请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 1 / 5 玻璃制造 证券研究报告 | 公司研究 旗滨集团(601636.SH) 【联讯建材公司点评】旗滨集团（601636）：进军药玻，增资电子玻璃，高端化战略进一步明晰 2019年12月08日 事项： 公司拟投资中性硼硅药用玻璃项目，项目计划分期建设，建设规模为3窑8线100吨/天（窑炉出料量）中性硼硅药用玻璃素管，以及产品深加工，项目总投资约6亿元。本次拟在湖南省郴州市资兴市投资建设第一期中性硼硅药用玻璃素管项目，本期项目计划总投资15,528万元，其中自筹资金10,000万元（本次投资采用跟投机制，公司筹资投入6,920万元，公司事业合伙人等关键管理人员共同投资设立的跟投平台跟投认缴3,080万元），其余5,528万元申请贷款解决。 评论：  药玻是公司继电子玻璃后产品高端化的又一发力方向 公司在规模做到全球数一数二之后，于今年发布了中长期发展规划，制定了“一体两翼”、“做强做大”的发展战略，其中“两翼”中的右翼就是产品高端化，电子玻璃仅只是公司产品高端化的第一步，目前进展顺利，有望于明年Q2实现正式供货。 公司的目标显然不止于此，此次进军药用玻璃是公司抢占高端市场选定的又一个方向。根据2017年一致性评价的内容，药玻市场有望迎来提质扩容，国家药监局于2017年颁布的一致性评价政策明确要求：仿制药使用的包装材料要与原研药一致，水针剂的药物全部使用中性硼硅玻璃。此项政策的颁布实施意味我国药品包装开启了中性5.0硼硅玻璃替代普通钠钙玻璃的用药安全之路，替代比例将逐年加大。  国内中性硼硅玻璃进口替代空间极大 从国际上来看，除中国印度等少数国家外，国际上药品针剂包装完全采用以中性硼硅玻璃为原料的卡式瓶、西林瓶、安瓿及预灌封瓶。 而国内以中性硼硅玻璃为包装的产品主要为分装冻干药品、水针剂药品、生物药品等高档药品或出口发达国家的药品。目前国内所需中性硼硅玻管主要依赖进口，每年需求约为3000吨，且常常受制于国外企业在价格上的垄断和供货期上的不稳定，以此为原料的卡式瓶、西林瓶、安瓿、试管等每年进口在2亿只以上，折合玻管需求2000吨； 目前国内进口中性硼硅玻管主要由德国肖特、日本电气硝子和美国康宁三家公司垄断供应，根据中国玻璃网的信息，德国肖特中性硼硅玻管售价约27000元/吨，按此测算，光国产替代空间在13亿元左右，而随着国内中性5.0硼硅玻璃逐步替代普通钠钙玻璃，未来硼硅玻璃需求有望实现较快增长，根据国际Reportlinker报告，全球药用玻璃市场2025年将达到220.5亿美元，印度和中国的新兴市场的增长率将达到9%，中国将成为药品玻璃包装瓶的主要消费国之一。  本次项目高管强制跟投 本次投资公司高管全部跟投，参与中性硼硅药用玻璃素管项目（一期）跟投人员共计101人，其中副总经理级以上的强投人员42人，自愿跟投（不含副总经理）人员48人，中性硼硅药用玻璃素管项目（一期）跟投人员2人，其他符合条件的项目跟投对象 买入(维持) 当前价： 4.38元 目标价： 元 分析师：刘萍 执业编号：S0300517100001 电话：0755-83331495 邮箱：liuping_bf@lxsec.com 相关研究 《旗滨集团（601636）_【联讯建材年报点评】旗滨集团（601636）：成本承压拖累毛利率，高分红体现价值》2019-03-31 《旗滨集团（601636）_【联讯建材中报点评】旗滨集团（601636）：销量增长明显，下半年或受益地产竣工改善》2019-08-20 《联讯建材_旗滨集团：玻璃供需将迎拐点，高质量成长开启新征程》2019-10-31 旗滨集团(601636.SH)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 2 / 5 8人，外籍（马来西亚）跟投对象1人。其中参与本项目跟投的董监高人员有董事兼总裁张柏忠先生、董事长兼董秘姚培武先生、董事兼财务总监张国明先生、董事兼副总裁凌根略先生、董事候英兰女士、监事王立勇先生。强制跟投确保高管层与上市公司利益一致，有利于提高项目成功概率。  共赢文化有利于中长期发展规划实现 公司醴陵旗滨电子玻璃有限公司拟通过增资扩股引入公司事业合伙人等关键管理人员的跟投资金实施项目跟投。本次公司事业合伙人等关键管理人员设立跟投平台（5家有限合伙企业）筹集资金人民币3,164万元对醴陵电子玻璃公司进行增资跟投。增资后，醴陵电子玻璃公司注册资本由15,000万元增加至18,164万元，跟投平台将获得醴陵电子玻璃公司17.4191%的股权。 无论是公司的事业合伙人计划，员工持股计划还是电子玻璃和药玻的跟投机制，充分反应旗滨集团在向职业经理人制度转变的过程中，重视激励，乐于分享，努力实现共赢的文化，我们认为这是公司中长期发展规划能得以实现的重要保证。  重申“买入”评级 我们预计公司2019年-2021年营业收入分别为89.4亿元、98.2亿元、104.9亿元 ，同比分别增加6.8%、9.7%、6.8%；归母净利润分别为13.3亿元、15.9亿元、17.3亿元，同比分别增加10.4%、19.2%、8.7%。EPS分别为0.50、0.59和0.64元/股，对应的PE分别为9/7/7x。我们认为玻璃供需格局的变化为行业长期盈利能力的稳定提供基础，而公司作为行业龙头，发展战略清晰，激励方案到位，共赢文化是战略能够实现的重要保证，且分红比例高，估值有安全边际，重申“买入”评级。  