引入国资建投华文战略股东，全力推进免税＆旅游＆食品＆旅游金融多业务拓展

公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 凯撒旅业（000796） 证券研究报告 2020年02月18日 投资评级 行业 休闲服务/旅游综合 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 7.49元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 803.00 流通A股股本(百万股) 802.53 A股总市值(百万元) 6,014.47 流通A股市值(百万元) 6,010.91 每股净资产(元) 3.03 资产负债率(%) 56.21 一年内最高/最低(元) 10.99/5.85 作者 刘章明 分析师 SAC执业证书编号：S1110516060001 liuzhangming@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《凯撒旅业-公司点评:收购老牌康泰旅行社，出境游主业再添发展新动力》 2019-12-29 2 《凯撒旅游-公司点评:增资海外生活服务公司真享悦理，客户+目的地资源+业务多重协同》 2019-12-17 3 《凯撒旅游-公司点评:海南免税集团公司顺利落成，深耕免税行业发展红利》 2019-12-05 股价走势 引入国资建投华文战略股东，全力推进免税&旅游&食品&旅游金融多业务拓展 事件：公司公告，控股股东凯撒世嘉一致行动人世嘉弘奇与世嘉元冠将所持1330万股公司股票（占比1.66%）通过大宗交易方式转让给建投华文投资有限责任公司，引入战略投资者，同时签署一致行动人协议，建投华文与控股股东成为一致行动人关系，股权转让前后控股股东凯撒世嘉及一致行动人持股比例保持为28.98%。 建投华文：国资多领域专业战投平台。建投华文由中国建银投资有限责任公司持股92.5%，由建投投资有限责任公司持股7.5%，最终控制人为国务院，为文化传媒、消费品及服务、医疗健康等领域专业投资和运营平台，已投项目包括建投书店、芒果TV、华策影视、顺丰速运、达利食品、光明全球、PTS等。 建投华文资本实力&产业整合能力赋能合作伙伴。建投华文为国资背景，以往通过地区产业基金等合作模式与当地政府建立良好合作关系；资金实力雄厚，旗下资产管理平台建投文远发起的私募基金募资能力较强，对文投控股投资金额达23亿元，对芒果TV投资金额15亿元。 建投华文&凯撒旅业携手，整合双方资金、资源优势，在免税、旅游金融等领域展开深入合作。建投华文后续拟通过包括但不限于参股、共同投资等形式与公司在免税、旅游金融等方面展开深入合作，拓展深化公司旅游产业链布局。根据建投华文以往投资经验，主要合作模式可能有：①股权财务型投资②联合并购、产业整合③产业信息资源共享④商业网络资源协同。凯撒正处于多元化战略转型关键时期，免税等业务为近期发展重点，有望借助建投华文的资金、产业优势，迅速实现国内外免税项目落地。 投资建议：受中美贸易摩擦、新冠疫情等事件影响，公司出境游业务短期承压，实控人变更背景下，公司在出境游主业方面积极发力产品多元化与上游资源整合，分散单一目的地风险、构筑资源壁垒，同时将免税业务作为近期重要发展战略，“旅游+零售”格局渐成。建议关注疫情结束后，出境游与免税行业高弹性。我们预计公司20-21年净利润为3.4/3.9亿元，对应PE为18X/15X，维持“买入”评级。 风险提示：疫情防控不及预期、居民情绪扩散、行业复苏不及预期、项目落地不及预期 财务数据和估值 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 8,045.32 8,179.62 7,244.85 7,972.42 8,686.72 增长率(%) 21.24 1.67 (11.43) 10.04 8.96 EBITDA(百万元) 507.84 470.09 532.81 604.76 680.18 净利润(百万元) 220.70 194.14 278.44 338.98 392.66 增长率(%) 3.82 (12.03) 43.42 21.74 15.84 EPS(元/股) 0.27 0.24 0.35 0.42 0.49 市盈率(P/E) 27.25 30.98 21.60 17.74 15.32 市净率(P/B) 2.99 2.71 2.42 2.13 1.87 市销率(P/S) 0.75 0.74 0.83 0.75 0.69 EV/EBITDA 18.98 9.47 8.09 6.62 5.67 资料来源：wind，天风证券研究所 -12%-3%6%15%24%33%42%51%2019-022019-062019-10凯撒旅业旅游综合沪深300 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 事件：公司公告，控股股东凯撒世嘉一致行动人世嘉弘奇与世嘉元冠将所持1330万股公司股票（占比1.66%）通过大宗交易方式转让给建投华文投资有限责任公司，引入战略投资者，同时签署一致行动人协议，建投华文与控股股东成为一致行动人关系，股权转让前后控股股东凯撒世嘉及一致行动人持股比例保持为28.98%。 建投华文：国资多领域专业战投平台。建投华文由中国建银投资有限责任公司持股92.5%，由建投投资有限责任公司持股7.5%，最终控制人为国务院，为文化传媒、消费品及服务、医疗健康等领域专业投资和运营平台，已投项目包括建投书店、芒果TV、华策影视、顺丰速运、达利食品、光明全球、PTS等。 图1：建投华文股权结构 资料来源：企查查，天风证券研究所 图2：建投华文主要投资项目 资料来源：建投华文官网，天风证券研究所 引入战略投资者，强强联手拓展免税、旅游金融业务布局。 建投华文资本实力&产业整合能力赋能合作伙伴。