有色金属行业疫情专题：有色金属行业短期累库明显，行业信用风险有所提升，产品库存压力和复工受限大的企业信用风险上升较快

疫情专题：有色金属行业短期累库明显，行业信用风险有所提升，产品库存压力和复工受限大的企业信用风险上升较快 工商企业一部 龙文 短期内疫情对有色金属下游需求影响较大，行业累库效应明显，短期内主要有色金属价格出现下滑，采选和加工企业盈利下滑幅度偏大 2019年12月新型冠状病毒肺炎疫情（以下简称“新冠疫情”）发生以来，在防疫形势严峻的背景下，各地采取了强有力的防疫措施，包括推迟开工、实行弹性工作制、公共交通停运、人员及车辆限行等，阻断疫情继续蔓延。 需求方面，有色金属行业下游需求分布在房地产、家电、电力、汽车和基础设施建设等多个行业。根据中汽协数据，2020年1月汽车产销分别同比下降24.6%和18.0%，下降幅度较2019年有所扩大。2020年1月国内30大中城市商品房成交面积1025.28万平方米，同比下降20.17%，由于疫情发展，房地产行业开工和施工受到影响，行业“小阳春”难现。家电行业受延迟复工影响预计一季度主要产品产量有所下滑。短期来看，在基准情形1下，有色金属下游行业普遍存在延迟复工情况，预计平均延迟时间在1～２周，导致一季度有色金属下游需求受到抑制；在悲观情形2下，随着疫情持续，下游开工率较低，导致下游需求二季度也将处于低位。中长期来看，预计2020年全年疫情带来有色金属消费需求延迟，对下游需求存在小幅负面影响，行业下游需求增速进一步放缓。 供给方面，有色金属冶炼企业生产连续性强，总体原材料备货相对充足，大部分冶炼厂春节期间及节后维持正常开工生产；采选及加工企业春节期间停产，春节后受疫情影响开工延迟，短期内生产受到影响偏大。在基准情形下，短期内有色金属采选和加工企业受到的影响偏大，冶炼企业基本维持正常生产；在悲观预期下，除采选和加工企业外，预计部分冶炼企业将因受原材料供给受限而出现减产，行业供给总体进一步下滑。库存方面，受短期需求减弱影响，主要有色金属库存均出现一定累库现象。中长期来看，鉴于当前有色金属行业产能总体存在一定过剩，随着疫情的结束，行业恢复正常生产秩序，疫情对2020年全年行业供给影响较小。 短期内，整体来看，疫情对有色金属行业需求端的影响超过供给端，供需格局边际宽松。基准情形下，除黄金外，短期内主要有色金属价格将出现明显下滑；悲观预期下，黄金价格受避险情绪推动出现明显上涨，其他主要有色金属价格下降幅度更大。铜行业供需格局偏紧，短期需求下降将导致铜价出现较大幅度下降，铝和锌价格也将出现明显下滑。受再生铅厂春节期间及节后停产影响，疫情导致铅价下降幅度相对较小。黄金价格受避险情绪影响，将呈 1 基准情形下，疫情防控比较得力，防控效果持续显现，到3、4月份就实现完全控制。 2 悲观预期下，疫情情况短时间内未出现明显转好，或集中返工带来疫情的二次扩散，持续至二季度，甚至下半年或更长时间。 小幅震荡上行态势。盈利方面，在基准情形下，预计有色金属采选和加工企业将受到较大影响，短期盈利明显下滑；冶炼企业经营基本稳定，盈利下滑料小于采选和加工企业。在悲观预期下，冶炼企业受原材料供给限制影响或将出现减产，有色金属价格持续下降，行业总体盈利将出现较大幅度下滑；黄金企业受益于金价上涨盈利受影响较为有限。 图表1 主要有色金属价格走势（单位：元/吨、美元/盎司） 资料来源：Wind，东方金诚整理 全年来看，铜价在疫情期间向下调整后受供给端约束支撑将维持上行态势，黄金价格短期震荡上行后料难以维持上涨趋势。铝、铅、锌行业供给存在一定过剩，疫情冲击下预计其价格重心下移趋势或将更加明显。 1、铜：短期内铜精矿加工费小幅增长、冶炼企业盈利空间有所改善，加工企业复工推迟、短期盈利承压，中长期铜行业维持供需偏紧的行业格局，2020年铜价仍有支撑 新冠疫情对铜行业下游需求的影响大于对行业供给的影响。