业绩大超市场预期，公司新周期成长拐点确立

证券研究报告 蓝思科技（300433.SZ）点评报告 业绩大超市场预期，公司新周期成长拐点确立 2020.01.19 肖明亮(分析师) 李峥嵘（研究助理） 电话： 020-88832290 020-88832290 邮箱： xiaoml@gzgzhs.com.cn li.zhengrong@gzgzhs.com.cn 执业编号： A1310517070001 A1310118080006 事件： 公司发布2019年业绩预告，报告期内实现归母净利润变动区间为24.52-26.12亿元，同比增长285%-310%。 核心观点： ◼ 业绩大超预期，市场需求、公司竞争力及经营效率三要素显著提升。按预告中值估计，2019年公司归母净利润约为25.32亿元，同比增长297.49%，2019Q4单季度归母净利润约为14.23亿元，环比增长12.49%，同比2018Q4扭亏为盈。从扣非后归母净利润角度，2019年公司扣非后归母净利润约为20.32亿元（取业绩预告中值），不仅同比扭亏为盈，且实现大幅盈利。我们认为公司盈利大幅改善主要受益三大因素：1）市场需求向好，产销两旺，产能利用率处在较高水平，使得盈利能力大幅改善。展望2020H1，A客户有望推出新款机型SE 2，安卓端同样新机型推出，这将有利于维持公司2020H1合理的产能利用率，呈现“淡季不淡”的良好态势。展望2020H2，进入A客户手机销售旺季，5G换机周期将被正式掀起，因而我们认为公司市场需求持续向好态势不变。２）公司竞争力显著提升。我们在深度报告《蓝思科技：新周期开启，最为受益标的》认为市场并未意识到公司购买端议价权的提升，并通过波特五力模型进行阐述。公司作为全球外观件龙头企业，全球技术创新以公司为主，客户在终端方案上需与公司进行协同创新，这在提升公司与客户粘性同时，有利于构建公司竞争壁垒。比如，2019年公司率先推出高技术门槛核心产品，如瀑布式3D 玻璃、磨砂质感一体式玻璃后盖、幻影效果玻璃后盖等产品，公司在细分领域市占率进一步提升。因而，我们认为公司竞争力将会持续提升，产业链议价能力在加强。3）精益管理优化全面推进，经营效率改善明显。2019年公司在企业治理水平、管理与生产方式、资源与生产效率、客户与产品结构、成本与资产结构等多个方面取得阶段性成果，各园区生产效率、产品良率、综合成本等经营管理指标全面显著提升。我们认为公司具有15+年的行业经验和工艺积累，尤其拥有自研工艺技术、核心耗材及自动化设备，在智能制造水平及精益管理优化进展方面有望持续超越市场预期。 ◼ 确认判断，公司新周期上升通道已经打开。我们在2019年10月底发布深度报告《蓝思科技：新周期开启，最为受益标的》，认为投资主线要从需求→产能利用率→利润弹性来把握，进而我们看好公司需求端产业周期、核心供应商地位、产业链议价及长期业务布局。2019年12月我们发布点评报告《可交债顺利落地，公司新周期上升通道》，认为公司新周期上升通道逐步打开，进一步阐述公司在全球可穿戴外观件及零部件强烈推荐（维持） 电子行业 股价走势 股价表现 涨跌(%) 1M 3M 6M 蓝思科技 17.67 32.91 170.29 电子行业 6.40 28.88 50.79 沪深300 3.03 7.38 10.26 基本资料 总市值（亿元） 750.30 总股本（亿股） 42.51 流通股比例 99.63% 资产负债率 52.98% 大股东 蓝思科技（香港）有限公司 大股东持股比例 65.97% 广证恒生-蓝思科技（300433)-公司深度-新周期开启，最为受益标的-20191031 广证恒生-蓝思科技（300433.SZ）-可交债顺利落地，公司新周期上升通道逐步打开-20191218 -50%0%50%100%150%200%19/0119/0419/0719/1020/01沪深300电子（申万）蓝思科技 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 2 页 共 6 页 蓝思科技（300433.SZ）点评报告 及智能汽车业务领域的龙头地位。当前我们确认判断，公司产品创新不断，价值提升明确，新周期上升通道已经打开。玻璃盖板价值量主要体现在外形（热弯）、工艺（镀膜、雾面、强化等）等，目前安卓端在外形方面创新不止，2D→2.5D→3D→3.5D，价值潜力不断增大。A客户端主要体现在工艺方面，镀膜、火山口一体化等使其玻璃盖板价值量不断提升。随着5G及OLED普及，我们预计玻璃盖板潜力将会更大。 ◼ 可穿戴行业景气度高企，公司为全球可穿戴外观件及零部件龙头企业。依据IDC预计，2023年可穿戴设备全球出货量有望突破3.02亿台，2019-2023年CAGR为12%，整体处在增量市场中。其中智能手表和TWS耳机出货量预计占比78.48%，占据可穿戴市场主要份额。公司是全球主要可穿戴设备品牌厂商的核心战略一级供应商，公司的玻璃、蓝宝石、陶瓷、触控等产品均大份额地应用在中高端可穿戴设备上，同时，公司结合行业最完备的贴合技术与业务量产实力，不断深化一体化制造优势，不断提高可穿戴设备外观及零部件的交付门槛，客户涵盖A客户、H客户及三星等头部优质客户，持续领跑可穿戴设备细分领域。下游客户角度看，依据IDC及Strategy Analytics数据，A客户的iWatch及AirPods分别占据智能手表及TWS耳机市场50%以上份额。