2019年业绩快报点评：业绩依旧稳健，行稳方能致远

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2020年2月26日 苏泊尔（002032.SZ） 家电行业 业绩依旧稳健，行稳方能致远 ——苏泊尔（002032.SZ）2019年业绩快报点评 公司简报 买入（维持） 当前价：75.83元 分析师 金星 (执业证书编号：S0930518030003) 021-52523878 jinxing@ebscn.com 甘骏 (执业证书编号：S0930518030002) 021-52523877 ganjun@ebscn.com 王奇琪 (执业证书编号：S0930519050001) 021-52523880 wangqq@ebscn.com 王彦玮 (执业证书编号：S0930519100001) 021-52523879 wangyw@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 8.21 总市值(亿元)：622.66 一年最低/最高(元)：57.83/81.60 近3月换手率：11.52% 股价表现(一年) -20%3%25%48%70%08-1810-1812-1802-1904-1905-1907-1909-19苏泊尔沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 5.65 -1.34 21.91 绝对 7.38 3.68 31.12 资料来源：Wind 相关研报 业绩依旧稳健，看好公司持续增长能力——苏泊尔（002032.SZ）2019年三季报点评 ·································· 2019-10-30 ·································· 2019-08-30 中报盈利符合预期，内销增速中枢回落——苏泊尔（002032.SZ）2019年中报业绩快报点评 ·································· 2019-07-24 事件： 公司发布2019年业绩快报，营业总收入198.5亿元，同比+11.2%，归母净利润19.2亿元，同比+15%。19Q4单季营业总收入49.6亿元，同比+11.2%，利润总额6.6亿元，同比+9.7%，归母净利润6.7亿元，同比+18.8%。 春节备货拉动出货，单季收入保持双位数增长，盈利能力稳中有升，业绩依然符合预期。 图1：2019Q4苏泊尔收入和利润增速依旧稳健 0%5%10%15%20%25%30%35%40%单季收入YoY单季归母净利YoY 资料来源：Wind，光大证券研究所 点评： ◆收入分析：内销保持双位数增长，出口略低于目标 分区域看，受春节备货拉动，公司19Q4内销收入增速环比19Q3提升，外销收入增速估计仅个位数增长，关联交易销售目标未100%完成，综合来看，单季收入增速保持在11.2%，符合预期。 全年来看，面对国内疲软的消费和较为激烈的竞争环境，公司内销收入能够在较高的基数上保持10%以上增长已属不易，电商估计实现15%或更高增长，其中电器品类的电商占比估计已经超过50%。 主要新品类中，大厨电和厨房工具增速放缓，但依然高于整体，环境生活电器依然保持较快增长。 2020-02-26 苏泊尔 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 ◆盈利能力：费用控制良好，盈利能力稳中有升 2019年公司盈利能力依然稳中有升，毛利率同比+0.3pct至31.2%，估计主要受益于产品结构优化和成本红利。公司对费用率的控制依然良好，2019年销售/管理费用率分别同比+0.4/-0.2pct，其中19Q4加大营销资源投入，单季毛利率-0.2pct，销售费用率同比+2.6pct。 因重新拿到高新认证，19Q4单季净利润增速快于收入增速，全年所得税率和18年基本持平，除了经营主业本身，账上资金投资回报增长较快，其他收益因政府补助增加同比+50%，全年净利率同比+0.3pct至9.7%，ROE同比+1.8pct至30.6%。 图2：苏泊尔2019年盈利能力依然稳中有升 -0.5%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%201919Q4毛利率YoY销售费用率YoY管理费用率YoY净利率YoY 资料来源：Wind，光大证券研究所 ◆业绩展望：20Q1预计承压，全年仍有望实现5~10%增长 春节备货提前叠加疫情对线下销售的影响，预计公司20Q1的业绩会受到较大影响，但我们对全年的业绩并不悲观，5~10%的增长依然可以期待。炊具和厨房小家电都是成熟的高刚需产品，短期需求的压抑会带来后续需求的反弹，因此，随着疫情结束，线下销售回暖是大概率事件。 预计受物流等因素影响，公司武汉炊具工厂短期复工难度较大，但公司已通过增加玉环工厂产能，加上外部合作方式，保障内销供应。 谨慎预计公司20年内销收入实现5~10%增长，20年出口关联交易指引尚不明朗，谨慎假设同比增速也在5~10%，综合来看，公司2019年收入增速预计在5~10%之间。有较强的费用管控能力和产品结构优化作保障，预计公司盈利能力依然能够实现稳中有升，预计全年净利润增速略高于收入增速。 ◆品类扩张节奏有条不紊，持续性比短期增速更重要 从炊具、厨房小家电，再到厨卫电器和家居生活电器，苏泊尔品类扩张的节奏有条不紊，专注收入可能达10亿以上的大品类，提前战略性布局，新品类的收获也支撑了公司的持续增长。2019年末公司新推出了倍爱系列母婴电器系列，也再次体现了苏泊尔品类扩张的稳健有序。 