医药生物行业研究周报：把握疫情防控进展为医药大白马带来的建仓良机

申港证券股份有限公司证券研究报告 敬请参阅最后一页免责声明 证券研究报告 行业研究 行业研究周报 把握疫情防控进展为医药大白马带来的建仓良机 ——医药生物 投资摘要： 市场回顾： 2020年1月20日-2020年1月23日，受新型冠状病毒疫情黑天鹅事件发酵的冲击，上证指数、深证成指、创业板指涨幅分别为-3.22%、-2.49%、-0.25%。申万医药生物指数则上涨0.33%，为28个申万一级行业涨幅第2位。医药生物板块股票涨幅前五名依次为硕世生物（体外诊断次新）、鲁抗医药（禽流感/超级真菌概念）、泰林生物（未打开涨停板的新股，微生物检测）、四环生物（白介素、EPO、体外诊断等）、联环药业（禽流感概念）；跌幅前五名依次为延安必康、金域医学、中珠医疗、宜华健康、太极集团。 每周一谈：冠状病毒疫情防控进展有望为行业大白马带来建仓良机 我们的结论如下——  ①首先，与本次疫情直接相关的医药个股中，暂时看不到高确定性、足够安全的投资标的。这是由于，其一，本次冠状病毒目前没有明确的特效药，也没有特效疫苗。当前我国在实际临床中试用的干扰素、奥司他韦、阿比多尔、洛匹那韦/利托那韦等只是在没有特效药之时不得已而为之的应急之选，更多是尝试性质，且目前发现在个别患者中可能有效的阿比多尔国内竞争格局不佳、洛匹那韦/利托那韦在国内则只有原研药企业生产；其二，体外诊断试剂盒的开发与生产壁垒极低，国内已有多家企业拥有生产能力，且实际中，病毒的检验更受制于独立医学实验室相对有限、以及产品暂时无正式批文导致检验开展存在难度，诊断试剂盒本身反而很容易供过于求。因而病毒诊断试剂短期确实存在确定的、不可持续的冲量式业绩弹性，但无法将其对应到具备长期高确定性的具体受益标的上。  ②然而本次疫情作为标准黑天鹅，在市场上造成的恐慌，却会为医药板块中与疫情关系有限甚至无关的高确定性标的地带来良好的建仓机会。从资本市场一般的规律出发，突发黑天鹅事件不影响市场长期趋势，更不影响与该黑天鹅事件无关的其他龙头公司长期发展的趋势，仅会给市场短期带来剧烈的情绪扰动，待情绪平复之后（甚至平复的过程中），龙头公司股价回归原有趋势继续向前运动才是大概率事件。因而相比与疫情有直接关系的、不具备长期确定性的标的，我们更看重情绪性恐慌导致的、以恒瑞医药、爱尔眼科、通策医疗、迈瑞医疗、贝达药业、欧普康视、长春高新、药明康德等为代表的拥有长期高确定性的医药优质大白马的建仓机遇——它们才是时代的真正主线。 投资策略及组合：综上，从我们的投资逻辑出发，在医药板块，本次疫情导致的市场恐慌在医药板块带来的最具确定性的投资机遇，是以恒瑞医药、爱尔眼科、通策医疗、迈瑞医疗、贝达药业、欧普康视、长春高新、药明康德这些拥有高确定性的医药大白马连带下跌形成的建仓机会，而非与疫情沾边的抗病毒药物企业或与疫情直接相关的IVD企业。后两类企业的投资机遇更多由阶段性的情绪&量化因素决定，对相关内容感兴趣的投资人可联系申港量化团队。 风险提示：  本次疫情的发展和造成的影响可能超出预期；  对那些几乎没有壁垒、竞争格局不佳的领域（例如体外诊断试剂盒、口罩）， 评级 增持（维持） 2020年02月02日 曹旭特 分析师 SAC执业证书编号：S1660519040001 行业基本资料 股票家数 315 行业平均市盈率 34.59 市场平均市盈率 17.43 行业表现走势图 资料来源：申港证券研究所 相关报告 1、《医药生物行业周报：第二批集采仿制药进一步降价但不影响医药板块长期投资逻辑》2020-01-20 0%10%20%30%40%50%2019-022019-052019-082019-102020-01医药生物沪深300 医药生物行业研究周报 敬请参阅最后一页免责声明 2 / 24 证券研究报告 疫情造成的短期业绩弹性只会是无法持续的阶段性影响，相关标的当前与其说是投资机遇更不如说是投资陷阱（详见正文1.1部分），投资者现阶段已不宜参与。 