点评报告：垃圾发电再下一城进军建筑垃圾资源化开辟成长新空间重申买入

kuxsmi:2651kuxe 上市公司 公司研究/点评报告 证券研究报告 公用事业 2014年12月09日 中国天楹 (000035) ——垃圾发电再下一城 进军建筑垃圾资源化开辟成长新空间 重申“买入” 报告原因：有信息公布需要点评 买入 盈利预测: 单位：百万元、元、%、倍 维持 营业 收入 增长率 净利润 增长率 每股收益 毛利率 净资产收益率 市盈率 EV/ EBITDA 市场数据： 2014年12月08日 250 83.2 76 25.5 0.12 63.2 3.2 105.8 19.7 收盘价（元） 12.96 285 597 99 -91 0.24 55.0 6.4 一年内最高/最低（元） 14.3/10.1 416 66.6 170 123.9 0.27 58.3 6.7 47.2 14.0 上证指数/深证成指 3020/10555 653 56.9 263 54.6 0.42 55.6 9.4 30.5 9.7 市净率 3.4 907 38.9 367 39.6 0.59 54.8 11.6 21.9 7.3 息率（分红/股价） - 注：“市盈率”是指目前股价除以各年业绩;“净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的ROE; 流通A股市值（百万元） 2449 注：“息率”以最近一年已公布分红计算 投资要点： 基础数据: 2014年09月30日  事 件：公司12月9日发布《关于签署莒南县垃圾焚烧发电厂项目特许经营协议的公告》和《关于全资子公司对外投资设立控股子公司的公告》。  签署山东莒南BOT项目，垃圾发电再下一城。根据公告，公司与莒南县政府签署垃圾焚烧发电BOT项目，日处理规模600吨，总投资2.4亿元，特许经营期30年。该项目预计16年中投产试运行，有望为公司16年以后年度净利润做出积极贡献。本次签约后，公司垃圾焚烧日处理规模将达到9700吨（已投运3000吨），考虑15-16年公司仍有望年均新增项目2-4个，未来处理规模有望跻身行业前十。  规模小弹性大，业绩高增速确定性强。随辽源800吨/日、滨州800吨/日以及如东三期800吨/日15Q1有望相继投产，届时公司垃圾焚烧实际处理能力将达到5400吨/日，YOY +80%，外加在建的延吉、牡丹江及新签莒南项目，公司未来2年业绩高增长具备充分保障。  联手上海德滨进军建筑垃圾可再生资源化利用，有望拓宽公司业务成长空间。公司全资子公司江苏天楹拟与上海德滨环保科技有限公司合资设立南通天德建筑可再生资源有限公司，主要从事建筑垃圾处理相关业务。公司以现金出资2,400万元，控股80%。经本次合作，公司将借助上海德滨在建筑垃圾资源化领域的工艺技术实力及实践经验，进一步拓宽经营业务，优化产业布局，提升整体竞争力和盈利能力。  投资评级与估值：维持公司14-17年EPS 0.27、0.42、0.59和0.80元，CAGR达到43%。随环保监管趋严，未来3-5年垃圾发电行业将进入发展整合黄金期。公司专注于垃圾处理产业链，凭借领先的焚烧技术和运营业绩，以及资本实力，14-16年年均有望新增BOT项目2-4个，内生增长稳健、优异。核心设备13年开始销售14年进入爆发，江都项目将形成标杆助力EPC业务区域扩张，未来有望成为业绩超预期因素。本次联手上海德滨试水建筑垃圾可再生资源化利用领域，是公司完善业务布局的重要举措，成长空间进一步打开，未来公司还有望向餐厨垃圾、垃圾清运及污泥处置等领域延伸。我们认为，公司业绩高增长确定性强，并购扩张态度积极，成长性有望超出市场预期，且受益于PPP等环保政策落实估值有望提升，重申“买入”。 每股净资产（元） 3.81 资产负债率% 46.03 总股本/流通A股(百万) 619/189 流通B股/H股（百万） -/- 一年内股价与大盘对比走势： 相关研究 《中国天楹（000035）三季报点评：成长优异现金流充沛 维持“买入”》 2014/10/27 《中国天楹(000035)公告点评：业绩大增符合预期 未来扩张值得期待 “买入”》 2014/10/09 证券分析师 向志辉 A0230514080009 xiangzh@swsresearch.com 联系人 王璐 (8621)23297818×7618 wanglu@swsresearch.com 地址：上海市南京东路99号 电话：（8621）23297818 上海申银万国证券研究所有限公司 http://www.swsresearch.com 本公司不持有或交易股票及其衍生品，在法律许可情况下可能为或争取为本报告提到的公司提供财务顾问服务；本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的上市公司所发行的证券或投资标的，持有比例可能超过已发行股份的1%，还可能为或争取为这些公司提供投资银行服务。本公司在知晓范围内履行披露义务。客户可通过compliance@swsresearch.com索取有关披露资料或登录www.swsresearch.com 信息披露栏目查询。客户应全面理解本报告结尾处的"法律声明"。 