下游基础设施建设、家电、机械、汽车、交通运输等行业短期开工延迟，预计在基准情形下，一季度疫情导致铜消费需求下滑约5个百分点；悲观预期下，疫情影响扩大导致下游开工率下降，下游需求下滑幅度将明显扩大。 受新冠疫情影响，铜炼厂在原材料和辅料采购方面存在一定障碍，同时主要产品精炼铜和硫酸销售不畅，部分炼厂因硫酸胀库压力偏大导致减产。根据SMM数据，2020年1月中国电解铜产量72.59万吨，同比下降1.4%；预计2月产量回落至70万吨，同比下降约2.5%。在基准情形下，预计铜短期供给存在下降的趋势。悲观预期下，铜炼厂面临上游原材料不足和下游销售不畅及库存压力的双重困境，行业减产情况增加，铜供给持续下降。库存方面，2020年以来铜库存量出现周期性上涨，受春节提前因素影响库存量高于2019年同期水平。由于新冠疫情对铜需求端的影响大于对供给端的影响，预计短期内铜库存将明显增加。 价格方面，受需求减少、库存增长的影响，截至2020年2月14日LME3个月铜期货收盘价为5756.50美元/吨，较2019年末下降6.69%，尤其是春节以来，下降幅度明显。在基准情形下，预计一季度LME3个月铜期货价格维持在5700美元/吨左右；悲观预期下，铜短期供需失衡加剧，预计价格将回落至5500美元/吨左右。受炼厂减产影响，春节后中国铜精矿加工费持续提升，2月7日中国铜精矿加工费（TC）周度指数为62美元/吨，创去年6月以来新高。从短期内企业盈利来看，基准情形下，华北、西北等本地硫酸消化能150017001900210023002500270029002019-01-022019-04-022019-07-022019-10-022020-01-02期货收盘价(电子盘):LME3个月铝期货收盘价(电子盘):LME3个月锌期货收盘价(电子盘):LME3个月铅1100 1200 1300 1400 1500 1600 1700 5000 5200 5400 5600 5800 6000 6200 6400 6600 2019-01-022019-04-022019-07-022019-10-022020-01-02期货收盘价(电子盘):LME3个月铜期货收盘价(连续):COMEX黄金 力弱的地区，受硫酸胀库而减产的影响较大，企业盈利水平将有所下滑；华东、华南等地炼厂受影响相对较小，且受益于TC的提升，其短期盈利空间有所改善。铜加工企业复工时间普遍推迟至2月10日以后，预计铜加工企业短期收入和盈利将明显下滑。在悲观预期下，随着疫情延续时间较长，铜冶炼企业受库存压力加剧的同时还存在原材料供应不足的问题，未来减产幅度或将进一步扩大，铜加工企业复工生产仍将存在较大不确定性，行业短期盈利水平将大幅下滑。 图表2 铜库存和价格情况（单位：美元/吨、吨） 资料来源：Wind，东方金诚整理 中长期来看，未来随着疫情的结束，铜行业下游需求将得到释放，尽管疫情冲击对全年需求的影响有限，铜行业仍维持偏紧的供需格局。预计2020年铜价在疫情期间向下调整后将维持上涨态势；TC受铜矿供给有限及冶炼产能扩张的影响，维持下行态势。 2、铝：短期内氧化铝企业受原材料供应限制出现减产，电解铝企业生产稳定，短期内铝库存上升较快，电解铝价格震荡下滑 春节及其后一段时间是电解铝的传统消费淡季。下游房地产、电力、家电等行业开工推迟导致需求有所减弱。出口方面，铝材出口地区多元化，且铝材不属于重点防疫对象，中国被WHO认定为PHEIC预计对铝材出口影响较小。总体来看，基准情形下，预计一季度电解铝需求下降约5%；在悲观预期下，随着疫情延续，下游需求受影响的幅度将明显增加。 氧化铝方面，受国内矿石、烧碱和煤炭产业开工延迟、汽运受阻，河南、山西部分内陆以国产矿为主要来源的氧化铝厂原材料库存出现下降，部分氧化铝厂因原材料库存紧张而减产。根据SMM数据，本次受疫情影响的氧化铝年化运行产能共计约200万吨，预计2月冶金级氧化铝产量511.8万吨，冶金级日均产量将下降至17.6万吨。 电解铝方面，冶炼厂原料备货相对充足，总体生产稳定，暂未出现因疫情而导致的减产或停产。