建投华文为国资背景，以往通过地区产业基金等合作模式与当地政府建立良好合作关系；资金实力雄厚，旗下资产管理平台建投文远发起的私募基金募资能力较强，对文投控股投资金额达23亿元，对芒果TV投资金额15亿元。 公司上游目的地资源壁垒高，下游消费者粘性高，旅游运营经验丰富，新晋切入免税领域，已初具规模。旅游领域，公司深耕出境游领域近30年，上下游资源俱佳，截至19H1，与国内国际80多家航空公司、11家全球性邮轮公司均建立密切合作关系并达成深度合作，供应商资源丰富，口碑效应突出，客户资源积累雄厚。免税领域，公司自19年起携手中出服切入免税领域，成立海南免税集团发展免税业务决心凸显，天津邮轮母港进境店、南京市内店落地成果显著。 建投华文&凯撒旅业携手，整合双方资金、资源优势，在免税、旅游金融等领域展开深入合作。建投华文后续拟通过包括但不限于参股、共同投资等形式与公司在免税、旅游金融 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 等方面展开深入合作，拓展深化公司旅游产业链布局。根据建投华文以往投资经验，主要合作模式可能有：①股权财务型投资②联合并购、产业整合③产业信息资源共享④商业网络资源协同。凯撒正处于多元化战略转型关键时期，免税等业务为近期发展重点，有望借助建投华文的资金、产业优势，迅速实现国内外免税项目落地。 实控人变更背景下，改革动作频频，落地效率显著。 19年9月，公司控股股东由海航旅游集团变更为创始人团队凯撒世嘉，理顺公司内部管理，多领域频频发力，具体体现为： 免税领域，两度携手中出服切入免税领域。①合作建设天津国际邮轮母港进境免税店。公司持股49%，已于19年10月10日正式开业，该免税店面积255平方米，销售品类包括香烟、酒水、香水、化妆品、精品、食品等。②收购南京国人市内免税店20%股权。南京国人市内免税店已于19年9月28日试营业，分为“美妆荟”、“时尚坊”、“生活屋”三部分，商品涵盖化妆品、香水、箱包、首饰、太阳镜、日化用品、工艺品、健康食品等多个品类。 图3：天津中服免税股权结构 图4：江苏中服免税股权结构 资料来源：企查查，天风证券研究所 资料来源：公司公告，天风证券研究所 出境游领域，横向收购优质标的，纵向整合资源。横向：19年12月，收购香港历史最为悠久、最具规模旅行社之一的康泰旅行社100%股权，加强华南、香港等地业务布局。纵向：19年11月参投旅悦集团，加强对上游资源掌控力度，旅悦集团全球开业、签约酒店超过1900家，分布于日本、韩国、泰国、印度等10余个国家、200多个目的地。 食品领域，航空&铁路配餐体系高标准，把握后续发展契机。公司子公司易食控股主营铁路、航空配餐业务，已形成高标准高效率服务体系，本次疫情期间，易食控股旗下各单位为医务工作者、各地救援队志愿者、本地区执勤民警/辅警、前往武汉支援防疫一线的媒体记者等人员提供餐食近两千份，覆盖宜昌、新疆、海南、内蒙古、三亚、甘肃等多区域，供应链调配能力凸显。后续有望把握团餐等行业发展契机，拓展食品业务经营范围，对主业形成有效补充。 目的地服务领域，完善从旅游到移民养老等服务闭环。19年12月，向参股公司真享悦理增资，公司主要提供境外旅游服务，真享悦理提供投资移民、税务规划、养老医疗、留学规划、名校申请、房产维护、出租、物业服务、安家等全方位境外服务，双方为对方客户提供增值服务，完善自身服务闭环，提高客户粘性。 投资建议：受中美贸易摩擦、新冠疫情等事件影响，公司出境游业务短期承压，实控人变更背景下，公司在出境游主业方面积极发力产品多元化与上游资源整合，分散单一目的地风险、构筑资源壁垒，同时将免税业务作为近期重要发展战略，“旅游+零售”格局渐成。建议关注疫情结束后，出境游与免税行业高弹性。我们预计公司20-21年净利润为3.4/3.9亿元，对应PE为18X/15X，维持“买入”评级。 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 利润表(百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 货币资金 2,418.72 1,527.40 1,981.29 2,463.01 2,584.26 营业收入 8,045.32 8,179.62 7,244.85 7,972.42 8,686.72 应收票据及应收账款 1,055.44 1,004.31 686.16 1,174.07 852.83 营业成本 6,597.38 6,699.22 6,008.94 6,596.58 7,189.43 预付账款 636.98 726.42 496.50 846.02 617.15 营业税金及附加 17.41 19.36 17.15 18.87 20.56 存货 10.84 13.24 13.01 13.14 17.69 营业费用 621.96 722.46 592.12 657.36 731.16 其他 404.10 1,309.86 738.20 773.10 1,049.08 管理费用 279.41 251.85 217.35 239.17 260.60 流动资产合计 4,526.09 4,581.24 3,915.17 5,269.34 5,121.02 研发费用 20.49 17.56 15.56 17.12 18.65 长期股权投资 17.41 23.40 23.40 23.40 23.40 财务费用 93.72 112.09 71.72 48.77 36.48 固定资产 260.34 253.54 264.73 295.36 324.66 资产减值损失 204.45 82.98 5.00 5.00 5.00 在建工程 2.26 3.70 38.22 70.93 72.56 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 无形资产 116.57 135.24 115.46 95.67 75.89 投资净收益 132.72 15.46 110.00 130.00 180.00 其他