上市公司 公司研究/点评报告 证券研究报告 公用事业 2014年12月09日 中国天楹 (000035) ——垃圾发电再下一城 进军建筑垃圾资源化开辟成长新空间 重申“买入” 报告原因：有信息公布需要点评 买入 盈利预测: 单位：百万元、元、%、倍 维持 营业 收入 增长率 净利润 增长率 每股收益 毛利率 净资产收益率 市盈率 EV/ EBITDA 市场数据： 2014年12月08日 250 83.2 76 25.5 0.12 63.2 3.2 105.8 19.7 收盘价（元） 12.96 285 597 99 -91 0.24 55.0 6.4 一年内最高/最低（元） 14.3/10.1 416 66.6 170 123.9 0.27 58.3 6.7 47.2 14.0 上证指数/深证成指 3020/10555 653 56.9 263 54.6 0.42 55.6 9.4 30.5 9.7 市净率 3.4 907 38.9 367 39.6 0.59 54.8 11.6 21.9 7.3 息率（分红/股价） - 注：“市盈率”是指目前股价除以各年业绩;“净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的ROE; 流通A股市值（百万元） 2449 注：“息率”以最近一年已公布分红计算 投资要点： 基础数据: 2014年09月30日  事 件：公司12月9日发布《关于签署莒南县垃圾焚烧发电厂项目特许经营协议的公告》和《关于全资子公司对外投资设立控股子公司的公告》。  签署山东莒南BOT项目，垃圾发电再下一城。根据公告，公司与莒南县政府签署垃圾焚烧发电BOT项目，日处理规模600吨，总投资2.4亿元，特许经营期30年。该项目预计16年中投产试运行，有望为公司16年以后年度净利润做出积极贡献。本次签约后，公司垃圾焚烧日处理规模将达到9700吨（已投运3000吨），考虑15-16年公司仍有望年均新增项目2-4个，未来处理规模有望跻身行业前十。  规模小弹性大，业绩高增速确定性强。随辽源800吨/日、滨州800吨/日以及如东三期800吨/日15Q1有望相继投产，届时公司垃圾焚烧实际处理能力将达到5400吨/日，YOY +80%，外加在建的延吉、牡丹江及新签莒南项目，公司未来2年业绩高增长具备充分保障。  联手上海德滨进军建筑垃圾可再生资源化利用，有望拓宽公司业务成长空间。公司全资子公司江苏天楹拟与上海德滨环保科技有限公司合资设立南通天德建筑可再生资源有限公司，主要从事建筑垃圾处理相关业务。公司以现金出资2,400万元，控股80%。经本次合作，公司将借助上海德滨在建筑垃圾资源化领域的工艺技术实力及实践经验，进一步拓宽经营业务，优化产业布局，提升整体竞争力和盈利能力。  投资评级与估值：维持公司14-17年EPS 0.27、0.42、0.59和0.80元，CAGR达到43%。随环保监管趋严，未来3-5年垃圾发电行业将进入发展整合黄金期。公司专注于垃圾处理产业链，凭借领先的焚烧技术和运营业绩，以及资本实力，14-16年年均有望新增BOT项目2-4个，内生增长稳健、优异。核心设备13年开始销售14年进入爆发，江都项目将形成标杆助力EPC业务区域扩张，未来有望成为业绩超预期因素。本次联手上海德滨试水建筑垃圾可再生资源化利用领域，是公司完善业务布局的重要举措，成长空间进一步打开，未来公司还有望向餐厨垃圾、垃圾清运及污泥处置等领域延伸。我们认为，公司业绩高增长确定性强，并购扩张态度积极，成长性有望超出市场预期，且受益于PPP等环保政策落实估值有望提升，重申“买入”。 每股净资产（元） 3.81 资产负债率% 46.03 总股本/流通A股(百万) 619/189 流通B股/H股（百万） -/- 一年内股价与大盘对比走势： 相关研究 《中国天楹（000035）三季报点评：成长优异现金流充沛 维持“买入”》 2014/10/27 《中国天楹(000035)公告点评：业绩大增符合预期 未来扩张值得期待 “买入”》 2014/10/09 证券分析师 向志辉 A0230514080009 xiangzh@swsresearch.com 联系人 王璐 (8621)23297818×7618 wanglu@swsresearch.com 地址：上海市南京东路99号 电话：（8621）23297818 上海申银万国证券研究所有限公司 http://www.swsresearch.com 本公司不持有或交易股票及其衍生品，在法律许可情况下可能为或争取为本报告提到的公司提供财务顾问服务；本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的上市公司所发行的证券或投资标的，持有比例可能超过已发行股份的1%，还可能为或争取为这些公司提供投资银行服务。本公司在知晓范围内履行披露义务。客户可通过compliance@swsresearch.com索取有关披露资料或登录www.swsresearch.com 信息披露栏目查询。客户应全面理解本报告结尾处的"法律声明"。 kuxsmi:2651kuxe 2014年12月 点评报告 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 1 申万研究·拓展您的价值 表1：公司营业收入预测 营业收入 单位 2011 2012 2013 2014E 2015E 2016E 2017E 垃圾处置 百万元 58 71 105 140 182 262 354 垃圾焚烧发电 百万元 47 63 127 180 237 340 459 环保设备销售 百万元 8 90 225 293 351 主营收入 百万元