【粤开化工】山东赫达：新建项目赋能持续发展，下游延伸卡位蓝海赛道

请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.ykzq.com 1 / 4 其他化学制品 证券研究报告 | 公司研究 山东赫达(002810.SZ) 【粤开化工】山东赫达（002810）-新建项目赋能持续发展，下游延伸卡位蓝海赛道 2019年12月17日 事项： 公司近期与高青县台湾工业园区管理委员会签署了《投资合作协议书》，拟在山东省淄博市高青县投资建设4万吨/年纤维素醚项目，包括建设1万吨/年医药食品级纤维素醚，2万吨/年建材级纤维素醚以及1万吨/年涂料级纤维素醚，总投资额预计8亿元，预计2021年12月完成一期工程。 评论：  纤维素醚产能翻倍，比肩海外巨头 我国是纤维素醚产销大国，产量从14年的13.2万吨增长到18年的21.2万吨，在建材级产品市场已经形成了完善的产业规模和本土化优势。公司现有纤维素醚产能3.8万吨（3.4万吨建材级，0.4万吨食品医药级），稳居国内行业一线，随着本次4万吨纤维素醚项目建成投产，公司纤维素醚产能将实现翻倍，从而比肩美国陶氏、日本信越等海外巨头，有望进一步夯实龙头地位，再造一个赫达。  涂料行业保持高速增长，带动纤维素醚需求释放 2018年全国规模以上涂料企业产量达到1760万吨，按照《中国涂料行业“十三五”规划》，到2020年，涂料行业总产值预计增长到5,600亿元左右，涂料行业总产量预计增长到2,200万吨左右。建筑涂料约占涂料市场份额的33.3%，近几年，随着消费者环保意识增强和环保政策趋严，对建材环保要求提高，水性涂料越发受到市场青睐，随之推动纤维素醚的市场需求。涂料级纤维素醚主要应用于乳胶漆、真石漆等，单位添加量在千分之二到四，地产周期复苏背景下，涂料级纤维素醚需求有望迎来充分释放。  延伸布局植物胶囊，卡位优质蓝海赛道 全球每年胶囊需求达到1.4万亿粒，其中90%均为传统动物明胶胶囊，植物胶囊具备广阔蓝海市场空间。公司作为国内唯一具备植物胶囊生产能力的公司，充分享受先发优势，卡位优势赛道。一方面充分消化自身医药级纤维素醚产能，同时植物胶囊业务盈利能力显著强于主业（H1净利率达26.7%，远超公司整体盈利水平），预计今年实现销量65亿粒，明年突破100亿粒，产品有望持续放量。  看好公司持续扩产以及植物胶囊广阔市场空间，小品种高爆发，维持“买入”评级 公司深耕纤维素醚行业，产品线完备，全面覆盖建材级、医药级以及食品级产品生产，并延伸拓展产业链至下游植物胶囊领域大幅提升盈利能力，看好公司持续扩产以及植物胶囊广阔市场空间，公司业绩有望持续释放，维持公司19/20年盈利预测1.62/2.18亿，同比增速118.1%/34.5%，EPS0.85/1.15元，对应PE21.8/16.2倍，维持“买入”评级。  风险提示 原材料价格波动，汇率波动，需求不达预期 买入(维持) 当前价： 18.56元 分析师：于庭泽 执业编号：S0300518070002 电话：010-66235689 邮箱：yutingze@ykzq.com 相关研究 《山东赫达（002810）-植物胶囊持续爆发，ROE创历史新高》2019-04-23 《山东赫达（002810）-业绩持续爆发，盈利屡创新高》2019-08-23 《山东赫达（002810）-小品种高爆发，业绩再超预期》2019-10-22 山东赫达(002810.SZ)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.ykzq.com 2 / 4 附录：公司财务预测表（百万元） 资产负债表 2017 2018 2019E 2020E 现金流量表 2017 2018 2019E 2020E 流动资产 409.3 480.5 531.4 641.6 经营活动现金流 66.1 97.5 230.7 265.1 现金 100.1 76.9 76.9 76.9 净利润 46.6 74.4 162.3 218.3 应收账款 149.8 220.0 252.6 315.7 折旧摊销 46.0 53.6 76.7 89.5 其它应收款 2.4 1.0 1.2 1.5 财务费用 9.2 8.7 13.3 12.6 预付账款 13.1 15.9 18.1 22.3 投资损失 -0.3 -4.2 -6.9 -6.9 存货 127.3 154.2 166.8 205.4 营运资金变动 -35.0 -35.2 -28.2 -68.7 其他 16.5 12.6 15.8 19.8 其它 -0.4 0.1 13.5 20.2 非流动资产 699.4 841.3 971.4 1099.0 投资活动现金流 -163.5 -157.2 -203.1 -213.1 长期投资 8.6 9.1 9.1 9.1 资本支出 -164.0 -145.3 -210.0 -220.0 固定资产 530.2 700.8 830.7 948.1 长期投资 0.3 1.2 0.0 0.0 无形资产 94.2 95.4 95.7 105.9 其他 0.2 -13.1 6.9 6.9 其他 66.4 35.9 35.9 35.9 筹资活动现金流 145.7 40.5 -27.6 -52.0 资产总计 1108.7 1321.8 1502.8 1740.6 短期借款 55.0 -76.0 61.6 -39.3 流动负债 323.0 375.0 425.1 435.0 长期借款 90.2 79.7 -103.0 0.0 短期借款 156.0 80.0 141.6 102.3 其他 0.5 36.8 13.8 -12.6 应付账款 109.6 173.3 197.3 243.0 现金净增加额 48.4 -19.2 0.0 0.0 其他 57.3 121.8 86.2 89.7 非流动负债 