请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Industry] 证券研究报告/公司点评报告 2020年01月31日 卫星石化（002648） 卫星石化2019年业绩预告点评： 新产能逐步释放，业绩持续增长 [Table_Main] [Table_Title] 评级：买入（维持） 分析师：谢楠 执业证书编号：S0740519110001 Email：xienan@r.qlzq.com.cn 研究助理：郭中伟 Email: guozw@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 1066 流通股本(百万股) 1038 市价(元) 17.63 市值(百万元) 18800 流通市值(百万元) 18300 行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 [Table_Report] 相关报告 1、《卫星石化(002648):C3龙头持续扩张，C2产能稳步推进》2019-12-30 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 8,188 10,029 12,030 17,037 22,021 增长率yoy% 52.91% 22.49% 19.95% 41.62% 29.26% 净利润（百万元） 942 941 1,262 1,779 2,998 增长率yoy% 202.49% -0.19% 34.20% 40.95% 68.50% 每股收益（元） 0.88 0.88 1.18 1.67 2.81 每股现金流量 0.53 0.71 1.39 1.32 3.05 净资产收益率 13.09% 11.70% 13.58% 15.87% 21.35% P/E 19.94 19.97 14.88 10.56 6.27 P/B 2.61 2.34 2.02 1.68 1.34 备注：股价选自2020年01月22日 [Table_Summary] 投资要点  事件：公司发布2019年年度业绩预告，预计2019年公司实现归属母公司净利润12.5亿~13.5亿元，同比增加32.89%~43.52%。据此计算，公司2019年四季度实现归属母公司净利润为3.28~4.28亿元，同比增加3.14%~34.59%。  事件点评： 价差同比回落，新增产能贡献业绩增量。2019全年来看，丙烯-丙烷平均价差304＄/吨，同比回落18.73%，丙烯酸-丙烯平均价差2205元/吨，同比回落3.54%，丙烯酸丁酯-丙烯酸平均价差4450元/吨，同比回落13.44%；2019年四季度来看，丙烯-丙烷平均价差226＄/吨，同比回落33.48%，丙烯酸-丙烯平均价差1591元/吨，同比回落49.69%，丙烯酸丁酯-丙烯酸平均价差4125元/吨，同比回落13.68%。2019年2月公司45万吨/年的PDH二期实现一次开工成功，产能翻倍，同时年产15万吨的PP二期在2019年5月顺利投产，产能增长50%，2019年C3新产能投放并稳定运行，贡献业绩增量。 公司专注于轻烃产业链的一体化建设。公司通过引入PDH工艺打通上游丙烯产能，保证产业链原料供应，同时利用原料丙烷的低价优势，及公司在C3产业链下游酸酯多年的经营经验，加速布局轻烃产业链一体化建设，经过八年发展，形成目前拥有90万吨/年PDH、45万吨/年聚丙烯、48万吨/年丙烯酸、45万吨/年丙烯酸酯、9万吨/年SAP和21万吨/年高分子乳液等产能的C3产业链龙头，丙烯酸及酯产能占全国的26.3%，国内市场份额中占比最大。 C3业务盈利已至底部，新产能贡献业绩增量。供给端酸酯新增产能集中在具备成本优势的卫星石化，需求端占比最大的胶粘剂受快递行业带动，需求持续增长，盈利端丙烯酸及酯价差已至周期底部，其中下降空间有限。随着公司新增酸酯产能释放及PDH的开工负荷提高，C3业务仍将继续贡献业绩增量。 C2产业链的建设稳定推进，助推未来业绩增长。在C3产业链的成功经验上，公司率先推进轻烃路线的C2产业链的产能建设，公司在连云港拟投资330亿元，建成两期合计320万吨/年的轻烃综合利用项目。目前包括美国乙烷原料出口、储运、国内炼化装置的建设等各项工作均按计划有序推进，预计公司的C2项目将在2020年底建成，有望推升公司未来利润再上新台阶。  投资建议： 公司作为国内轻烃综合利用的产业链龙头，借助工艺路线明显的低成本优势，持续加码C3、C2产能，产业链不断拓宽加深，随着公司新产能的逐步释放及开工负荷的提高，公司业绩有望持续增长。预计2020-2021年公司净利为17.79亿、29.98亿，对应估值分别为10.56倍、6.27倍，维持买入评级。  风险提示事件： 01020304050607080901000100020003000400050006000上证综指申万化工卫星石化(右轴) 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 事件点评 附录：卫星石化财务模型预测 企业经营、产能集中投放、经济下行、油价大幅波动、财务压力增加等风险。