阳光光学关键变更德意志银行研究评分购买亚洲中国技术五金设备公司阳光光学路透社彭博证券交易所代号2382.HK 2382 HK HSI 2382日期2018年8月14日预测变化售价2018年8月13日（港元）121.10目标价-12月（港元）138.0052周范围（港元）173.00-94.95恒生指数27,937期望已被重置；重申购买以目前的价格水平，我们看到的上行空间大于下行空间由于令人失望的1H18业绩（由于毛利率和平均售价下降，每股盈利未达共识预期24％，但我们认为疲软是暂时的），Sunny的股价在早上下跌25％（而恒生指数为-1％）。我们认为价格调整是一种自然的下意识反应。自2H14至1H18以来，Sunny的业绩一直优于预期，因此投资者对Sunny的错误容忍度可能很小。我们未能预料到EPS会大幅下降，但是经过重大价格调整后，我们维持了对该股的“买入”评级。+886-2-2192 2822TP 158.00至↓-12.7%138.00销售额（FYE）31,530至↓-12.1%27,701理由（对ASP和GPM的期望）已经重置，以及Sunny的长期营业利润率13.8至13.5↓-2.3%增长催化剂保持不变（智能手机摄像头升级，车辆CCM / HUD贡献的增长以及光学组件的市场份额的增长）。 （FYE）净利润（FYE）4,074.9至↓-12.8%3,552.8由于CCM利润率/平均售价下降和外汇不利因素，2018年第二季度业绩疲软Sunny公布其1H18每股收益为1.08元人民币（同比增长2％;同比增长-32％），营业利润为15亿元人民币（同比增长20％;同比增长-17％），销售额为120亿元人民币（同比增长19％;- 3％HoH）。由于缺乏产品创新，产品结构，新CCM工厂的产能利用率低，以及CCM部门的平均售价同比下降1％，GPM下降3.3个百分点至9.4％，销售/运营利润未能达到彭博一致预期。生产线调整以消除瓶颈。受到2亿元人民币外汇损失的进一步阻碍，每股收益未达共识预期24％。我们在8月10日的注释中强调了GPM风险（为什么我们认为Sunny的CCM GPM2001000Jan '17 Jul '17 Jan '18 Jul '18Sunny Optical恒生指数（重新定基）下降是暂时的，不是永久的吗？但是我们没有预料到ASP会错过。2H18前景，GPM / ASP趋势以及其他关键问答Sunny维持其2018年汽车镜头出货量指引-同比增长30％–但将其CCM / HLS（手持镜头套件）的出货指导从15％-20％/ 30％-35％同比提高到20％/ 45％-50％同比。它还将其2018年的资本支出预期从20亿元人民币提高到26亿元人民币，这反映了Sunny对行业需求增长的强烈信心以及获得市场份额的能力。对于2H18的利润率前景，Sunny预期GPM将恢复环比增长，预计1H18的大部分负面因素将被扭转。主要客户的产品创新和规格升级可能会在2H18逐步加快，并在2019年加速。Sunny强调2H18将要交付的新产品，包括具有5倍光学变焦（潜望镜）的三合一摄像头，结构光3D感应模块（以及家用准直镜头），F / 1.4光圈CCM /镜头，微型头HLS和用于全球汽车OEM的车载摄像头（ADAS）。 Sunny希望CCM和镜头组的ASP能够改善HoH，同时还能升级规格。 Sunny对于2019年及更长远而言，预计将从以下方面推动增长：1）三凸轮设计，该三凸轮设计将在高端设备中广泛采用（以实现更好的图像质量和更高的成像度） 表现（％）1m 3m 12m绝对-20.3 -14.925.5恒生指数-2.1 -10.23.9资料来源：德意志银行关键指标（FY1）净资产收益率（％）40.7净债务/权益（％）-10.7账面价值/份额（人民币）9.13单价（x）11.62净利息保障（x）67.1营业利润率（％）13.5资料来源：德意志银行德意志银行/香港发行于：14/08/2018 06:57:08 GMT德意志银行与研究报告中所涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意，公司可能会产生利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。披露和分析证明位于附录1. MCI（P）091/04/2018中。7T2se3r0Ot6kwoPa资料来源：德意志银行价格/相对价格 2018年8月14日硬件和设备Sunny Optical页面PAGE2德意志银行/香港光学变焦）； 2）3D感应（SL和ToF解决方案），有望逐渐获得发展； 3）继续进行HLS升级，具有更大的光圈，更宽的角度，peroscope类型和/或7P设计等功能； 4）车载镜头的增长，受ADAS需求和规格升级的推动（从低于1MP到2MP / 4MP及以上）；和5)车载相机业务，这将增加更多的一级汽车OEM。估值与风险我们将2018-20年每股收益预测下调9％/ 13％，以反映近期GPM压力和外汇阻力。因此，我们仍将目标价从158港元下调至TWD138港元，仍基于25倍2019年EPS或0.8倍PEG，与区域科技同业的交易均价一致。风险：市场份额损失，平均售价下降和外汇不利因素。预测和比率年底12月31日2016年2017年2018年2019年2020年销售额（人民币元）14,61222,36627,70138,69151,274息税前利润（人民币元）1,4823,2593,7395,5987,288息税折旧摊销前利润1,8023,7534,4166,6788,731DB EPS FD（人民币）1.172.663.254.806.13旧版DB EPS FD（CNY）1.172.663.735.316.59变化百分比0.0%0.0%-12.8%-9.7%-7.0%DB EPS增长（％）66.0127.622.447.527.8DPS（净额）（CNY）0.290.660.981.441.84BV /股份（x）4.56.99.112.516.8价格/ BV（x）6.512.611.68.56.3净资产收益率（％）29.146.940.744.441.9收益率（净值）（％）1.20.90.91.41.7EV / EBITDA（x）14.320.925.716.812.5市盈率（x）21.427.632.622.117.3资料来源：德意志银行估计，公司数据 2018年8月14日硬件和设备Sunny Optical德意志银行/香港页面PAGE3图1：1H18损益快照业务更新回顾1H18的结果Sunny公布了三个产品线的GPM下降。