公司是A客户蓝宝石材料和陶瓷的核心战略供应商，其中蓝宝石材料主要应用于Apple watch防护面板，陶瓷材料应用在Apple watch表背、表壳及表冠。公司现在拥有这两种材料全产业链制造能力，蓝宝石方面已具备成熟的蓝宝石长晶设备制造、蓝宝石生产、后段加工的全产业链生产制造能力，陶瓷方面已具备精密陶瓷粉体原材料及胚料制造、烧结、后段加工能力。TWS耳机领域，公司投资9047万元增资入股豪恩声学，占股15%。豪恩声学是终端电声成品领域重要的ODM/OEM公司，客户涵盖Vivo、雷蛇、罗技、海盗船、安克等一批优质客户。综合公司业务布局及客户优势，公司有望持续受益可穿戴设备高景气度。 ◼ 智能汽车业务订单稳健，把握优质客户未来成长可期。公司凭借消费电子领先的玻璃盖板技术，布局智能汽车业务，并凭借玻璃盖板在产业链中的优势地位，向下游组装业务拓展，作为模块供应商，成为OEM厂商中控屏的一级供应商。相比消费电子业务，智能汽车业务上游供应商的份额较为稳定，这主要因为汽车产业认证周期较长，厂商基于安全性和稳定性考量一般不会随意更换供应商。公司从消费电子业务横向拓展至智能汽车业务，本就可以获得稳定的订单和收入。公司同时将零部件供应商身份转变为模块供应商身份，使得公司可以有效控制总成本，放大产品价值量，提高公司在供应链中的影响力。客户方面，公司是特斯拉全球核心一级战略供应商，而特斯拉在智能汽车行业地位，类似消费电子中的苹果，引领行业的创新和发展。另一方面，公司也会推动与德系、美系等全球高端智能汽车厂商的深度战略合作，形成强大的客户矩阵。公司把握住这优质客户，一方面将会充分受益其进步发展。另一方面也会对其他智能汽车厂商形成强烈的示范作用，业务将会更容易开拓。因而，我们看好公司智能汽车业务的发展前景，随着智能汽车销量回暖，我们预计公司智能汽车业务将在明后年进一步增长。 ◼ 盈利预测： 我们预计公司2019/2020/2021年营收为321.05、374.97、443.08亿元，YoY 15.83%、16.80%、18.16%，归母净利润为25.85、38.00、47.43亿元，YoY 305.74%、47.05%、24.80%，最新股本摊薄EPS为0.61、0.89、1.12元，当前股价对应PE分别为29.03、19.74、15.82，我们给予 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 3 页 共 6 页 蓝思科技（300433.SZ）点评报告 2020年25-30PE，对应目标价22.2-26.7元，合理估值空间为26.06%-51.27%，维持“强烈推荐”评级。 ◼ 风险提示： 行业竞争趋紧、3D 及 3.5D 玻璃盖板渗透不及预期、出口税收返还政策变化、公司新品拓展及产能爬坡不及预期、大客户订单流失风险。 主要财务指标 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 27717.50 32105.21 37497.37 44307.81 同比(%) 16.94% 15.83% 16.80% 18.16% 归属母公司净利润（百万元） 637.01 2584.59 3800.59 4743.15 同比(%) -68.88% 305.74% 47.05% 24.80% 毛利率(%) 22.63% 25.47% 25.76% 26.73% ROE(%) 3.74% 13.53% 17.23% 18.33% EPS-最新摊薄（元/股） 0.15 0.61 0.89 1.12 P/E 117.79 29.03 19.74 15.82 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 4 页 共 6 页 蓝思科技（300433.SZ）点评报告 盈利预测模型： 财务报表预测及比率分析资产负债表利润表会计年度2016201720182019E2020E2021E会计年度2016201720182019E2020E2021E货币资金2232.625603.584496.853210.525182.2012052.42营业收入15236.1223702.9627717.5032105.2137497.3744307.81应收票据及账款3472.665788.846213.777451.938703.5110284.27营业成本11384.8617076.5021444.8123928.3227839.6432463.19预付账款11.1331.3530.5233.7639.4346.59营业税金及附加149.70156.51230.39264.76289.50358.59其他应收款36.1566.8951.1275.3387.6596.42销售费用391.04413.27557.27610.00524.96642.46存货1958.202210.262760.243088.503593.354190.13管理费用2320.522924.192030.582231.312343.592791.39其他流动资产727.27660.25844.50936.241093.491292.09研发费用0.000.001480.021733.681987.362348.31流动资产总计8438.0214361.1814397.0014796.2918699.6227961.92财务费用10.99363.42613.75556.41383.33309.70长期股权投资44.9235.7434.2234.2234.22