三季报点评：预计四季度主业仍将继续好转，看好制剂业务中长期发展前景

本研究报告仅通过邮件提供给 海通证券 使用。1kuxsmi:32870kuxe 上市公司 公司研究/点评报告 证券研究报告 医药生物 2014年10月15日 华海药业 (600521) ——预计四季度主业仍将继续好转，看好制剂业务中长期发展前景 报告原因：有业绩公布需要点评 买入 盈利预测: 单位：百万元、元、%、倍 维持 营业 收入 增长率 净利润 增长率 每股收益 毛利率 净资产收益率 市盈率 EV/ EBITDA 市场数据： 2014年10月15日 2296 14 359 5 0.46 43.9 11.9 31 21 收盘价（元） 14.02 1806 7 202 -29 0.26 43.3 6.4 一年内最高/最低（元） 15.31/9.78 2407 5 320 -11 0.41 42.8 9.6 34 22 上证指数/深证成指 2374/8198 2750 14 404 26 0.51 44.4 10.8 27 18 市净率 3.5 3225 17 515 28 0.66 45.9 12.1 21 14 息率（分红/股价） 1.43 注：“市盈率”是指目前股价除以各年业绩;“净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的ROE; 流通A股市值（百万元） 10953 注：“息率”以最近一年已公布分红计算 投资要点： 基础数据: 2014年09月30日  三季度收入与净利润环比小幅增长，主营业务已经稳步恢复。14年前三季度公司实现收入18.1亿，增长6.5%，净利润2.0亿，下滑28.9%，扣除非经常性损益1.9亿，下滑28.9%，EPS0.26元，略低于我们三季报前瞻中0.27元预期。三季度单季实现收入6.6亿，同比增长39.6%，环比增长4.6%；实现净利润7356万，同比增长19.6%，环比下滑3.7%，扣非后净利润7491万，同比增长64.5%，环比增长8.7%，EPS0.09元。2013年三季度公司原料药业务波动导致基数较低，收入、利润均实现同比快速增长，三季度环比二季度小幅增长，考虑三季度是公司原料药业务传统停产检修期，公司主营业务已经稳步恢复。  原料药业务收入同比基本持平，制剂业务收入增长约30%。14年前三季度原料药收入同比基本持平略下滑，较2014年中期有较大幅度改善，我们认为四季度原料药收入增速仍将有所提升。制剂出口与国内制剂收入均增长30%左右，其中拉莫三嗪收入同比小幅下降。  制剂业务收入占比提升导致三项费用率提升6.4个百分点，经营性现金流表现一般。2014年前三季度公司三项费用率30.8%，提高6.4个百分点，其中：管理费用率为19.0%，同比上升2.6个百分点，主要是美国制剂文号报批力度加强，研发费用增长较快；营销费用率10.3%，提高4.2个百分点，主要是制剂收入占比提升，市场投入力度加大。每股经营性现金流0.18元，同比下滑66.3%，主要是应收账款周转天数有所延长。  预计四季度主业仍将继续好转，制剂业务是中长线增长点。公司所在园区上半年限产、停产对公司原料药业务形成较大影响，我们认为，三季度公司生产逐步恢复正常，原料药业务已经有所好转，预计四季度主业仍将继续好转。拉莫三嗪的成功意味着华海规范市场制剂出口业务模式可行，随着更多有技术壁垒文号的不断获批，制剂出口业务值得期待。考虑原料药业务受园区影响较大，我们小幅下调14-16年每股收益预测至0.41元、0.51元、0.66元（原预测0.46元、0.58元、0.73元），同比增长-11%、26%、28%，对应预测市盈率分别为34倍、27倍、21倍，维持买入评级。 每股净资产（元） 4.02 资产负债率% 26.34 总股本/流通A股(百万) 786/781 流通B股/H股（百万） -/- 一年内股价与大盘对比走势： 相关研究 《华海药业(600521)——2014 年上半年经营见底，制剂业务值得期待》 2014/08/10 《华海药业(600521)2014年一季度业绩回顾——制剂业务实现较快增长，二季度原料药业务有望逐步好转》 2014/04/27 证券分析师 罗佳荣 A0230513070006 luojr@swsresearch.com 联系人 周子露 (8621)23297818×7456 zhouzl@swsresearch.com 地址：上海市南京东路99号 电话：（8621）23297818 上海申银万国证券研究所有限公司 http://www.swsresearch.com 本公司不持有或交易股票及其衍生品，在法律许可情况下可能为或争取为本报告提到的公司提供财务顾问服务；本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的上市公司所发行的证券或投资标的，持有比例可能超过已发行股份的1%，还可能为或争取为这些公司提供投资银行服务。本公司在知晓范围内履行披露义务。客户可通过compliance@swsresearch.com索取有关披露资料或登录www.swsresearch.com 信息披露栏目查询。