银行业2月策略：重视疫情之下银行股的防御价值

行业报告 | 行业研究简报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 银行 证券研究报告 2020年02月04日 投资评级 行业评级 强于大市(维持评级) 上次评级 强于大市 作者 廖志明 分析师 SAC执业证书编号：S1110517070001 liaozhiming@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《银行-行业专题研究:从基金持仓看银行股：19Q4涨幅低业绩好的银行受青睐》 2020-01-31 2 《银行-行业深度研究:理财子公司与券商如何深度合作》 2020-01-28 3 《银行-行业研究简报:业绩快报总结：资产质量改善，盈利增速较好》 2020-01-22 行业走势图 2月策略：重视疫情之下银行股的防御价值 疫情之下，预计短期银行股防御价值凸显 复盘03年SARS疫情期间，银行股在疫情发展阶段（03年2月-03年6月间）表现好。在SARS疫情发展的2-6月初，上市银行股价明显上涨，大幅跑赢大盘；而在疫情得到明显控制的6月开始股价回调，跑输大盘。05-07年则开启银行股大牛市。 SARS疫情对上市银行业绩影响不大。03年之前A股有深发展（后与平安银行合并）、浦发、民生和招行4家上市银行。从这4家上市银行03年营收与净利润增速来看，并未受到SARS疫情之明显影响。此外，这4家上市银行03年末不良贷款率均同比明显下降。 新型冠状病毒肺炎疫情演绎之下，预计短期经济受影响，但不改中长期趋势。03Q2名义GDP增速受SARS疫情影响环比下降约2个百分点，但不改此后数年经济高增长之趋势。新冠疫情之下，除了医疗、在线娱乐等少数行业外，大多数行业短期受负面影响，企业偿债能力或有所下降，银行业间接受影响。不过，相比其他多数行业，银行业受影响程度预计小些。 中长期仍取决于经济走势，在多项政策对冲之下，我们预计疫情对经济影响将有所减弱，中期经济企稳的趋势仍在。 2月我们旗帜鲜明看好银行股的相对收益，防御价值凸显。当前，中信银行指数估值仅0.75倍PB（lf），处于历史最底部，预计向下空间较小。我们预计疫情对上市银行20年业绩影响有限。出于防御逻辑，短期个股方面主推估值低、基本面较好且前期涨幅小的工行、光大、兴业等。 2月金股-工商银行：综合金融长逻辑，稳健的大行龙头 基于三大逻辑，我们2月首推工行。1）当前估值仅0.80倍PB（lf），估值处于历史底部，预计股价下行风险较小；2）工行作为大行龙头，受益于银行业龙头集中之大趋势，且金融牌照齐全，客户基础优异，具备综合金融之长逻辑；3）经营稳健，资产质量持续改善，防御特性突出。 依托优异的客户基础，对公与零售业务相互促进，大零售、大资管及大投行战略持续推进，工行正成为综合金融标杆行。 净息差保持较高，盈利能力较强。负债成本端优势带来较高的息差，造就其较高的ROE。3Q19工行净息差2.26%，高于同期商业银行2.19%的净息差水平。3Q19年化加权平均ROE为14.3%，高于同期上市银行平均。 随着多年的信贷结构调整优化，工行信贷资产质量对经济周期的敏感度下降。3Q19不良贷款率1.44%，较1H19下降4BP，自16年以来持续下降。1H19关注率与逾期贷款率指标均改善。此外，3Q19拨贷比2.85%，较1H19上升2BP，自16年以来持续提升，风险抵补能力明显增强。 风险提示：经济超预期下行导致资产质量大幅恶化；贷款利率大幅下行等。 重点标的推荐 股票 股票 收盘价 投资 EPS(元) P/E 代码 名称 2020-02-03 评级 2018A 2019E 2020E 2021E 2018A 2019E 2020E 2021E 601166.SH 兴业银行 17.11 买入 2.92 3.17 3.46 3.86 5.86 5.40 4.95 4.43 601398.SH 工商银行 5.42 买入 0.84 0.88 0.93 0.98 6.45 6.16 5.83 5.53 601818.SH 光大银行 3.73 买入 0.64 0.71 0.80 0.91 5.83 5.25 4.66 4.10 002839.SZ 张家港行 4.93 买入 0.46 0.53 0.61 0.70 10.72 9.30 8.08 7.04 601169.SH 北京银行 5.11 增持 0.95 1.02 1.09 1.17 5.38 5.01 4.69 4.37 资料来源：天风证券研究所，注：PE=收盘价/EPS -1%3%7%11%15%19%23%27%2019-022019-062019-10银行沪深300 行业报告 | 行业研究简报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 图1：03Q2经济受SARS疫情影响短暂下行，但不改之后经济上行之趋势（%） 资料来源：WIND，天风证券研究所 图2：除平安银行外，其他上市银行03年营收增速较高 资料来源：WIND，天风证券研究所 图3：除平安银行外，其他上市银行03年净利润增速较高 资料来源：WIND，天风证券研究所 0.005.0010.0015.0020.0025.0030.001997-031998-031999-032000-032001-032002-032003-032004-032005-032006-032007-032008-032009-032010-032011-032012-032013-032014-032015-032016-032017-032018-032019-03GDP:现价:当季值:同比GDP:不变价:累计同比-60.00%-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%120.00%140.00%160.00%1H0120011H0220021H0320031H0420041H0520051H062006平安银行招商银行浦发银行民生银行-60.00%-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%1H0120011H0220021H0320031H0420041H0520051H062006平安银行招商银行浦发银行民生银行 行业报告 | 行业研究简报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 图4：上市银行不良贷款率受03年SARS疫情影响很小（%） 资料来源：WIND，天风证券研究所 图5：03年2-6月SARS疫情期间，申万银行指数大幅跑赢大盘 资料来源：WIND，天风证券研究所 图6：03年货币政策紧缩因SARS疫情而延后（%） 图7：03年上半年10Y国债收益率平稳，03年9月之后上行（%） 资料来源：WIND，天风证券研究所 资料来源：WIND，天风证券研究所 0.