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 事件点评 资料来源：WIND、中泰证券研究所 损益表（人民币百万元）资产负债表（人民币百万元）2017A2018A2019E2020E2021E2017A2018A2019E2020E2021E营业总收入8,18810,02912,03017,03722,021货币资金1,6963,1253,7495,3086,862 增长率52.9%22.5%20.0%41.6%29.3%应收款项1,5962,4782,4084,5124,433营业成本-6,182-7,955-9,319-13,198-16,457存货7625549881,1961,527 %销售收入75.5%79.3%77.5%77.5%74.7%其他流动资产1,161645616785734毛利2,0062,0752,7123,8395,564流动资产5,2156,8027,76011,80113,555 %销售收入24.5%20.7%22.5%22.5%25.3% %总资产51.2%49.5%54.4%66.0%70.3%营业税金及附加-31-39-72-87-112长期投资194609609609609 %销售收入0.4%0.4%0.6%0.5%0.5%固定资产3,2833,2812,8872,4922,094营业费用-227-249-299-630-815 %总资产32.2%23.9%20.2%13.9%10.9% %销售收入2.8%2.5%2.5%3.7%3.7%无形资产376412437462486管理费用-503-264-782-1,000-1,164非流动资产4,9696,9366,5146,0895,716 %销售收入6.1%2.6%6.5%5.9%5.3% %总资产48.8%50.5%45.6%34.0%29.7%息税前利润（EBIT）1,2461,5221,5582,1223,473资产总计10,18413,73914,27517,89019,271 %销售收入15.2%15.2%12.9%12.5%15.8%短期借款1,7183,5882,9713,2181,891财务费用-136-76-145-129-122应付款项1,0451,8731,7713,2383,132 %销售收入1.7%0.8%1.2%0.8%0.6%其他流动负债165177180182180资产减值损失613999流动负债2,9295,6384,9226,6375,202公允价值变动收益-25931-2长期贷款00000投资收益-4236-1-1-1其他长期负债4453535353 %税前利润—2.4%———负债2,9735,6914,9756,6915,256营业利润1,0491,5031,4242,0033,358普通股股东权益7,1988,0409,29911,20914,041 营业利润率12.8%15.0%11.8%11.8%15.3%少数股东权益1381-9-26营业外收支-18-5-2-6-6负债股东权益合计10,18413,73914,27517,89019,271税前利润1,0311,4981,4221,9973,352 利润率12.6%14.9%11.8%11.7%15.2%比率分析所得税-90-110-148-209-3522017A2018A2019E2020E2021E 所得税率8.7%7.4%10.4%10.5%10.5%每股指标净利润9359351,2551,7692,982每股收益(元)0.880.881.181.672.81少数股东损益-7-5-7-10-17每股净资产(元)6.757.548.7310.5213.18归属于母公司的净利润9429411,2621,7792,998每股经营现金净流(元)0.530.711.391.323.05 净利率11.5%9.4%10.5%10.4%13.6%每股股利(元)0.090.090.000.110.16回报率现金流量表（人民币百万元）净资产收益率13.09%11.70%13.58%15.87%21.35%2017A2018A2019E2020E2021E总资产收益率9.18%6.81%8.79%9.89%15.47%净利润9359351,2551,7692,982投入资本收益率22.85%14.82%17.12%23.05%34.89%加:折旧和摊销548543433436440增长率 资产减值准备613000营业总收入增长率52.91%22.49%19.95%41.62%29.26% 公允价值变动损失25-931-2EBIT增长率150.86%32.49%-0.17%36.25%63.78% 财务费用14687145129122净利润增长率202.49%-0.19%34.20%40.95%68.50% 投资收益42-36111总资产增长率36.62%34.91%3.90%25.33%7.72% 少数股东损益-7-5-7-10-17资产管理能力 营运资金的变动-1,934-209-352-929-287应收账款周转天数15.914.914.914.914.9经营活动现金净流5667521,4861,4083,254存货周转天数26.823.623.123.122.3固定资本投资-207-1,557-60-60-50应付账款周转天数38.144.041.042.541.8投资活动现金净流-1,565-1,498-96-96-86固定资产周转天数148.6117.892.356.837.5股利分配-94-940-118-166偿债能力其他1,8842,129-766367-1,449净负债/股东权益-19.40%-1.99%-25.14%-32.53%-46.50%筹资活动现金净流1,7902,035-766249-1,615EBIT利息保障倍数8.620.410.716.328.4现金净流量7911,2896241,5601,553资产负债率29.20%41.42%34.85%37.40%27.27% 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 事件点评 投资评级说明： 评级 说明 股票评级 买入 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 预期未来6~12