重大事件快评：预中标三峡广东500MW海上订单试水新机型提升竞争力

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 2011-08-10a [Table_KeyInfo] 证券研究报告—动态报告/公司快评 电力设备新能源 [Table_StockInfo] 明阳智能（601615） 增持 重大事件快评 新能源 2020年01月07日 [Table_Title] 预中标三峡广东500MW海上订单 试水新机型提升竞争力 证券分析师： 方重寅 fangchongyin@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980518030002 联系人： 王蔚祺 wangweiqi2@guosen.com.cn 事项： [Table_Summary] 明阳智能2020年1月6日公告，预中标三峡新能源阳西沙扒三期采购I标段（200MW）和三峡新能源阳西沙扒五期（300MW）海上风电项目，中标总金额约为32.95亿元，占公司2018年度经审计营业收入的48%，预计对公司2020年及2021年的经营业绩产生积极影响，项目预计2020年5月份开始第一批供货，2021年7月份完成供货。 国信电新观点：1）如果此次顺利中标，预期显著提升公司2020和2021年营业收入。2）公司占同一批招标容量的50%，获得最大市场份额；3）项目拟采用公司MySE6.45-180风力发电机组，因该机型属于新开发机型，目前尚未量产，此次交付将帮助公司迅速实现新机型的量产化，为未来的市场竞争奠定基础。4）投资建议：公司深耕海上风电赛道，在手海上风电订单累计超过4GW，且均为2021年抢装项目。此次中标三峡500MW新机型订单，有利于公司快速回收研发和产能建设投入，促进产品制造成本下降，提升未来的市场竞争力。5）风险提示：公司首发限售6.49亿股预计在2020年1月23日，可能对股价形成压力；新机型研发投运存在一定风险。由于尚无法确定新机型的制造成本和毛利润，因此维持此前盈利预测，预计19-21年归母净利润6.31/10.12/11.92亿，对应EPS为0.45/0.73/0.86元，对应当前股价PE为28.4/17.7/15.1X，公司是2019年国内海上风电新增订单容量排名第二的整机厂商，拥有非常确定的业绩成长性，维持13.33-15.77元的估值区间，维持“增持”评级。 评论：  中标三峡新能源阳西沙扒500MW海上风电设备招标，占据半壁江山。 公司1月6日公告，本次中标金额约329,530万元，占公司2018年度经审计营业成本约63.73%，占公司2018年度经审计营业收入约47.74%；中标风电机组单千瓦价格分别为6548元和6619元，与公司2019年上半年销售的海上风机售价相当，预计对公司2020年及2021年的营业收入产生积极影响。 表1：三峡新能源广东省阳江市阳西沙扒三、四、五期海上风电项目风电机组设备采购中标候选人公示信息 三峡新能源招标项目 中标企业 中标价格（万元） 中标容量（MW） 中标单价（元/千瓦） 阳西沙扒三期（400MW）海上风电项目风电机组设备采购I标 明阳智能 130,967.25 200 6,548 阳西沙扒三期（400MW）海上风电项目风电机组设备采购II标 金风科技 138,925.26 200 6,946 阳西沙扒四期（300MW）海上风电项目风电机组设备采购 东方电气 214,312.00 300 7,144 阳西沙扒五期（300MW）海上风电项目风电机组设备采购 明阳智能 198,563.25 300 6,619 资料来源:三峡新能源，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 本次中标项目公司未能准确测算出净利润，其原因如下：1、本次中标的两个项目机型为公司MySE6.45-180风力发电机组，因该机型属于新开发机型，目前尚未量产，大部分原材料尚与供应商谈判中，项目成本尚无法准确测算；2、后续合同谈判涉及对本次投标的供应商配置、供货范围和技术要求，可能对本次中标阶段的成本测算产生一定程度的影响。 预计公司在2020-2021年完成500MW（78台套）6.45/180新机型的生产和销售，将有效的分摊相关的模具成本，积累工艺流程、优化整体解决方案，可以促进新产品成本快速下降，提升市场竞争力。 17亿可转债顺利上市 助力整机及关键部件研发制造 2020年1月7日公司可转债上市，本次发行募集资金总额为17亿元，扣除发行费用后实际募集资金净额为16.8亿元。募集资金用于10MW海上风电整机及关键部件研制项目、200MW风电场的建设以及补充流动资金。风机零部件质量决定风力发电机组质量，公司投入资金提升风力发电机组核心部件的研发、设计和制造能力，不仅可以有效控制成本，提升盈利能力，还可以从整机系统角度对风机部件进行优化设计，提高风机运行效率及可靠性，从而更好满足客户的多层次需要，保持企业的产品核心竞争力。 2020年由于抢装需求旺盛，预计公司对外销售容量将翻倍至5GW，其中陆上销售量4GW，海上销售量1GW左右。截至2019年三季度末，公司在手风机订单合计12.56GW，其中待执行订单8GW，中标未签合同订单4.56GW。 