固定收益简报：对2019年11月工业利润点评兼债市策略，利润增速由负转正，不确定性依然存在

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019年12月27日 固定收益 利润增速由负转正，不确定性依然存在 ——对2019年11月工业利润点评兼债市策略 固定收益简报 ◆ 事件 2019年12月27日，国家统计局公布2019年1-11月全国规模以上工业企业利润数据。11月份，规模以上工业企业实现利润总额5939.1亿元，同比增长5.4%，10月份为同比下降9.9%。1-11月份，全国规模以上工业企业实现利润总额56100.7亿元，同比下降2.1%（按可比口径计算），降幅比1-10月份收窄0.8个百分点。 ◆ 点评 11月份工业企业利润增速由负转正，主要原因是企业生产规模扩张和工业品出厂价格降幅收窄。11月全国规模以上工业企业利润当月利润总额由负转正，增长5.4%。增长的原因主要有两方面，一是工业生产和销售增长明显加快，二是工业品出厂价格降幅收窄。1-11月工业企业利润累计同比仍处于负值，主要原因是今年经济总体偏弱，企业整体盈利不佳。 企业情况走势有分化，私营企业利润增长但负债率下降较慢。规模以上工业企业中，1-11月份国有控股企业实现利润总额同比下降11.2%，股份制企业实现利润总额下降1.6%，私营企业实现利润总额增长6.5%。不同所有制企业资产负债率走势不同，股份制企业资产负债率小幅增长。 11月企业存在一定的补库存现象。产成品存货11月增加411.8亿元，10月增加786.80亿元，企业存在一定的补充库存现象。 采矿、热力生产和供应业增速仍然较快，汽车制造业下降幅度有所收窄。1-11月工业企业利润累计同比增速较高的行业主要在集中采矿业和电力、热力生产和供应业，汽车制造业增速下降幅度有所收窄。 ◆ 债市策略 工业企业生产规模近期呈现一定扩张迹象。但是金融周期下半场，经济主体扩张谨慎，因此目前判断基本面已经企稳时间为时尚早，当前经济下行压力仍然较大，工业企业利润的波动性和不确定性依然存在。 今年11月末财政部提前下达2020年专项债额度，目前部分省市已经公布1季度专项债发行计划。我们认为，地方政府将在元旦后密集发行债券，地方债密集发行叠加春节效应，可能对流动性形成一定冲击。 ◆ 风险提示 当前经济下行压力仍然较大，受市场需求、工业品价格等多重因素影响，工业企业利润的波动性和不确定性依然存在。 分析师 张旭 (执业证书编号：S0930516010001) 010-58452066 zhang_xu@ebscn.com 联系人 李枢川 010-58452065 lishuchuan@ebscn.com 相关报告 三维度评价地方政府综合实力——地方债研究专题之二 ······································ 2019-10-21 探索各省地方债收益率差异的“秘密”——地方债研究专题 ······································ 2018-11-21 “稳增长”还是“去杠杆”？——7月30日政治局会议感触： ······································ 2019-07-30 包商银行债权处置方案引发的思考——用TLAC解决负向宏观外溢性 ······································ 2019-07-26 债券市场以稳为主——光大证券2019年下半年利率债投资 ······································ 2019-06-19 2019-12-27 固定收益 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 事件 2019年12月27日，国家统计局公布2019年1-11月全国规模以上工业企业利润数据。1-11月份，全国规模以上工业企业实现利润总额56100.7亿元，同比下降2.1%（按可比口径计算），降幅比1-10月份收窄0.8个百分点。11月份，规模以上工业企业实现利润总额5939.1亿元，同比增长5.4%，10月份为同比下降9.9%。 点评 1、11月份工业企业利润增速由负转正，主要原因是企业生产规模扩张和工业品出厂价格降幅收窄 11月全国规模以上工业企业利润当月利润同比增速由负转正，增长5.4%（10月份为下降9.9%）。增长的原因主要有两方面。一是工业生产和销售增长明显加快。11月份，规模以上工业增加值同比实际增长6.2%，增速比10月份加快1.5个百分点，企业生产规模扩张带来了盈利增加。二是工业品出厂价格降幅收窄。11月份，工业生产者出厂价格同比下降1.4%，降幅比10月份收窄0.2个百分点；工业生产者购进价格同比下降2.2%，降幅比10月份扩大0.1个百分点。根据统计局测算，11月份工业品价格变动导致全部规模以上工业企业利润增速比10月份回升4.0个百分点。 1-11月全国规模以上工业企业利润累计同比仍维持负增（-2.1%），但比前值少减少0.8个百分点，整体仍处于负值，主要原因是今年经济总体偏弱，企业整体盈利不佳。 图1：全国规模以上工业企业当月利润同比由负转正 资料来源：Wind，光大证券研究所 纵轴：% -12-7-23813182018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-11 2019-12-27 固定收益 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 2、企业情况走势有分化，私营企业利润增长但负债率下降较慢 在规模以上工业企业中，1-11月份国有控股企业实现利润总额同比下降11.2%，股份制企业实现利润总额下降1.6%，私营企业实现利润总额增长6.5%。 