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.001H0120011H0220021H0320031H0420041H0520051H0620061H072007平安银行招商银行浦发银行民生银行-50.00%-40.00%-30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%Feb/02Mar/02Apr/02May/02Jun/02Jul/02Aug/02Sep/02Oct/02Nov/02Dec/02Jan/03Feb/03Mar/03Apr/03May/03Jun/03Jul/03Aug/03Sep/03Oct/03Nov/03Dec/03Jan/04Feb/04Mar/04Apr/04May/04Jun/04Jul/04Aug/04Sep/04Oct/04Nov/04Dec/04Jan/05Feb/05Mar/05Apr/05May/05Jun/05Jul/05Aug/05Sep/05Oct/05Nov/05Dec/05银行(申万)沪深300万得全A01020301985-011988-011991-011994-011997-012000-012003-012006-012009-012012-012015-012018-01中长期贷款利率:5年以上存款准备金率:中小型金融机构存款准备金率:大型金融机构0.001.002.003.004.005.006.002002-012003-012004-032005-032006-042007-052008-052009-062010-072011-082012-082013-092014-102015-112016-122017-122019-01中债国债到期收益率:10年 行业报告 | 行业研究简报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 图8：工行3Q19营收增速较1H19略有下降，净利润增速则微升 资料来源：定期报告，天风证券研究所 图9：工行3Q19净息差2.26%，较1H19下降3BP，主要是负债成本率上升导致的 资料来源：定期报告，天风证券研究所 图10：工行净息差为可比同业领先水平 资料来源：定期报告，天风证券研究所 -20%-10%0%10%20%30%40%50%60%-10%0%10%20%30%40%1H1020101H1120111H1220121H1320131H1420141H1520151H1620161H1720171H1820181H19净利息收入营业收入拨备前利润归母净利润净非利息收入(右轴)0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%20152016201720181H193Q19净息差净利差贷款利率存款利率生息资产收益率计息负债成本率1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%1H1220121H1320131H1420141H1520151H1620161H1720171H1820181H193Q19工商建设农业中国交通邮储 行业报告 | 行业研究简报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 图11：工行3Q19资产质量延续改善 资料来源：定期报告，天风证券研究所 图12：过去7年中，工行信贷结构调整优化显著 资料来源：定期报告，天风证券研究所 图13：工行3Q19各级资本充足率抬升 资料来源：定期报告，天风证券研究所 0%50%100%150%200%250%300%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%4.5%5.0%20132014201520161H1720171H1820181Q191H193Q19拨备覆盖率不良率关注率逾期率逾期90+比率0%5%10%15%20%25%30%35%2012201320142015201620171H1820181H19对公不良高发基建/市政类地产/建筑类零售不良高发零售不良低发(房贷)7.5%8.5%9.5%10.5%11.5%12.5%13.5%14.5%15.5%16.5%17.5%20142015201620161H173Q1720171Q181H183Q1820181Q191H193Q19核心资本充足率一级资本充足率资本充足率 行业报告 | 行业研究简报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 6 图14：工行3Q19拨备水平提升 资料来源：定期报告，天风证券研究所 表1：工行历年贷款结构变化（亿元） 2013 2014 2015 2016 2017 3Q18 2018 1Q19 2Q19 3Q19 3Q18增量 3Q19增量 对公 70,465 76,126 78,696 81,407 89,369 94,501 94,189 97,706 99,060 100,404 5,132 6,215 个贷 27,27