医药生物行业研究周报 敬请参阅最后一页免责声明 3 / 24 证券研究报告 1. 每周一谈：冠状病毒疫情防控进展有望为行业最强白马股带来建仓良机 1.1 写在前面的补充说明：2003年非典疫情影响下医药板块行情借鉴 考虑到2003年疫情是二级市场研究人员非常喜欢类比、借鉴的历史经验，虽我们更倾向于把本次事件对医药板块中，与疫情无直接关系的标的受疫情冲击的情况，对标这些标的在2019年贸易战黑天鹅，我们不得不将2003年类比的部分提前。我们的结论是，虽2003年疫情之下，抗生素等企业受到资本市场阶段性热捧，且自2003年4月21日起，医药指数（特别是化学制药二级指数）确实短期内出现了相对于大盘指数的超额收益，但由于这种效应短时间迅速见顶，根本不给投资人建仓、套现的机会，加之SARS当时根本没有特效药，让医药板块短期的超额收益更多被缺乏长期投资逻辑的情绪宣泄所驱动。同时，考虑到当时市场参与者中，注重长线的机构投资人的占比也显著低于当前时点，因而我们可以大胆认为，当时医药指数短时间内出现超额收益主要的推动因素是纯粹的短期市场因素，缺乏长线逻辑，因而我们认为，将当时医药指数的上涨特征映射到当前对应行情（与疫情直接相关的制药企业，甚至部分沾边的体外诊断试剂盒企业的上涨），相应短期情绪性质机会对秉持价值投资、产业投资理念的机构投资者而言，反而已成为风险收益比不合理、风控角度应第一时间回避的投资陷阱。 我们的依据如下：  从时间节点看，第一例SARS出现的时间实际上早在2002年11月，且2003年2月起SARS即开始在广东爆发，但一直没有引起重视，股市也因此没有相应反应。2003年4月20日，疫情正式公开（SARS正式列入法定传染病、北京副市长被免职、北京疑似病例/确诊病例成倍增加），4月21日起大盘开始下跌。到疫情被控制之后，隔离对GDP预期的影响、以及二季度GDP下滑让SARS对A股的影响正式发酵。然而，3季度GPD回暖让大家意识到情况没有那么严重，于是A股启动跨年大行情——该行情在风格上正是03年春季行情的延续（五朵金花），这种风格并未受到SARS事件的显著影响。 *补充说明：2003年给A股带来的最大影响是五朵金花的板块行情——而这正是时代趋势、即支撑股市长期成长的内在大趋势决定的，并没有受到疫情的影响。2003年是A股价值投资的分水岭，在此之前，市场中真正注重长线投资逻辑的机构投资人占比很低；而2003年，随中国公募基金第一次持股超过5%，以及下半年QFII进入A股，秉持价值投资的机构投资者开始对市场产生影响，高业绩增速的汽车、金融、钢铁、石化和电力五大板块行情贯穿全年，大盘股也第一次压倒小盘股，并造就了宝钢、招行、上汽、长江电力这些日后的牛股。机构投资者介入“五朵金花”背后的逻辑在于，2003年作为中国加入WTO后的第二年，“五朵金花”代表的正是时代决定的、未来我国经济增长的两大主线：以金融、钢铁、石化、电力为代表的周期性重资产资源行业，以及以汽车为代表的中国中产消费升级带来消费领域的机遇——正是行业内生的长期趋势，让这些板块的走势得以“穿越”SARS疫情带来的显著影响。但医药板块显然不是当时的时代主旋律。 图1：SARS疫情作为黑天鹅，没有影响到2003年A股中长期投资的主线逻辑（代表当时经济主线的5朵金花） 医药生物行业研究周报 敬请参阅最后一页免责声明 4 / 24 证券研究报告 资料来源：wind & 申港证券研究所 图2：同理由于并非时代主线，虽有SARS影响，2003年-2004年申万医药生物指数跑输大盘 资料来源：wind & 申港证券研究所  那么从疫情开始导致大盘下跌起（4月21日），医药板块的情况又如何呢？从医药板块整体看，自2003年4月21日上证指数下跌起，申万生物医药指数（医药板块中又以化学制药板块表现最好）确实出现了相对大盘的阶段性超额收益——但是，我们同时能看到的是，申万医药指数实在相对短的时间内立刻达到年内高点，之后即启动阴跌，期间根本不给投资人充分的建仓和卖出获利机会。