油气地面、炼化、管道工程三轨并进，低估值超强现金流价值凸显

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 油气地面、炼化、管道工程三轨并进，低估值超强现金流价值凸显 ■国际油价强势上涨，油气上游资本支出激增：中国石油2017年资本性支出2162.3亿元，同比增长25.4%，油气当量产量1268.8百万桶，同比增长0.3%。美国退出伊核协议助推油价持续上涨，集团公司有望提升油气产量。中国石油一季度完成资本性支出571.2亿，同比大幅增长41.6%。公司系统内业务和市场业务同步增长，海外业务方面，子公司CPECC参与莫桑比克气田浮式液化天然气工程项目，对莫业务有望进入快速增长期。 ■大炼化投资热情高涨，炼油和化工工程趋势向好：过去三年新增炼油产能较少，炼化综合毛利水平较高。“两桶油”炼油综合毛利率均维持在30%以上。同时国内成品油维持增长，烯烃、芳烃、聚酯等需求旺盛，截至2017年乙烯、丙烯当量缺口2000万吨、871万吨；PX缺口950万吨；烯烃和芳烃产业链迎来扩产周期。子公司中国寰球参与云南石化、华北石化扩建和广东石化等系统内重大项目，在民营炼化领域参与浙江石化设计和建设；子公司中国昆仑参与桐昆聚酯、逸盛PTA等项目，炼化工程业务趋势向好。 ■天然气需求进入快车道，页岩气、LNG接收站和管道工程全面加速。2017年我国天然气消费量2373亿立方米，同比增长15.3%，进口量大增近30%。《能源发展“十三五”规划》2020年国产常规气需达到1850亿立方米，页岩气产量力争超过300亿立方米。国务院4月起对页岩气资源税（按6%的规定税率）减征30%，公司页岩气工程有望获得快速增长机会。据“十三五”规划，2016~2020新建管道复合增长率需达到10.5%，公司在管道工程设计、施工领域长期积累，竞争优势突出。同时公司参与中俄东线、陕京四线及唐山LNG接收站等天然气进口工程，相关工程业务预计逐步贡献业绩。 ■投资建议：预计公司2018~2020年EPS为0.27\0.43\0.56元。公司财务负担轻，业绩弹性大，账面现金余额240亿，高于总市值，PB 1倍估值较低，参考可比公司给予买入-A投资评级，6个月目标价5.0元，对应2018~2020年PE分别为18\12\9倍。 ■风险提示：美元汇率持续性下跌；油价大幅下跌；重大工程进度不及预期；税率、毛利率等假设条件实现情况不及预期等。 (百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 主营收入 50,659.4 55,363.7 64,221.9 73,855.2 81,979.3 净利润 1,287.5 670.0 1,517.1 2,384.9 3,149.7 每股收益(元) 0.23 0.12 0.27 0.43 0.56 每股净资产(元) 2.96 4.07 4.42 4.85 5.41 盈利和估值 2016 2017 2018E 2019E 2020E 市盈率(倍) 18.9 36.2 16.0 10.2 7.7 市净率(倍) 1.5 1.1 1.0 0.9 0.8 净利润率 2.5% 1.2% 2.4% 3.2% 3.8% 净资产收益率 7.8% 2.9% 6.1% 8.8% 10.4% 股息收益率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% ROIC 49.5% -13.8% -61.3% -70.0% -11.3% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 Tabl e_Title 2018年05月16日 中油工程（600339.SH） Tabl e_Bas eI nfo 公司深度分析 证券研究报告 其他石化 投资评级 买入-A 首次评级 6个月目标价： 5.0元 股价（2018-05-16） 4.35元 Tabl e_Mar ketI nf o 交易数据 总市值（百万元） 24,286.69 流通市值（百万元） 6,751.99 总股本（百万股） 5,583.15 流通股本（百万股） 1,552.18 12个月价格区间 3.68/9.07元 Tab le_Ch art 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 4.74 -0.88 -47.5 绝对收益 5.07 -1.81 -44.94 袁善宸 分析师 SAC执业证书编号：S1450517040004 yuansc1@essence.com.cn 021-35082778 Tab le_Report 相关报告 -53%-42%-31%-20%-9%2%13%24%2017-052017-092018-012018-05中油工程 其他石化 上证指数 2 公司深度分析/中油工程 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 全产业链石油石化工程总承包商，现金流强劲增长 ............................................................... 4 1.1. 背靠中国石油集团,全产业链一体化优势突出 ................................................................ 4 1.2. 营业收入恢复增长，财务负担轻、现金流增长强劲 ...................................................... 5 2. 系统内外新签订单同步增长，上中下游三大业务迎景气周期 ................................................. 6 2.1. 国际油价强势上涨，油气上游资本支出增长恢复 .......................................................... 6 2.2. 大炼化投资热情高涨，炼油和化工工程趋势向好 .......................................................... 8 2.3. 天然气需求进入快车道，页岩气地面工程、LNG接收站和管道工程全面加速 ........... 11 3. 盈利预测与估值 .................................................................................................................... 16 图表目录 图1：公司股东和控股子公司股权结构 ....................................................................................... 4 图2：营业收入恢复增长 ............................................................................................................. 5 图3：主营业务盈利向好 ............................................................................................................. 5 图4：2017年主要业务结构 ........................................................................................................ 5 图5：新签合同业务结构 ............................................................................................................. 5 图6：油价中枢逐步上移 ............................................................................................................. 6 图7：公司现金流增长强劲 ......................................................................................................... 6 图8：中国石油资本性支出触底回升 ........................................................................................... 6 图9：天然气带动中国石油油气当量增长.................................................................................... 6 图10：伊朗原油产量和对华出口量 ............................................................................................ 7 图11：伊朗已探明储量 ............................................................................................................... 7 图12：CPECC全球市场分布 ..................................................................................................... 8 图13：莫桑比克天然气项目快速增长 ......................................................................................... 8 图14：中国石化炼化毛利水平 .................................................................................................... 9 图15：中国石油炼化毛利水平 .................................................................................................... 9 图16：成品油表观消费量 ........................................................................................................... 9 图17：乙烯表观消费量 ............................................................................................................... 9 图18：天然气表观消费量 ......................................................................................................... 11 图19：天然气产量和进口量 ..................................................................................................