证券行业点评：政策向好+利率向下+业绩提升+估值低位，坚定看好券商板块投资机会

行业报告 | 行业点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 证券 证券研究报告 2020年02月17日 投资评级 行业评级 强于大市(维持评级) 上次评级 强于大市 作者 夏昌盛 分析师 SAC执业证书编号：S1110518110003 xiachangsheng@tfzq.com 罗钻辉 分析师 SAC执业证书编号：S1110518060005 luozuanhui@tfzq.com 周颖婕 联系人 zhouyingjie@tfzq.com 舒思勤 联系人 shusiqin@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《证券-行业点评:再融资新规正式落地，预计增发业务将迎来快速增长！》 2020-02-16 2 《证券-行业点评:1月券商业绩：交易量与两融余额稳步提升，有效支撑业绩；上市券商合计利润同比+20%，中信建投与海通证券相对表现更好》 2020-02-14 3 《证券-行业点评:市场回暖驱动业绩环比增长164%，全年累计+44%》 2020-01-10 行业走势图 政策向好+利率向下+业绩提升+估值低位，坚定看好券商板块投资机会 投资要点：经济压力可构成券商股行情的催发因素，资本市场改革政策、货币政策是应对经济下行的核心手段，恰是券商股估值的两大驱动力；股权融资增加和资本市场向上将成为券商股的长期支撑。此外，航母级券商的诞生是重要行业趋势，中小券商的生存困境会愈发显著。目前券商估值处于历史中枢下方，坚定推荐华泰证券、中信证券。 一、经济压力可构成券商股行情的催发因素，宏观调控有望逆周期加码，疫情影响下利率呈现下降趋势，有利于提升券商业绩和估值。我们认为，疫情短期内冲击经济，后续应对经济下行的对冲财政政策以及货币政策有望陆续出台，年初以来货币政策超越基本面的宽松窗口期可能延长，市场整体流动性向好，且疫情结束后经济有望向上修复。利率角度，mlf、lpr、存款基准利率均可能下调，疫情确立了利率下降的趋势，同时有利于券商的业绩与估值。利率向下，券商的债券自营收益提升且融资成本下降，估值水平也理应上行，另外资金流动性与股市活跃度亦为正相关。 二、股权融资增加和资本市场向上，是经济高质量发展的必要条件，亦为中央从2018年10月以来的重要诉求，将成为券商板块的长期支撑。再融资新规、并购重组政策、新三板改革、分拆上市等政策均已于2019年落地，后续创业板注册制、转融通制度、商品与金融期货期权产品供给增加等政策亦有望陆续出台，2020年有望为股权融资大年，我们判断，2020年再融资规模将初步回升至1.2-1.4万亿，假设承销费率为0.5%，预计将为券商贡献60-70亿元的收入增量，占营业收入的比重约为2%。另外，集中启动于2020年的新增再融资项目将会对2021年业绩带来更大贡献，我们判断2021-2022年的增发规模分别达到1.4-1.6万亿和1.6-1.9万亿，贡献将持续提升。目前，券商在资本市场的地位逐步提升，资本市场改革持续推进有望为券商带来政策利好与业绩双改善，长期支撑券商板块估值。 三、目前市场成交量维持高位，传统业务与新兴业务均向上。1）交易量与两融余额在稳步提升，有效支撑业绩。年初至今两市日均成交金额7303亿元，同比+40%。两融日均余额为10427亿元，较去年提升了1310亿元 。2）IPO、再融资、并购重组均有利好，2020年有望成为股权融资大年，投行业务收入有望同比+20%至662亿。3）“投行+PE”模式下的投资收益，衍生品业务收入未来将贡献重要增量。未来券商的商业模式转向“资本化投行（投行+PE模式），研究投行投资均强且可协同的券商才可提升ROE。此外，疫情对于证券行业的业务开展影响有限，且券商业绩与经济并无直接关系，只要经济长期前景未变，经济短期压力对券商的影响很小。 四、证券行业估值处于历史估值低位，看好券商投资机会。目前券商板块平均估值1.9x PB，行业历史估值中位数为2.4x PB（2012年至今）。目前华泰证券（1.4倍动态pb）、中信证券（1.7倍动态pb）均处于历史估值低位。 风险提示：政策推进不及预期；市场交易量大幅下滑。 重点标的推荐 股票 股票 收盘价 投资 EPS(元) P/E 代码 名称 2020-02-14 评级 2018A 2019A/E 2020E 2021E 2018A 2019A/E 2020E 2021E 601688.SH 华泰证券 18.69 买入 0.61 0.96 1.12 1.29 30.64 19.47 16.69 14.49 600030.SH 中信证券 22.98 买入 0.94 0.77 1.03 1.23 24.45 29.84 22.31 18.68 601211.SH 国泰君安 16.98 增持 0.77 0.97 1.13 1.33 22.05 17.51 15.03 12.77 资料来源：天风证券研究所，注：PE=收盘价/EPS 0%5%10%15%20%25%30%2019-022019-062019-10证券沪深300 行业报告 | 行业点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 一般声明 除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“天风证券”）。未经天风证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、服务标识及标记。 本报告是机密的，仅供我们的客户使用，天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但天风证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，天风证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，天风证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 天风证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。天风证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。天风证券的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 特别声明 在法律许可的情况下，天风证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此，投资者应当考虑到天风证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。 投资评级声明 类别 说明 评级 体系 股票投资评级 自报告日后的6个月内，相对同期沪 深300指数的涨跌幅 行业投资评级 自报告日后的6个月内，相对同期沪 深300指数的涨跌幅 买入 预期股价相对收益20%以上 增持 预期股价相对收益10%-20% 持有 预期股价相对收益-10%-10% 卖出 预期股价相对收益-10%以下 强于大市 预期行业指数涨幅5%以上 中性 预期行业指数涨幅-5%-5% 弱于大市 预期行业指数涨幅-5%以下 天风证券研究 北京 武汉 上海 深圳 北京市西城区佟麟阁路36号 邮编：100031 邮箱：research@tfzq.com 湖北武汉市武昌区中南路99 号保利广场A座37楼 邮编：430071 电话：(8627)-87618889 传真：(8627)-87618863 邮箱：research@tfzq.com 上海市浦东新区兰花路333 号333世纪大厦20楼 邮编：201204 电话：(8621)-68815388 传真：(8621)-68812910 邮箱：research@tfzq.com 深圳市福田区益田路5033号 平安金融中心71楼 邮编：518000 电话：(86755)-23915663 传真：(86755)-82571995 邮箱：research@tfzq.com