前利润16,62325,95043,80942,9632%45,06043,7173%46,81046,0072%NPAT8,57415,89929,11528,4842%30,59929,5693%32,50931,8452%每股收益（人民币元/股）1.623.005.495.382%5.775.583%6.136.012%资料来源：公司数据，麦格理研究公司，2018年8月图2海螺–海外重点项目国家位置水泥熟料日期评论印度尼西亚南加里曼丹（一期）1.31.014年11月已开始印度尼西亚南加里曼丹（第二阶段）1.31.016年6月已开始印度尼西亚巴布亚巴拉特（西巴布亚）2.00.017年6月已开始印度尼西亚北苏拉威西省4.43.12H18施工的最后阶段印度尼西亚默里克（北苏门答腊）-2个阶段4.41.0待定由于许可而被暂停印度尼西亚西爪哇3.02.0待定由于许可而被暂停印度尼西亚马洛斯（南苏拉威西岛）2.01.6待定由于许可而被暂停印尼总计18.49.6到2020年目标20-25兆缅甸皎斯2.01.616年2月已开始缅甸曼德勒2.01.62019在建工程缅甸总计4.03.1老挝万象2.01.62019初步阶段老挝琅勃拉邦2.01.62019在建工程老挝合计4.03.1柬埔寨马德望2.01.61H18已开始柬埔寨总计2.01.6俄国伏尔加河2.01.62020初步阶段俄罗斯总计2.01.6乌兹别克斯坦加尔施2.01.62020初步阶段乌兹别克斯坦总计2.01.6海外总计32.520.5资料来源：公司数据，麦格理研究公司，2018年8月 麦格理研究安徽海螺水泥（914 HK）331%22%-24%麦格理定量视图下面的“定量视图”页面源自Macquarie销售和贸易人员开发和维护的模型。这些模型不是Macquarie研究部门的产品。量化模型目前对安徽海螺水泥持强烈正面看法。价格动量最强的风格敞口，表明该股票具有强劲的中长期回报，通常会持续到未来。风格风险最弱的是获利能力，表明该股票没有有效地将投资转化为收益。由ROE或ROA之类的比率代替。165/1597全球排名用料数量有魅力根据基本共识价格目标和麦格理的量化Alpha模型显示公司的排名。两项排名：本地市场（香港）和全球部门（材料）本地市场排名全球行业排名麦格理Alpha模型排名驱动Alpha模型的因素可比较公司及其Macquarie Alpha模型得分的列表（越高越好）。对于可比较的公司，此图表显示了关键的基础样式及其对当前总体Alpha得分的贡献。华润水泥1.4华润水泥安徽海螺水泥1.2安徽海螺水泥金BB1.0金BB中国西部水泥0.8中国西部水泥中国国家大厦0.4中国国家大厦文书-0.6文书印尼精液-1.0印尼精液-3.0-2.0-1.00.01.02.03.0-100% -80% -60% -40% -20% 0%20% 40% 60% 80% 100%估值增长盈利能力收益动量价格动量质量麦格理收益情绪指标麦格理信心指数是增强的收益修正信号，它偏向于那些具有更及时和更高定罪修正的分析师。当前得分如下所示.华润水泥安徽海螺水泥金BB中国西部水泥中国大厦印尼精液-3.0-2.0-1.00.01.02.03.0将1年总收益（本币）分解为股息收益，远期收益估算的变化以及由此产生的收益倍数变化。华润水泥安徽海螺水泥金BB中国西部水泥中国大厦印尼精液-100%-50%0%50%100%股息回报多重回报收益展望1年总回报过去5年中这家公司的推动力是什么在过去的5年中，哪个因子得分与公司的收益具有最大的相关性。更细致地了解驱动Alpha（越高越好）和相对于行业和市场的百分位排名的基础样式得分。PEG反转价格对现金NTM⇐ 负面正面⇒Alpha模型分数估价归一化分数1.200.28相对于部门的百分率（/ 1597）相对市场百分比（/ 585）1财年现金价格22%成长性-0.061财年CPS增长19%盈利能力收益动量-0.080.46每股收益增长5年历史-18%价格动量0.98成交额（美元）20天-18%质量0.411财年PE增长-19%资本与资金流动性0.05-0.97DPS增长5年历史-40%-20%0%20%40%风险技术与交易-0.40-0.12050100 050100来源（所有图表）：FactSet，汤姆森路透社和麦格理定量。有关Macquarie Alpha模型的更多详细信息或更多定制分析和屏幕的信息，请联系Macquarie全球定量/定制产品小组（cpg@macquarie.com）0.51.31.71.61.7-0.6-0.9基本原理购买建议的百分比82% (18/22)价格目标降级次数0价格目标升级次数9 麦格理研究安徽海螺水泥（914 HK）4安徽海螺水泥（914 HK，优于大市，目标价：58.00港元）中期业绩1小时/ 18A2H / 18E1H / 19E2H / 19E利润损失2017年2018年2019年2020年收入米45,74253,34948,95748,957收入米75,31199,09197,91499,890毛利米19,56525,84023,10323,103毛利米25,52245,40546,20747,683销货成本米26,17727,50925,85425,854销货成本米49,78953,68651,70752,207息税折旧摊销前利润米19,67424,13522,53022,530息税折旧摊销前利润米25,95043,80945,06046,810折旧米2,4232,4222,6092,609折旧米4,5904,8455,2175,619商誉摊销米0000商誉摊销米0000其他摊销米0000其他摊销米0000息税前利润米17,25121,71319,92119,921息税前利润米21,36038,96439,84241,190净利息收入米-252444658658净利息收入米-2051921,3162,545合伙人米210-1811414合伙人米120292929超凡米0000超