华创策略联合行业观点概述：地产竣工链如何把握？

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 【策略专题】 地产竣工链如何把握？ ——华创策略联合行业观点概述  【策略】结构性补库驱动经济改善预期升温，短期预计不会证伪 短期对于库存周期开启预期升温，我们认为1）补库是库存周期处于底部自发形成，但能否全面展开仍需观察。2）经济改善预期仍有延续窗口，支撑风险偏好提升。预计行情将体现以下特征：1）成长股可能要强于价值股，内生性驱动要强于外生性驱动，金融地产链可能要强于周期板块。2）短期美元有望维持弱势，对于新兴市场具有支撑作用，外部定价周期资源品可能要强于国内定价周期资源品。3）由于盈利增速边际变化的不同，科技核心可能要强于消费核心。结合自上而下逻辑、行情结构以及当前各板块的估值结构，我们认为地产竣工链是当前自上而下逻辑下相对较强的主线。  【地产】2020年竣工持续修复，新开工料不会断崖下跌 新开工对竣工传导的损耗受两方面影响：1）棚改资金的收紧对于2019年的竣工的有一定的损耗作用。2）房企融资手段受到不同程度打压，对竣工存在一定的损耗。考虑到棚改和资金两方面的影响，对于竣工，我们认为2019年到2021年整个竣工处于持续修复的一个状态，2019年同比负1.7%，2020年3%，2021年10.1%。去年三季度开始拿地进入到快速下行的状态，市场担忧今年二季度和三季度的新开工可能会出现快速下行，我们预计2019年和2020年新开工同比为6.5%和4.6%，进入到下行趋势，但是并不会有断崖式下跌。  【家电】地产竣工链回暖利好家电板块 家电行业处于房地产下游，地产的景气程度会在一定程度上影响到整个家电行业的发展。具体而言，1）地产对厨电的影响权重最大，空调、冰箱等次之；2）地产对厨电的传导周期大概是1-2个季度左右；3）空调的需求还会受到居民消费水平、天气等其他因素影响。  【轻工】板块景气仍将持续，关注未来三年企业核心能力提升情况 1）我们认为to-B端产业链上已经连续三个季度前导性反映交房回暖的企业将会继续延续景气，后期关注各个细分品类的核心竞争力的增强。2）定制家居产业链订单的回暖正在发生，预计明年Q1、Q2整体业绩向好，中周期维度来看，企业之间的竞争力反映在渠道裂变和渠道复杂化的背景下抓住新渠道和新客户的能力，重点首推欧派家居和志邦家居。3）至于最后端的软体家具产业链，我们预判明年Q1和Q2也会呈现回暖的态势。我们重点推荐顾家家居。  【汽车】2020年预计乘用车销量增长，但节奏有不确定性 当前行业已进入销量增速反弹+存货增速寻底阶段。汽车销量大致可分为首次购车与换购增购两类，首次购车占比大致6-7成，国内至少还有50%的渗透空间，渗透节奏对宏观经济更为敏感，呈现出比较显著的相关性。占比3-4成的换购增购市场指向中高端需求，主要受内部结构影响，2020年换购需求强劲的概率较小，2021年可能迎来大年。我们预期2020年乘用车销量有望实现0%-5%的增长，在由负转正的过程中，季度间可能仍然有较大增速差异。  【建筑建材】竣工链关注直接受益板块，基建关注明年一季度资金到位情况 1）竣工链两极分化比较严重的背景下，关注直接受益于竣工链、估值处于历史底部的龙头企业。2）基建板块，关注明年一季度资金到位情况。3）看好鸿路钢构，我们认为公司的规模优势以及管理能力构成了钢构龙头的壁垒。  风险提示： 全球经济动能弱化节奏超预期，联合宽松力度不及预期，逆周期调控政策超预期。 证券分析师：周隆刚 电话：010-66500868 邮箱：zhoulonggang@hcyjs.com 执业编号：S0360519080003 证券分析师：袁豪 电话：021-20572536 邮箱：yuanhao@hcyjs.com 执业编号：S0360516120001 证券分析师：龚源月 电话：021-20572560 邮箱：gongyuanyue@hcyjs.com 执业编号：S0360519060003 证券分析师：郭庆龙 电话：010-63214658 邮箱：guoqinglong@hcyjs.com 执业编号：S0360518100001 证券分析师：王彬鹏 邮箱：wangbinpeng@hcyjs.com 执业编号：S0360519060002 《【华创策略】验证渐近，保持谨慎——12月策略观点及金股组合》 2019-11-29 《漂浮的预期——12月华创总量观点概述》 2019-12-03 《【华创策略】放眼量，慢即是快—12月行业观点概述》 2019-12-04 相关研究报告 华创证券研究所 策略研究 策略专题 2019年12月24日 策略专题 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 目 录 一、【策略】结构性补库驱动经济改善预期升温，短期不会证伪 ....................................................................................... 3 二、【地产】2020年竣工持续修复，新开工不会断崖下跌 .................................................................................................. 3 三、【家电】地产竣工链回暖利好家电板块 ........................................................................................................................... 4 四、【轻工】板块景气仍将持续，关注未来三年企业核心能力提升情况 ........................................................................... 