风险提示 玻璃价格大幅下跌； 原材料价格大幅上升。 旗滨集团(601636.SH)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 3 / 5 附录：公司财务预测表（百万元） 资产负债表（百万元） 2018 2019E 2020E 2021E 利润表（百万元） 2018 2019E 2020E 2021E 现金及现金等价物 435 1976 3256 4701 营业收入 8378 8948 9816 10486 应收款项 166 172 188 201 营业成本 5966 6205 6715 7184 存货净额 705 685 739 792 营业税金及附加 117 125 137 147 其他流动资产 777 805 883 944 销售费用 108 116 128 136 流动资产合计 2083 3638 5067 6638 管理费用 507 851 921 971 固定资产 9204 8447 7976 7425 财务费用 100 99 72 45 无形资产及其他 824 796 769 741 投资收益 33 0 0 0 投资性房地产 690 690 690 690 资产减值及公允价值变动 (60) (63) (69) (73) 长期股权投资 37 37 37 37 其他收入 (204) 0 0 0 资产总计 12838 13609 14538 15531 营业利润 1349 1490 1775 1929 短期借款及交易性金融负债 950 1000 1000 1000 营业外净收支 (2) 0 0 0 应付款项 918 899 970 1040 利润总额 1347 1490 1775 1929 其他流动负债 726 799 864 924 所得税费用 139 156 186 203 流动负债合计 2594 2698 2834 2963 少数股东损益 0 0 0 0 长期借款及应付债券 1483 1483 1483 1483 归属于母公司净利润 1208 1333 1589 1727 其他长期负债 1190 1190 1190 1190 长期负债合计 2674 2674 2674 2674 现金流量表（百万元） 2018 2019E 2020E 2021E 负债合计 5267 5372 5508 5637 净利润 1208 1333 1589 1727 少数股东权益 0 0 0 0 资产减值准备 (8) 372 (27) (30) 股东权益 7570 8237 9031 9894 折旧摊销 871 1149 1258 1334 负债和股东权益总计 12838 13609 14538 15531 公允价值变动损失 60 63 69 73 财务费用 100 99 72 45 关键财务与估值指标 2018 2019E 2020E 2021E 营运资本变动 (764) 414 (41) (26) 每股收益 0.45 0.50 0.59 0.64 其它 8 (372) 27 30 每股红利 0.35 0.25 0.30 0.32 经营活动现金流 1374 2958 2874 3108 每股净资产 2.82 3.07 3.37 3.69 资本开支 (985) (800) (800) (800) ROIC 16% 16% 20% 22% 其它投资现金流 0 0 0 0 ROE 16% 16% 18% 17% 投资活动现金流 (982) (800) (800) (800) 毛利率 29% 31% 32% 31% 权益性融资 0 0 0 0 EBIT Margin 20% 18% 20% 20% 负债净变化 (432) 0 0 0 EBITDA Margin 30% 31% 32% 32% 支付股利、利息 (925) (667) (794) (863) 收入增长 10% 7% 10% 7% 其它融资现金流 2076 50 0 0 净利润增长率 6% 10% 19% 9% 融资活动现金流 (638) (616) (794) (863) 资产负债率 41% 39% 38% 36% 现金净变动 (246) 1542 1280 1445 息率 7.9% 5.7% 6.8% 7.4% 货币资金的期初余额 681 435 1976 3256 P/E 9.7 8.8 7.4 6.8 货币资金的期末余额 435 1976 3256 4701 P/B 1.6 1.4 1.3 1.2 企业自由现金流 629 2240 2131 2340 EV/EBITDA 6.7 6.1 5.4 5.1 权益自由现金流 2272 2202 2067 2300 资料来源：公司财务报告、联讯证券研究院 旗滨集团(601636.SH)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 4 / 5 分析师简介 刘萍，西安交通大学硕士，2017年10月加入联讯证券研究院，现任建筑建材行业首席分析师。证书编号：S0300517100001。 研究院销售团队 北京 王爽 010-66235719 18810181193 wangshuang@lxsec.com 上海 徐佳琳 021-51782249 13795367644 xujialin@lxsec.com 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授