表2：2019年3季度末公司在手订单各机型占比及容量 机型 占比 容量（MW） <3.0MW 10.5% 1,319 3.X MW 44.1% 5,539 4.X MW 12.7% 1,595 5.5MW 22.7% 2,851 6.X MW 4.8% 603 7.X MW 1.2% 151 资料来源:明阳智能，国信证券经济研究所整理  投资建议：巨额订单在手，2020年业绩高成长确定性强，维持增持评级 如果此次成功中标500MW海上订单，预期显著提升公司2020和2021年营业收入，项目拟采用公司MySE6.45-180风力发电机组，因该机型属于新开发机型，此次交付将帮助公司迅速实现新机型的量产化，为未来的市场竞争奠定基础。投资建议：公司深耕海上风电赛道，在手海上风电订单累计超过4GW，且均为2021年抢装项目。此次中标三峡500MW新机型订单，有利于公司快速回收研发和产能建设投入，促进产品制造成本下降，提升未来的市场竞争力。 维持此前盈利预测，预计19-21年归母净利润6.31/10.12/11.92亿，对应EPS为0.45/0.73/0.86元，对应当前股价PE为28.4/17.7/15.1X，公司是2019年国内海上风电新增订单容量排名第二的整机厂商，拥有非常确定的业绩成长性，维持13.33-15.77元的估值区间，维持“增持”评级。  风险提示：公司首发限售6.49亿股预计在2020年1月23日，可能对股价形成压力；新机型研发投运存在一定风险。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 2018 2019E 2020E 2021E 利润表（百万元） 2018 2019E 2020E 2021E 现金及现金等价物 3313 700 700 700 营业收入 6902 12424 16772 19288 应收款项 6160 6467 12407 13211 营业成本 5171 9815 12747 14466 存货净额 1445 3537 4230 4076 营业税金及附加 77 137 184 212 其他流动资产 643 1419 1766 2009 销售费用 715 1118 1509 1736 流动资产合计 11663 12225 19205 20097 管理费用 365 750 864 910 固定资产 6223 13086 17573 11453 财务费用 257 284 598 604 无形资产及其他 836 1295 1753 2211 投资收益 63 350 240 0 投资性房地产 3206 3206 3206 3206 资产减值及公允价值变动 80 0 0 0 长期股权投资 404 404 404 404 其他收入 (80) 42 42 42 资产总计 22332 30216 42141 37371 营业利润 380 713 1152 1402 短期借款及交易性金融负债 1747 5800 13518 6065 营业外净收支 6 6 6 0 应付款项 5599 6821 8786 10004 利润总额 387 719 1158 1402 其他流动负债 2752 3860 4996 5432 所得税费用 (36) 93 155 222 流动负债合计 10099 16480 27300 21501 少数股东损益 (3) (6) (10) (12) 长期借款及应付债券 3590 3590 3590 3590 归属于母公司净利润 426 631 1012 1192 其他长期负债 3754 4754 5054 5254 长期负债合计 7344 8344 8644 8844 现金流量表（百万元） 2018 2019E 2020E 2021E 负债合计 17444 24825 35945 30345 净利润 426 631 1012 1192 少数股东权益 436 434 430 425 资产减值准备 4 422 59 (35) 股东权益 4452 4957 5767 6601 折旧摊销 348 773 1095 1196 负债和股东权益总计 22332 30216 42141 37371 公允价值变动损失 (80) 0 0 0 财务费用 257 284 598 604 关键财务与估值指标 2018 2019E 2020E 2021E 营运资本变动 (84) (1824) (6120) 5927 每股收益 0.31 0.46 0.73 0.86 其它 (5) (424) (63) 30 每股红利 0.17 0.09 0.15 0.26 经营活动现金流 609 (423) (4016) 8310 每股净资产 3.23 3.59 4.18 4.78 资本开支 (1471) (6116) (3500) (499) ROIC 8% 5% 7% 9% 其它投资现金流 64 0 0 0 ROE 10% 13% 18% 18% 投资活动现金流 (916) (6116) (3500) (499) 毛利率 25% 21% 24% 25% 权益性融资 38 0 0 0 EBIT Margin 8% 5% 9% 10% 负债净变化 339 0 0 0 EBITDA Margin 13% 11% 15% 16% 支付股利、利息 (239) (126) (202) (358) 收入增长 30% 80% 35% 15% 其它融资现金流 557 4052 7718 (7453) 净利润增长率 20% 48% 60% 18% 融资活动现金流 793 3926 7516 (7811) 资产负债率 80% 84% 86% 82% 现金净变动 486 (2613) 0 0 息率 1.4% 0.7% 1.2% 2.1% 货币资金的期初余额 2826 3313 700 700 P/E 40.8 28.4 17.7 15.1 货币资金的期末余额 3313 700 700 700 P/B 3.9 3.5 3.0 2.6 企业自由现金流 (57