5 五、【汽车】2020年预计乘用车销量增长，但节奏有不确定性 .......................................................................................... 6 六、【建筑建材】竣工链关注直接受益板块，基建关注明年一季度资金到位情况 ........................................................... 6 七、相关标的梳理 ..................................................................................................................................................................... 7 八、风险提示 ............................................................................................................................................................................. 8 策略专题 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 一、【策略】结构性补库驱动经济改善预期升温，短期预计不会证伪 从宏观环境来看，当前正处于前期央行降息潮之后的效果观察期。中国处于库存周期尾声，而美国处于库存周期顶部下行初期，市场预期在这种错配之中表现出较大的不稳定性。我们可以看到，美联储经历了三次降息之后，12月选择了按兵不动，这就意味着对于全球权益市场而言，货币宽松预期及兑现驱动估值的逻辑编辑上有所弱化，但近期出现的重要的边际变化，就是全球经济动能好转预期的升温，权益市场的风险偏好继续升温，由此我们看到国际主要股指创出了新高。 A股短期经济边际的改善，对于市场预期的影响有具有了不一样的意义，集中体现在对于库存周期开启预期的升温。结合各项数据的跟踪观察，我们认为自上而下，结构性补库驱动经济改善预期短期无法证伪，是阶段内市场的主导驱动。其中有这么几点可能需要强调一下：1）当前的补库我们认为是有的，这是库存周期处于底部自发形成的，但是否是全面性的展开，我们认为仍需观察。从实际驱动来看，当前主要有暖冬使得基建地产链条相对较强，美欧季节性采购需求，以及阶段内汽车生产数据有所改善，但是考虑到这些因素的季节性，以及终端需求仍未转向，这种改善延续性是存疑的。2）短期之内，这种经济改善预期仍有延续窗口。前期宽松政策的效果仍值得期待，当前宏观经济政策仍有进一步放松可能；中美第一阶段贸易谈判文本协议的达成，加上近期美欧日经济数据的边际改善，使得全球外贸领域预期改善；从数据公布节奏来看，当前进入了一个数据空窗期，这样相关数据边际的走弱，就会驱动库存周期走强的预期，叠加外资持续流入，以及机构投资者跨年配置需求，支撑风险偏好提升。 基于以上逻辑，我们认为行情结构预计将会体现出一下特征：1）结构性补库且存在不确定性：对于股市而言，风险偏好提升意义要强于盈利改善意义，成长股可能要强于价值股，内生性驱动要强于外生性驱动，金融地产链可能要强于周期板块。2）短期美元有望维持弱势：短期中美谈判、英国脱欧都有积极进展，日本近期推出财政刺激，美元有望维持弱势，一方面对于新兴市场具有支撑作用，另一方面，全球经济改善预期下，外部定价周期资源品可能要强于国内定价周期资源品。3）从科技核心和消费核心来看，由于盈利增速边际变化的不同，科技核心可能要强于消费核心。 短期科技和消费核心估值高企，市场交易风险有所提升。短期国家基金减持部分科技股，还有白酒领域甜蜜素事件可能对市场有所扰动，但我们认为主要是交易结构层面的，对于基本面逻辑影响有限，例如5G相关景气的信心，对于消费整体横向比较盈利增速相对较高的信心。对于市场整体而言，短期的扰动意味着市场折返跑，从上证综指来看，7月以来持续保持了2800-3000点区间折返跑的格局，这一格局可能要延续一段时间。行情结构上，阶段内可能会有一点的变化，核心就是以上所讲的强弱格局，可能会有所调整，但我们认为这是短期的。 结合自上而下逻辑、行情结构以及当前各板块的估值结构，我们认为地产竣工链是当前自上而下逻辑下相对较强的主线。实际上近期，我们可以看到银行、地产、家电、轻工、建筑建材包括汽车，表现都相对较强。随着地产竣工后续的持续回升，我们认为这是一条不可忽视的景气主线。 二、【地产】2020年竣工持续修复，新开工料不会断崖下跌 1、对于竣工，我们认为2019年到2021年整个竣工处于持续修复的一个状态，2019年同比负1.7%，2020年3%，2021年10.1%。 从历史数据看，竣工数据的绝对值体量相对较低，每年的新开工和销售的体量大概在17亿和20亿平左右，但是竣工的体量每年在10亿平左右。但从相对趋势性来看，新开工通对竣工的一个传导关系式指示性非常强，2017年之前新开工对竣工的传导一直是10个季度左右，而且相关性非常好。新开工从2016年1季度开始连续走强了4年，今年4季度大概率还是较强。但是从2016年的一季度往后推10个季度到11个季度，也就是18年的三季度，竣工数据走强并没有如期走强，新开工和竣工的相关性产生了较大的背离。 通过对各个省份的竣工情况进行分析，我们发现山东省的竣工压力较大。2019年前三个季度山东省竣工体量在全国占比为8.6%，但是前三季度山东省的商品房竣工面积累计同比下滑31%，其中9月的单月同比下滑43%。作为全国竣工大省，山东省对全国的竣工形成了比较明显的拖累，山东省