洛根地产（3380.HK）与深圳同行，与大湾区同行

证券分析 洛根地产（3380 HK）与深圳共成长，与大湾区共飞丰硕的一年。2017年，洛根的合同销售额为434亿元人民币，增长51.2％。销售面积为243万平方米，相应的均价约为人民币17,890元/平方米。作为深圳的开发商，洛根在深圳拥有丰富的可售资源。上周我们参观了几个深圳项目。这些项目位于地铁站附近，2017年的销售记录令人满意。此外，由于Logan在房屋繁荣之前就收购了这些项目，深圳项目的利润率很高。随着深圳项目在1H17交付，整体毛利率从1H16的30.3％飙升至1H17的39.5％。尽管深圳市政府已实施了更严格的购买限制和价格限制，但由于土地成本低（约18,200元/平方米）以及地铁站附近物业的旺盛需求，我们认为深圳项目仍对价格上限感到满意。从长远来看。并购和城市重建在深圳发挥着重要作用。到17月末，Logan的可售资源总额达到5200亿人民币，其中2170亿人民币（42％）来自土地拍卖，3010亿人民币（58％）来自并购和城市重建项目。并购和城市重建已成为Logan土地收购的另一分支，特别是在深圳。 2017年11月，洛根收购了深圳南山康佳项目70％的股权买（维持）目标价12.30港元（先前目标价HK $ 8.44）上升/下降+ 11.8％当前价格HK $ 11.00黄成玉电话号码：(852) 3761 8773电子邮件：终审法院首席法官电话号码：(852) 3900 0853电子邮件：中国房地产业Mkt。帽。 （百万港元）60,359平均3个月的吨票（百万港元）80.46费用为人民币69.8亿元。除了并购，洛根还一直致力于工厂和城市村庄的重建。在深圳访问期间，我们在蛇口看到了一个重建项目，该项目以前是封闭的，52W高/低（HK $）已发行股份总数（百万）资料来源：彭博社11.48/2.915,4965倒下的工厂。正如我们在上一份报告中提到的那样，在本地并购或城市重建领域，传统的大型企业不一定会成为赢家，但是那些能够从地方政府和原始土地所有者那里获得最大信任的人将受益最大。 。作为一家专注于本地市场的深圳开发商，Logan在过去几年中积累了丰富的本地资源和充足的资金。我们相信股权结构祺氏家族77.84％自由流通量22.16％资料来源：彭博社分享表现绝对相对的粤港澳大湾区是主要市场。中央政府已将粤港澳大湾区倡议纳入2016-2020年“十三五”规划。我们认为粤港澳大湾区倡议是本地区的战略指南，已成为国家发展的一部分计划。这一举措重申了珠江三角洲的发展价值。我们预计有关海湾地区的详细战略计划将在2018年宣布。洛根（Logan）的明确战略是，它将专注于GD-HK-澳门大湾区的业务，该公司在该地区拥有优于其他竞争对手的本地优势。海湾地区的项目占洛根总可售资源（5,200亿人民币）的81％。特别是深圳，惠州，东莞，香港合计占54.4％。自信的收入增长。鉴于2018年的可售资源价值1300亿人民币，洛根将其2018年应占销售目标定为660亿人民币，增长了50％。 65％的可售资源或30多个项目位于大湾区。凭借大湾区丰富的资源，Logan预计其合同销售在2016年至2020年期间的复合年增长率将超过50％，毛利率将保持在35％-36％的水平，而核心利润率将保持在16％-17％的水平。公司对盈利预期充满信心。在2017年11月24日至12月7日之间，回购了190万股Logan股份。此外，董事长于2018年1月8日至1月17日购买了洛根160万股股份。六个月66.3％37.8％资料来源：彭博社12个月价格表现资料来源：彭博社审核员：毕马威会计师事务所网站：www.loganestate.com2018年1月24日港币12.011.010.09.08.07.06.05.0十二月17股权研究Logan在进行并购或1个月54.1%40.7%重建项目。康佳和蛇口项目就是很好的例子。3个月38.4%20.3% 2018年1月24日提高预测和目标价。由于利润率高于预期，我们分别将2017-19年的利润预测分别上调至人民币57.09亿元，人民币67.76亿元和人民币89.85亿元，分别为6.8％，12.4％和23.8％。我们将每股资产净值预测调升至18年底的17.56港元。我们还将资产净值折现率从40％调整为30％，以反映大湾区的价值和并购/再开发的影响。因此，我们的目标价从8.44港币上调至12.30港币。保持购买。收益摘要（YE 12月31日）2015财年FY16A2017财年18财年19财年营业额（人民币百万元）14,57420,53928,06240,45459,549净利润（百万元）2,6494,4885,7096,7768,985每股收益（人民币）0.480.821.031.221.62每股收益（％）1.571.325.918.732.6PE（x）19.411.39.07.65.7PB（x）3.82.62.21.91.6产量 （％）1.32.43.95.37.0净资产收益率（％）21.427.226.826.930.1净负债率（％）56.471.471.368.472.9资料来源：公司，CMBIS估计图1：按项目类型划分的土地储备资料来源：公司 2018年1月24日图2：按项目位置划分的土地储备资料来源：公司截至2017年12月31日图3：深圳项目所在地资料来源：公司 