fWbWoXuWmXkXnVeXzWqQmN7N8QaQmOrRpNoOiNoOmOkPmOtMaQpPvMxNmOpMwMmRpP2020-02-26 苏泊尔 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 此次疫情给公司经营带来一定不确定性，短期增速可能有波动，但我们看好公司的长期持续增长能力，围绕大品类的持续扩张和突出的经营能力，将保障公司成长为中国规模前列的小家电龙头。 ◆投资建议： 公司19年内销保持双位数增长，出口略低于目标，盈利能力依然稳中有升。受多重因素影响，公司20Q1业绩预计承压，全年仍有望实现接近10%的增长，小幅上调2019年EPS预测为2.34元（原为2.32元），因疫情影响，下调20/21年EPS预测为2.60元/3.11元（原为2.71/3.24元），对应PE 32/29/24倍，我们看好公司的长期持续增长能力，围绕大品类的持续扩张和突出的经营能力，将保障公司成长为中国规模前列的小家电龙头，维持“买入”评级。 ◆风险提示：内销市场需求不及预期，SEB集团海外销售疲软。 业绩预测和估值指标 指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 14,187 17,851 19,853 21,754 25,201 营业收入增长率 18.75% 25.83% 11.22% 9.58% 15.84% 净利润（百万元） 1,308 1,670 1,920 2,135 2,551 净利润增长率 21.35% 27.70% 14.97% 11.22% 19.49% EPS（元） 1.59 2.03 2.34 2.60 3.11 ROE（归属母公司)（摊薄） 25.16% 28.27% 28.08% 28.44% 30.17% P/E 48 37 32 29 24 P/B 12.0 10.5 9.1 8.3 7.4 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2020年02月26日 2020-02-26 苏泊尔 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入 14187 17851 19853 21754 25201 营业成本 9994 12342 13663 14949 17215 折旧和摊销 105 120 128 138 151 税金及附加 95 114 127 139 161 销售费用 2213 2813 3206 3502 40 7 管理费用 415 345 346 379 439 研发费用 0 403 507 553 640 财务费用 0 -6 -16 -30 -37 投资收益 63 87 100 110 120 营业利润 1575 1982 2284 2539 3031 利润总额 1565 1982 2275 2530 3022 所得税 257 313 354 393 470 净利润 1308 1669 1921 2136 2552 少数股东损益 0 -1 1 1 1 归属母公司净利润 1308 1670 1920 2135 2551 EPS(按最新股本计) 1.59 2.03 2.34 2.60 3.11 现金流量表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 经营活动现金流 1,081 2,014 1,900 1,975 2,262 净利润 1,308 1,670 1,920 2,135 2,551 折旧摊销 105 120 128 138 151 净营运资金增加 220 1,006 382 289 524 其他 -552 -782 -529 -587 -964 投资活动产生现金流 -544 -504 177 -265 -230 净资本支出 -155 -199 -300 -300 -300 长期投资变化 58 61 0 0 0 其他资产变化 -447 -366 477 35 70 融资活动现金流 -510 -969 -875 -1,434 -1,566 股本变化 190 0 0 0 债务净变化 0 0 10 0 0 无息负债变化 677 753 652 499 893 净现金流 22 547 1,202 276 466 资产负债表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 总资产 9,172 10,633 12,316 13,488 15,331 货币资金 780 1,417 2,619 2,895 3,361 交易性金融资产 1,306 435 10 10 10 应收帐款 1,395 1,728 1,88 2,067 2,394 应收票据 679 701 993 1,088 1,260 其他应收款（合计） 21 143 57 62 72 存货 2,186 2,362 2,677 2,930 3,378 其他流动资产 1,026 1,991 2,091 2,186 2,358 流动资产合计 7,717 8,993 10,665 11,596 13,238 其他权益工具 0 0 0 0 长期股权投资 58 61 61 6 61 固定资产 829 868 854 863 885 在建工程 23 41 162 253 321 无形资产 335 397 439 480 519 商誉 0 0 0 0 0 其他非流动资产 0 0 0 0 0 非流动资产合计 1,454 1,640 1,651 1,892 2,093 总负债 3,973 4,726 5,478 5,978 6,870 短期借款 0 0 0 0 0 应付账款 2,307 2,954 3,142 3,438 3,959 应付票据 0 0 0 0 0 预收账款 1,206 1,208