同时，受疫情的冲击电解铝企业对未来行业发展持观望态度，新增产能存在被推迟投产的可能。根据SMM数据，2020年1月中国电解铝产量307.3万吨，同比增加3.5%。预计2月产量288万吨，同比增加7.34%（2019年2月为28天）。受疫情影响，铝加工企业普遍延迟至2月10日以后逐步恢复生产，加工企业均面临员工复工难、铝水和铝锭等原材料采购及产品发运受限的问题，预计一季度铝加工产品产量将有所下降。短期内总体来看，在基准情形下，电解铝生产短期内基本未受影响，铝加工企业生产受影响较大；悲观预期下，随着原材料消耗，电解铝企业原材料将出现短缺，同时库存累积，预计电解铝和铝加5000 5200 5400 5600 5800 6000 6200 6400 6600 6800 7000 2019-01-022019-03-022019-05-022019-07-022019-09-022019-11-022020-01-02期货收盘价(电子盘):LME3个月铜0 50000 100000 150000 200000 250000 300000 350000 2017-01-062017-07-062018-01-062018-07-062019-01-062019-07-062020-01-06库存小计:阴极铜:总计 工企业均将受到较大的影响，行业供给将有所下降。 受季节性因素及下游开工延迟影响，2月10日电解铝现货库存增至103.50万吨，较2019年末增至74.24%。价格方面，2020年1月以来，氧化铝价格总体小幅回升；受库存累积及需求减弱的影响，春节后电解铝价格出现明显下滑，2月14日LME3个月铝期货收盘价格为1720.00美元/吨，较2019年末下降4.60%。在基准情形下，预计一季度LME3个月铝期货价格维持在1700美元/吨左右；在悲观预期下，随着疫情冲击的扩大，预计价格降进一步下滑至1600美元/吨左右。 短期来看，在基准情形下，疫情冲击导致氧化铝企业销量下降，电解铝和铝加工企业销量和价格均有所下降影响，一季度行业整体收入和盈利水平有所下滑；在悲观预期下，疫情冲击总体导致铝行业上下游生产受限进一步扩大，产品销量和价格下降幅度较大，短期收入和盈利水平出现大幅下降。中长期来看，2020年全年氧化铝产量受疫情冲击小幅下降，行业供给宽松格局得到一定缓解，预计2020年氧化铝价格震荡偏弱。2020年电解铝受新增产能投放推迟影响，供给或将小幅下降，疫情结束后随着需求释放及经济刺激政策落地，下游需求全年小幅下降，电解铝行业维持供需双弱的格局，震荡下行态势更为明显。随着疫情结束后下游需求回升，预计铝加工企业全年收入和盈利受影响不大。 图表3 铝库存和价格情况（单位：万吨、美元/吨） 资料来源：Wind，东方金诚整理 3、铅：传统消费淡季外加疫情拖累汽车销售，短期铅价格小幅下降，再生铅炼厂受复工延迟影响偏大，盈利下滑超过原生铅炼厂 随着国外矿山产能释放，铅矿进口大幅增长，推动铅矿加工费上涨，春节期间以来原生铅炼厂多数维持稳定生产。再生铅炼厂大多在春节期间停产，春节后复工受疫情影响出现一定延迟。同时铅冶炼厂原材料备货相对充足，短期原生铅炼厂生产未受物流受限的影响。受春节假期影响，1月份原生铅产量25.7万吨，同比下降6.3%，预计2月原生铅产量环比下降至23.7吨。在基准情形下，原生铅产量基本未受疫情影响；在悲观预期下，随着原材料的消耗，原生铅厂原材料供应紧张，部分企业或将出现减产，同时再生铅厂复工持续受到影响，铅供给或将明显下滑。库存方面，由于再生铅厂春节停产及节后复工延迟，2020年以来铅库存未出现明显增长。 需求方面，春节前是传统消费淡季，铅主要用于生产铅酸蓄电池，最终用于电动车及汽车制造等领域。受下游行业开工推迟影响，短期需求存在一定下滑，春节后铅价格出现明显1600 1650 1700 1750 1800 1850 1900 1950 2000 2019-01-022019-03-022019-05-022019-07-022