短期扰动不改长期趋势，继续看好集运行业改善

公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 中远海控（601919） 证券研究报告 2020年01月23日 投资评级 行业 交通运输/航运 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 4.73元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 9,678.93 流通A股股本(百万股) 7,635.67 A股总市值(百万元) 45,781.34 流通A股市值(百万元) 36,116.74 每股净资产(元) 2.51 资产负债率(%) 75.58 一年内最高/最低(元) 6.58/4.20 作者 姜明 分析师 SAC执业证书编号：S1110516110002 jiangming@tfzq.com 高晟 联系人 gaosheng@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《中远海控-公司点评:集运或迎供需错配窗口，海控有望充分受益》 2019-12-25 2 《中远海控-季报点评:单箱收入逆势增长，经营能力优势尽显》 2019-10-31 3 《中远海控-公司点评:资产处置收益再下一城，全面推进港航协同》 2019-09-19 股价走势 短期扰动不改长期趋势，继续看好集运行业改善 事件：中远海控发布2019年度业绩预告，预计2019全年实现净利约67.6亿元，同比增长449%左右。预计扣非净利润约15.8亿元，同比增长730%左右。 Q4单季实现扣非净利润约-3.1亿元，或主要来自管理和销售费用上行及Q4运价疲软。从业绩预告数据来看，海控2019年全年净利润及扣非净利润均实现明显改善，且Q4为公司年终奖发放高峰，我们认为可以合理推测管理及销售费用的上升为Q4单季主营业务亏损的主要原因之一。另一方面，虽12月末欧美经济表现强劲、航商大规模停航带来SCFI大幅上涨，但是10、11月SCFI均值分别为745.6、813.6，同比下降19.8%、13.2%，运费的疲软导致集运业务表现可能较为一般。 集运供给有望持续优于预期，2020全年运价中枢抬升可期。我们在《集运或迎供需错配窗口，海控有望充分受益》中指出，当前时点航商对于后市已经过度悲观，大规模停航或将引发供需错配，且限硫令的实施将加速航商安排运力进坞装塔，短期供给去化的执行度有望优于历史平均水平，最终带来运价超预期上行。我们认为这一趋势有望延续，全年运价可期。 长滩码头完成交割，公司在手现金充裕，2020财务费用有望下降。根据我们的计算，长滩码头的交割或将给公司带来近50亿元的在手现金，公司财务压力有望大幅下降。以公司目前存量中期债券中枢4.2%计算，50亿元的在手现金如用作偿债，将为公司节省近2.1亿/年的财务费用；如用以偿还2020到期的中远10MTN1，将为公司减少近2.18亿/年的财务费用，较为可观。 中美和谈进展顺利，回程货量增长的长期需求侧逻辑有望兑现。美国当地时间1月15日上午，中美第一阶段经贸协议签署仪式在美国白宫东厅举行。我国同意在未来两年购买价值2000亿美元的美国商品，包括价值800亿美元的制成品、500亿美元的能源产品、320亿美元的农产品和350亿美元的服务产品，回程货量有望增长，为集运行业带来增量收入。 投资建议：2020年全球制造业的复苏有望再次进入扩张周期，中国有望从制造国向“消费+制造”的综合体转变，远东地区的回程货量有望超预期增长。且限硫令的影响有望带动行业供给进入下行周期，形成中长期的供需格局改善。考虑到成本端的低硫油价格居高不下且近期新型肺炎或将导致国内生产能力受到抑制甚至影响宏观经济，我们将19-21扣非归母净利润预测从29.7、32.7、58.7亿元下调至15.8、27.4、36.2亿元，维持“买入”评级！ 风险提示：全球宏观经济超预期下滑，安全事故，合规燃油供应不足，新型肺炎情况恶化，合规燃料油价格超预期上涨，中美关系超预期恶化等。 财务数据和估值 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 90,463.96 120,829.53 155,399.45 191,246.79 180,643.91 增长率(%) 27.13 33.57 28.61 23.07 (5.54) EBITDA(百万元) 8,702.57 9,454.88 7,894.17 11,052.76 12,860.93 净利润(百万元) 2,661.94 1,230.03 1,581.16 2,741.70 3,617.42 增长率(%) (126.87) (53.79) 28.55 73.40 31.94 EPS(元/股) 0.22 0.10 0.13 0.22 0.30 市盈率(P/E) 21.78 47.14 36.67 21.15 16.03 市净率(P/B) 2.81 2.53 2.10 1.91 1.71 市销率(P/S) 0.64 0.48 0.37 0.30 0.32 EV/EBITDA 14.20 15.91 20.21 12.95 11.55 资料来源：wind，天风证券研究所 -5%2%9%16%23%30%37%2019-012019-052019-09中远海控航运沪深300 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 利润表(百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 货币资金 26,089.75 33,994.97 12,431.96 30,247.00 27,993.12 营业收入 90,463.96 120,829.53 155,399.45 191,246.79 