■光学元件业务的毛利率（GPM）从1H17的43.7％降至42％，原因是产品组合不利-低利润蓝色玻璃镜片（红外截止滤光片）和人民币贬值（主要是汽车镜片）的贡献增加出口）;■光电业务的GPM下降3.3个百分点至9.4％，受到以下因素的抑制：1）原材料价格上涨； 2）规格升级速度慢于预期； 3）生产线调整（消除瓶颈）以及4）新制造基地的间接费用增加和产能利用率低；和■对于光学仪器，GPM受外汇影响，因为大多数设备在中国境外销售。三大产品线的2018年展望1.2018年出货指引：Sunny预期CCM出货量将同比增长20％，较之前15-20％的预期略有上调; 10MP +镜头组的贡献持续增长，手机镜头组（HLS）的出货量同比增长45-50％（3月份之前的指导为30-35％）。受ADAS趋势的推动，车载镜片同比增长30-35％（与之前的指导相同）。2.2018年平均售价指南：对于CCM，该公司表示1H18的平均售价保持在2017年的水平，并期望在2H18的平均水平保持平稳或略微上升，这得益于双摄和三摄项目的普及率上升。资料来源：德意志银行估计，公司数据，彭博社 2018年8月14日硬件和设备Sunny Optical页面PAGE4德意志银行/香港3.毛利润率：由于规格升级（更多的三镜头和3D传感项目），更好的产品组合（双镜头和10MP +镜头组的贡献）以及管理效率的提高，Sunny预计公司级别的GPM会提高居屋管理水平。产品线。4.2018年资本支出指引：舜宇预计2018年下半年的2018年资本支出将达到26亿元人民币，支出为16亿元人民币，旨在将HLS，汽车镜头和新制造基地的月产能从1亿扩大至1.2亿。5.新项目的更新：尽管1H18的创新设计采用速度慢于预期，Sunny预计进展会加快。据Sunny称，3D传感项目将在2H18开始贡献，而其车载摄像头模块将从8月开始批量生产。 2018年8月14日硬件和设备Sunny Optical德意志银行/香港页面PAGE5图2：收益修订收益修正维持买入评级，12个月目标价为138港元我们将2018-20年每股收益预测下调9％/ 13％，以反映近期GPM压力和外汇阻力。因此，我们仍将目标价从158港元下调至TWD138港元，仍基于25倍2019年EPS或0.8倍PEG，与区域科技同业的交易均价一致。投资风险包括：■由于主要客户的多元化决策而导致的市场份额损失。■由于本地CCM同行的激烈价格竞争，平均售价和毛利率压力。■由于供应短缺，关键组件（例如CMOS图像传感器）的价格上涨。■外汇波动（美元兑人民币）。资料来源：德意志银行估计，公司数据 2018年8月14日硬件和设备Sunny Optical页面PAGE6德意志银行/香港图3：半年损益表资料来源：德意志银行估计，公司数据 2018年8月14日硬件和设备Sunny Optical德意志银行/香港页面PAGE7运行数字阳光光学购买公司简介价格表现20015010050 017年1月 17年7月18年1月18年7月模型更新：2018年8月14日亚洲 中国五金设备路透社：2382.HK彭博社：2382 HK价格（8月13日18)港币121.1 目标价HKD 138.0 52周范围HKD 94.95-173.00 市值（米）港元131,216美元16,716成立于1984年的Sunny Optical是中国领先的光学相关产品制造商。其产品包括光学组件（DSC，手机镜头组和车辆镜头），光电产品（主要是手机相机模块）和光学仪器（显微镜和光学眼镜）测量机器）。舜宇光学已与中国领先的手机厂商建立了长期合作关系，其中包括Sunny Optical恒生指数（重新定基）EBITDA保证金EBIT保证金增长与盈利60504040203002015 16 17 18E 19E 20E销售增长（LHS）ROE（RHS）偿付能力100-10-20-30-4015 16 17 18E 19E 20E1751501251007550销售增长（％）26.9 36.6 53.1 23.8 39.7 32.5DB EPS增长（％）34.1 66.0 127.6 22.4 47.5 27.8EBITDA利润率（％）10.6 12.3 16.8 15.9 17.3 17.0息税前利润率（％）8.2 10.1 14.6 13.5 14.5 14.2支付比率（％）30.0 25.0 25.0 30.0 30.0 30.0净资产收益率（％）21.5 29.1 46.9 40.7 44.4 41.9资本支出/销售额（％）2.6 5.6 5.1 9.7 6.3 5.1资本支出/折旧（x）1.1 2.6 2.3 4.0 2.3 1.8保证金趋势2017.51512.5107.515161718E19E20E关键公司指标会计年度末12月31日2015201620172018年2019年2020年财务摘要DB EPS（人民币）0.701.172.663.254.806.13每股收益（人民币）0.701.172.663.254.806.13DPS（人民币）0.210.290.660.981.441.84BVPS（人民币）3.54.56.99.112.516.8加权平均份额（米）1,0841,0891,0921,0921,0921,092平均市值（人民币元）13,68427,15679,9