客户应全面理解本报告结尾处的"法律声明"。 本研究报告仅通过邮件提供给 海通证券 使用。2kuxsmi:32870kuxe 2014年10月 点评报告 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 1 申万研究·拓展您的价值 表1:公司单季度财务数据比较 合并报表单季数据单位2013Q12013Q22013Q32013Q42014Q12014Q22014Q3营业收入金额百万元595631470600523627656同比%32.23%28.14%-0.56%0.17%-12.20%-0.56%39.59%环比%-0.64%5.98%-25.49%27.67%-12.91%20.03%4.59%营业成本金额百万元350348268323304358362同比%31.65%19.80%-8.97%-8.29%-13.10%2.99%34.67%环比%-0.55%-0.78%-22.75%20.31%-5.76%17.60%1.01%营业毛利金额百万元245283202277218269295同比%33.06%40.10%13.37%12.23%-10.91%-4.92%46.13%环比%-0.77%15.64%-28.85%37.47%-21.23%23.42%9.35%毛利率%41.16%44.91%42.89%46.18%41.76%42.95%44.90%销售费用金额百万元23354747456279同比%109.71%57.73%134.18%53.65%96.72%78.13%69.74%环比%-24.02%50.44%35.01%-0.43%-2.72%36.22%28.65%销售费用率%3.87%5.49%9.95%7.76%8.67%9.84%12.10%管理费用金额百万元8891100144109116118同比%15.89%28.22%16.54%58.99%24.61%27.40%18.86%环比%-3.45%3.45%9.73%45.06%-24.33%5.77%2.38%管理费用率%14.73%14.37%21.17%24.05%20.90%18.42%18.03%财务费用金额百万元11164610611同比%141.35%119.72%-41.50%-55.54%-13.23%-60.31%161.36%环比%-8.99%37.68%-74.25%37.79%77.64%-37.02%69.55%财务费用率%1.93%2.50%0.86%0.93%1.90%1.00%1.62%资产减值损失金额百万元25-1013180公允价值变动损益金额百万元-2-2014-5-5-3投资收益金额百万元1251313112营业利润金额百万元1141346290608284同比%27.25%40.64%2.71%-18.98%-47.28%-38.94%35.64%环比%3.37%17.42%-53.80%44.49%-32.74%35.99%2.62%营业利润率%19.19%21.26%13.18%14.92%11.52%13.06%12.81%营业外收入金额百万元13145155营业外支出金额百万元1226314利润总额金额百万元1141357489588585同比%26.15%31.67%23.25%-40.16%-48.55%-36.85%14.76%环比%-23.56%19.07%-44.98%19.49%-34.28%46.16%-0.02%税前利润率%19.09%21.44%15.83%14.82%11.18%13.62%13.02%所得税费用金额百万元11610224811有效税率%9.71%4.25%13.69%24.63%7.42%8.89%12.45%净利润金额百万元1031306467547875同比%33.70%51.34%11.82%-43.53%-47.25%-39.91%16.40%环比%-13.58%26.26%-50.40%4.35%-19.27%43.83%-3.92%净利润率%17.23%20.53%13.67%11.17%10.35%12.41%11.40%少数股东损益金额百万元183-8211归母净利润金额百万元1011226275527674同比%31.71%40.56%6.31%-37.67%-48.28%-37.18%19.57%环比%-15.29%19.88%-49.41%21.31%-29.71%45.62%-3.70%摊薄EPS金额元/股0.130.150.080.090.070.100.09扣非归母净利润金额百万元1021204651466975经营活动现金流金额百万元806926478235462每股经营活动现金流金额元/股0.100.090.340.100.030.070.08 资料来源：公司资料、申万研究 本研究报告仅通过邮件提供给 海通证券 使用。3kuxsmi:32870kuxe 2014年10月 点评报告 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 2