180,643.91 应收票据及应收账款 6,493.78 9,008.33 12,042.24 3,082.37 11,203.72 营业成本 82,604.64 110,604.88 141,425.23 175,956.99 163,206.56 预付账款 1,684.10 2,443.27 4,021.52 3,796.85 3,137.34 营业税金及附加 165.60 230.75 285.07 355.80 337.60 存货 2,330.22 4,100.91 2,853.10 6,206.76 1,893.93 营业费用 53.09 61.46 75.31 102.06 91.08 其他 2,338.03 10,756.92 8,667.46 9,038.16 9,640.20 管理费用 5,179.22 6,833.41 11,478.40 9,446.54 9,920.71 流动资产合计 38,935.87 60,304.40 40,016.28 52,371.14 53,868.30 研发费用 0.00 19.69 0.00 0.00 0.00 长期股权投资 25,862.04 28,877.47 28,877.47 28,877.47 28,877.47 财务费用 1,729.94 2,967.29 2,988.00 2,915.50 2,770.50 固定资产 49,114.45 109,462.62 109,235.28 108,029.70 106,224.19 资产减值损失 12.77 2.03 41.49 18.76 20.76 在建工程 8,279.57 5,804.17 3,518.50 2,159.10 1,325.46 公允价值变动收益 0.00 (77.27) 51.92 52.96 54.02 无形资产 4,542.61 7,957.98 7,579.02 7,200.06 6,821.10 投资净收益 3,918.92 2,235.04 2,796.33 2,609.22 2,671.59 其他 5,949.14 15,737.17 12,005.05 12,766.45 13,476.03 其他 (8,157.05) (5,092.48) (5,696.51) (5,324.36) (5,451.22) 非流动资产合计 93,747.81 167,839.41 161,215.32 159,032.78 156,724.24 营业利润 4,956.84 3,044.73 1,954.20 5,113.32 7,022.31 资产总计 133,190.00 228,143.80 201,443.01 211,643.17 210,742.76 营业外收入 872.68 840.09 851.00 847.33 848.56 短期借款 10,939.80 48,220.62 17,328.02 17,328.02 17,328.02 营业外支出 126.48 39.50 68.00 58.33 61.56 应付票据及应付账款 16,433.61 20,096.86 31,205.73 33,038.12 24,527.23 利润总额 5,703.04 3,845.32 2,737.20 5,902.32 7,809.31 其他 16,118.59 20,461.64 20,268.04 22,151.13 20,033.25 所得税 872.35 818.96 418.69 885.35 1,171.40 流动负债合计 43,491.99 88,779.12 68,801.79 72,517.28 61,888.50 净利润 4,830.69 3,026.36 2,318.51 5,016.97 6,637.91 长期借款 30,037.75 47,051.67 47,051.67 47,051.67 47,051.67 少数股东损益 2,168.75 1,796.34 737.36 2,275.27 3,020.49 应付债券 13,385.25 17,828.85 16,355.50 15,856.53 16,680.29 归属于母公司净利润 2,661.94 1,230.03 1,581.16 2,741.70 3,617.42 其他 2,564.43 18,131.28 7,397.87 9,364.53 11,631.23 每股收益（元） 0.22 0.10 0.13 0.22 0.30 非流动负债合计 45,987.43 83,011.80 70,805.04 72,272.73 75,363.19 负债合计 89,479.42 171,790.92 139,606.83 144,790.01 137,251.69 少数股东权益 23,041.29 33,466.68 34,204.03 36,479.31 39,499.80 主要财务比率 2017 2018 2019E 2020E 2021E 股本 10,216.27 10,216.27 12,259.53 12,259.53 12,259.53 成长能力 资本公积 27,718.64 28,215.83 28,215.83 28,215.83 28,215.83 营业收入 27.13% 33.57% 28.61% 23.07% -5.54% 留存收益 12,003.71 13,791.47 15,372.62 18,114.32 21,731.75 营业利润 -162.65% -38.58% -35.82% 161.66% 37.33% 其他 (29,269.33) (29,337.36) (28,215.83) (28,215.83) (28,215.83) 归属于母公司净利润 -126.87% -53.79% 28.55% 73.40% 31.94% 股东权益合计 43,710.58 56,352.89 61,836.19 66,85