106.4 174.7 109.0 109.0 主要财务比率 2017 2018 2019E 2020E 长期借款 95.4 161.0 95.4 95.4 成长能力 其他 11.0 13.6 13.6 13.6 营业收入 14.2% 40.2% 25.0% 25.0% 负债合计 429.4 549.7 534.2 544.0 营业利润 0.4% 65.5% 120.7% 34.6% 少数股东权益 4.0 15.0 22.2 31.9 归属母公司净利润 -3.4% 59.8% 118.1% 34.5% 归属母公司股东权益 675.2 757.0 1028.3 1246.6 获利能力 负债和股东权益 1108.7 1321.8 1502.8 1740.6 毛利率 21.72% 25.35% 32.00% 33.00% 净利率 7.15% 8.15% 14.22% 15.30% 利润表 2017 2018 2019E 2020E ROE 6.89% 9.83% 15.78% 17.51% 营业收入 651.4 913.1 1141.4 1426.7 ROIC 5.87% 7.65% 14.03% 16.17% 营业成本 509.9 681.7 776.1 955.9 偿债能力 营业税金及附加 7.9 5.9 8.0 10.0 资产负债率 0.39 0.42 0.36 0.31 营业费用 24.9 32.2 35.4 44.2 净负债比率 0.25 0.21 0.16 0.11 研发费用 0.0 35.6 50.0 60.0 流动比率 1.27 1.28 1.25 1.48 管理费用 46.8 56.1 66.2 82.8 速动比率 0.87 0.87 0.86 1.00 财务费用 11.6 3.1 13.3 12.6 资产减值损失 3.0 15.1 0.0 0.0 营运能力 公允价值变动收益 0.0 -0.3 -0.3 -0.3 总资产周转率 0.59 0.69 0.76 0.82 投资净收益 7.2 7.1 7.1 7.1 应收账款周转率 5.67 6.07 6.00 6.30 营业利润 54.5 90.3 199.3 268.1 应付账款周转率 5.18 5.00 4.45 4.61 营业外收入 0.4 0.3 0.3 0.3 每股指标(元) 营业外支出 0.9 1.5 1.5 1.5 每股收益 0.49 0.63 0.85 1.15 利润总额 54.0 89.1 198.1 267.0 每股经营现金 0.69 0.82 1.21 1.39 所得税 7.2 11.4 28.6 39.0 每股净资产 7.07 6.36 5.40 6.54 净利润 46.9 77.7 169.5 228.0 估值比率 少数股东损益 0.3 3.3 7.2 9.7 P/E 38.10 29.70 21.79 16.20 归属母公司净利润 46.6 74.4 162.3 218.3 P/B 2.63 2.92 3.44 2.84 EBITDA 109.3 144.2 289.2 370.3 EPS（元） 0.49 0.63 0.85 1.15 资料来源：公司财务报告、粤开证券研究院 山东赫达(002810.SZ)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.ykzq.com 3 / 4 分析师简介 于庭泽，清华大学本硕，2018年5月加入粤开证券，现任化工首席分析师，证书编号：S0300518070002。 研究院销售团队 北京 王爽 010-66235719 18810181193 wangshuang@ykzq.com 上海 徐佳琳 021-51782249 13795367644 xujialin@ykzq.com 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 与公司有关的信息披露 粤开证券具备证券投资咨询业务资格，经营证券业务许可证编号：10485001。 本公司在知晓范围内履行披露义务。 股票投资评级说明 投资评级分为股票投资评级和行业投资评级。 股票投资评级标准 报告发布日后的12个月内公司股价的涨跌幅度相对同期沪深300指数的涨跌幅为基准，投资建议的评级标准为： 买入：相对大盘涨幅大于10%； 增持：相对大盘涨幅在5%~10%之间； 持有：相对大盘涨幅在-5%~5%之间； 减持：相对大盘涨幅小于-5%。 行业投资评级标准 报告发布日后的12个月内行业股票指数的涨跌幅度相对同期沪深300指数的涨跌幅为基准，投资建议的评级标准为： 增持：我们预计未来报告期内，行业整体回报高于基准指数5%以上； 中性：我们预计未来报告期内，行业整体回报介于基准指数-5%与5%之间； 减持：我们预计未来报告期内，行业整体回报低于基准指数5%以下。 山东赫达(002810.SZ)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.ykzq.com 4 / 4 免责声明 本报告由粤开证券股份有限公司（以下简称“粤开证券”）提供，旨为派发给本公司客户使用。未经粤开证券事先书面同意，不得以任何方式复印、传送或出版作任何用途。合法取得本报告的途径为本公司网站及本公司授权的渠道，非通过以上渠道获得的报告均为非法，我公司不承担任何法律责任。 本报告基于粤开证券认为可靠的公开信息和资料，但我们对这些信息的准确性和完整性均不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。粤开证券可随时更改报告中的内容、意见和预测，且并不承诺提供任何有关变更的通知。本公司力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，不构成所述证券的买卖出价或询价，投资