图2：11月份规模以上工业增加值同比增速加快 资料来源：Wind，光大证券研究所 纵轴：% 图3：规模以上工业企业中，国企利润继续下滑 资料来源：Wind，光大证券研究所 纵轴：% 11月末，规模以上工业企业资产总计118.89万亿元，同比增长6.0%；负债合计67.61万亿元，增长5.3%；所有者权益合计51.28万亿元，增长6.9%；资产负债率为56.9%，同比降低0.3个百分点。但是不同所有制企业资产负债率走势不同，股份制企业资产负债率小幅增长。 (4)(2)0246810121416182017-022017-052017-082017-112018-022018-052018-082018-112019-022019-052019-082019-11-15-10-505102019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-11利润增长国企利润增长股份制企业利润增长私营企业 2019-12-27 固定收益 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 图4：企业负债率整体下降，股份制企业资产负债率小幅增长 资料来源：Wind，光大证券研究所 纵轴：% 3、11月企业存在一定的补库存现象 11月，企业利润下降势头减弱营收状况没有改善，费用仍在持续上升，但整体成本在下降且处于本年最低水平，这使得利润下降势头稍有减弱。 营运能力方面，1-11月规模以上工业企业同比营收增幅与成本增幅持平，营收利润率从前值的5.85%升高至5.91%，升高0.06个百分点。应收票据及应收账款平均回收期为55.7天，同比增加1.8天，稍有增长。产成品存货当月增加411.8亿元，上月增加786.80亿元，结合今年成品库存情况，企业存在一定的补充库存现象。 图5：企业经营费用仍在持续上升，但成本下降到本年地位 资料来源：Wind，光大证券研究所 纵轴：元 4、采矿、热力生产和供应业增速仍然较快，汽车制造业下降幅度有所收窄 1-11月，工业企业利润累计同比增速较高的行业主要集中在采矿业和电力、热力生产和供应业，其中黑色金属矿采选业（同比增长170.7%）、开采专业及辅助性活动（80.4%），和电力、热力生产和供应业（同比增长20.6%），均延续了上月高速增长态势。汽车制造业利润累计同比增速-13.9%，但是下降幅度有所收窄（10月份累计同比为-14.7%）。 5052545658602017-122018-012018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-11国企股份制企业私营企业8.38.48.58.68.78.88.999.19.284.184.284.284.384.384.484.484.52019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-11百元营收中成本百元营收中费用（右轴） 2019-12-27 固定收益 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告 图6：汽车制造业利润仍未改善，但下降幅度有所收窄 资料来源：Wind，光大证券研究所 纵轴：% 债市观点 11月工业利润增速由负转正，工业企业生产规模近期呈现一定扩张迹象。但是金融周期下半场，经济主体扩张谨慎，因此目前判断基本面已经企稳为时尚早，还需要更多的数据才可能进行清晰的研判，当前经济下行压力仍然较大，工业企业利润的波动性和不确定性依然存在。 今年11月末财政部提前下达2020年专项债额度1万亿，目前部分省市已经公布1季度专项债发行计划。我们认为，地方政府在元旦后密集发行债券的可能性较大。明年春节在1月份，地方债密集发行叠加春节效应，可能对流动性形成一定冲击，需要予以关注。在明年债市的判断上，我们仍维持之前的看法，即认为10Y国债仍将在2.95%-3.35%区间内震荡，很难形成向上的趋势性风险以及向下的趋势性机会。 图7：10Y国债收益率 资料来源：Wind，光大证券研究所 纵轴：% 注：19Q4数据截至12月26日 -45-40-35-30-25-20-15-10-502019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-1122.533.544.52017-12-312018-01-312018-02-282018-03-312018-04-302018-05-312018-06-302018-07-312018-08-312018-09-302018-10-312018-11-302018-12-312019-01-312019-02-282019-03-312019-04-302019-05-312019-06-302019-07-312019-08-312019-09-302019-10-312019-11-30 2019-12-27 固定收益 敬请参阅最后一页特别声明 -6- 证券研究报告 风险提示 当前经济下行压力仍然较大，受市场需求、工业品价格等多重因素影响，工业企业利润的波动性和不确定性依然存在。 2019-12-27 固定收益 敬请参阅最后一页特别声明 -7- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行业及公司评级 买入 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上； 增持 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性 未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 卖出 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上； 无评级 因无法获取必