而在疫情导致的过度反应结束后，五朵金花行情的回归让大盘指数恢复上涨，之后医药就又由于并非是当时最强的时代主旋律，在市场消化SARS黑天鹅事件冲击后跑输指数。考虑到当时，A股市场中重视长线价值投资的机构投资人比例显著低于当前时点，让A股的行情特征和当前存在显著差异；而2003年，为数有限的、秉持价值投资的机构投资者把握的核心主线是代表当时时代主旋律的五朵金花（汽车、金融、钢铁、石化、电力），同时，考虑到SARS当同样没有特效药和特效疫苗，我们基本可以判断，2003年SARS疫情开始发酵后，医药指数短时间内出现超额收益，主要的推动因素是纯粹的短期市场因素，缺乏长线逻辑——因而这种行情，对秉持价值投资、产业投资理念的机构投资者而言，是风险收益比不合理、 医药生物行业研究周报 敬请参阅最后一页免责声明 5 / 24 证券研究报告 风控角度应第一时间回避的投资陷阱。 图3：自2003年4月21日上证指数下跌起，申万医药在短时间内即达到高点，之后开始阴跌，当年再也没有回归年内高点 资料来源：wind & 申港证券研究所 *补充说明：从医药细分板块看，医药板块当时表现最好的是化学制药，这主要和在当时，以重组蛋白/抗体为代表的生物制药尚未崛起，国内仿制药企业都处于起步阶段，当时生产抗生素的代表性企业大多被归属于化学制药细分领域的缘故。而在SARS疫情阶段，回顾资料显示，以抗生物为代表的抗菌药物在当时被以“死马当活马医”的方式用于了对抗疫情的过程，因而成为了游资/散户炒作医药股情绪的宣泄口——虽然它们对SARS完全不起效果。 图4：申万医药二级行业指数比较情况看，化学制药板块跑赢其他板块 医药生物行业研究周报 敬请参阅最后一页免责声明 6 / 24 证券研究报告 资料来源：wind & 申港证券研究所 因而我们能得到的结论是，为挖掘安全的、高确定性的机遇，必须排除疫情本身这种“浪花形式的干扰”和情绪性的干扰，安心、耐心、有信心地坚定把握真正的时代主旋律。回到当前，时代趋势决定的A股的长期投资趋势市场同样早有共识（识别这点只需要常识），即：①以5G/半导体、新能源汽车代表的科技板块的长期成长、进口替代；②以创新药、创新医疗器械、医疗服务为代表的医药板块的长期成长/进口替代；③以大金融板块为代表的传统板块的估值回归叠加成长；④消费是永远的主题。 1.2 当前已明确的疫情基础信息小结 1.1.1 疫情发展情况阶段性小结 2019年12月以来，湖北省武汉市发现多起病毒性肺炎病例，典型的病症包括发热、干咳、头痛、呼吸困难和肺炎；随病情发展，患者还可能出现肺泡损伤导致的进行性呼吸衰竭甚至死亡。此次新型冠状病毒性肺炎是一种全新的冠状病毒肺炎，人群对这种病毒普遍缺乏免疫力，具有人群易感性，如果接触病毒数量大，或机体免疫功能较差的患者，极易出现感染。观察显示，该病可人传人（在美国指南中，新型冠状病毒是否可人传人被描述为尚不明确；但我国临床实践已显示该病可人传人），并可通过呼吸道传播/飞沫传播（在病毒颗粒浓度高的场景甚至可能通过眼部传播）、接触传播。该病潜伏期最长可达14天，潜伏期内的患者依然具备传染性。对于所有疑似病例，需要就地医学隔离，对于轻症患者，可在门诊隔离观察或居家隔离观察。所有回家观察的患者都应该要求其一旦出现任何疾病的恶化表现应立即回到指定医院集中治疗；重症病例者、危重症病例者，则需住院治疗。 2019年12月31日，武汉市卫健委已首次发布关于肺炎疫情的通报，导致该疫情的新型冠状病毒也已在1月被WHO正式命名为“2019新型冠状病毒(2019-nCoV)”。在国家有关部门积极组织研究病毒特性、采取措施控制疫情的过程中，本次疫情在武汉也快速发展，同时配合春运导致的大规模人口跨省流动，迅速向湖北、以及湖北以外省市蔓延。截至2020年1月25日，疫情已发展到我国除西藏以外的全部 医药生物行业研究周报 敬请参阅最后