2018年1月24日财务报表收入证明2015年12月31日（人民币百万元）FY16A2017财年18财年19财年收入14,57420,53928,06240,45459,549出售属性15,24721,10528,01140,49859,755租金收入7284111131150施工收入121212223234246减：营业税及其他（866）(862)(283)(409)(602)齿轮(10,144)(13,979)(18,242)(26,647)(39,326)毛利润4,4306,5609,82013,80620,223其他收入135424355264292销售中费用(573)(714)(982)(1,214)(1,786)管理员费用(588)(557)(702)(809)(1,786)其他花费(144)(196)(4)--息税前利润3,2605,5168,48712,04716,942财务费用（36）(372)(559)(655)(749)合伙人-26180200250极好的9502,7641,646--税前利润4,1747,9339,75311,59216,443利润税(1,486)(2,734)(3,156)(3,880)(6,276)少数股东权益（39）(712)(792)(771)(1,017)永久权益--(97)(165)(165)净利润2,6494,4885,7096,7768,985核心利润1,9743,1074,4756,7768,985资料来源：公司数据和CMBIS估算资产负债表2015年12月31日（人民币百万元）FY16A2017财年18财年19财年非当前资产7,01127,98035,54439,32142,814固定资产166184213217241投资物业6,11811,89114,86416,35017,167关联的公司-15,40419,76621,74323,917无形资产-----其他非流动资产7285017021,0111,489当前资产49,76058,52181,950113,566142,567现金8,63513,56021,49926,60527,207受限和抵押存款2,2121,0101,6111,3111,461帐户应收款10,0262,9435,6128,99013,233库存28,19840,19752,12075,06398,315应收-----其他6898111,1081,5972,351当前负债22,62131,05545,88270,36491,751借款4,0455,1189,96511,85414,237贸易及其他应付款5,9617,87010,13414,80421,848当期所得税负债1,3212,0172,2192,4412,563收据高级11,00816,04923,56441,26553,103其他287----非当前负债16,68929,69538,52244,22949,072借贷15,70628,06836,73242,26046,906递延税收9841,6271,7901,9692,166其他长期负债-----少数民族利益3,9126,3247,5898,7289,601永久资本有价证券--2,3632,3632,363总净额资产13,54919,42723,13727,20332,594股东的公平13,54919,42723,13827,20332,594资料来源：公司数据和CMBIS估算 2018年1月24日现金流量汇总YE 12月31日（人民币百万元）2015财年FY16A2017财年18财年19财年息税前利润3,2605,5168,66712,24717,192折旧及摊销1923525557营运资金变动8,761(3,007)(5,509)(3,917)(9,395)已付所得税(1,242)(1,875)(3,156)(3,880)(6,276)其他(10,034)4,1711,799(609)1,300经营活动产生的现金净额7644,8281,8523,8972,877资本支出(370)(689)(1,045)(846)(417)关联公司-(13,746)(4,362)1,598(2,174)其他(542)1,59517(6,563)(2,100)投资活动产生的现金净额(911)(12,840)(5,390)(5,811)(4,691)募集股本1,289(173)(16)--债务变动3,48513,43613,43613,5107,417已付股息(740)(506)(1,998)(2,710)(3,594)其他(919)2955(3,780)(1,407)筹资活动产生的现金净额3,11512,78611,4777,0202,416现金净变化2,9674,7757,9395,106602年初现金5,5768,63513,56021,49926,605汇兑差额92150---年末现金8,63513,56021,49926,60527,207资料来源：公司数据和CMBIS估算关键比率叶德312015财年FY16A2017财年18财年19财年销售组合（％）出售物业104.6102.899.8100.1100.3租金收入0.50.40.40.30.3建设收入0.81.00.80.60.4减：营业税和其他销售相关(5.9)(4.2)(1.0)(1.0)(1.0)总100100100100100损益率（％）毛利率30.431.935.034.134.0税前利润率28.638.634.828.727.6净利润18.221.820.316.715.1核心净利率13.515.115.916.715.1有效税率35.634.532.433.538.2增长（％）收入16.640.936.644.247.2毛利16.448.149.740.646.5息税前利润11.069.253.942.040.6净利12.869.427.218.732.6核心利润12.257.444.051.432.6资产负债表比率流动比率（x）2.21.91.81.61.6应收账款周转天数251.152.373.081.181.1应付账款周转天数214.5205.5202.8202.8202.8库存周转天数1,068.01,119.81,223.51,483.01,560.7净债务/总权益比率（％）56.471.471.368.472.9回报率（％）鱼子21.427.226.826.930.1资产回报率5.37.36.55.76.0每股每股收益（人民币）0.480.821.031.221.62D