零售三季报总结：行业增速环比有所回落，必选稳健且边际向好，可选化妆品龙头景气提升

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 零售三季报总结：行业增速环比有所回落，必选稳健且边际向好，可选化妆品龙头景气提升  行业：2019Q3收入、利润增速相对稳健，增速环比前期有所回落。其中：1）收入端增速仍然稳健，但2019Q3增速环比有所回落。2019Q1-Q3行业收入同比增长4.6%，分季度来看，2019Q1、2019Q2、2019Q3单季度收入增速分别为6.1%、4.7%、3.1%，继2018H2行业有所承压后，增速仍然稳健，但2019Q3环比略有回落。2）2019Q3单季度毛利率同比维持，盈利能力稳健。2019Q1-Q3行业毛利率同比上升0.2pct至14.4%，综合前期，整体呈上升趋势；分季度来看， 2018Q4、2019Q1、2019Q2、2019Q3单季度毛利率分别为14.9%、15.3%、14.1%、13.9%，单三季度毛利率同比基本维持。3）费用率端： 2019Q3费用率管控良好。行业合计销售费用率为7.3%，同比+0.3pct，合计管理费用率为2.8%，同比+0.1pct；剔除永辉后趋势不变。整体来看，2019Q3行业扣非净利率仍然维持原有水平，2019Q1、2019Q2、2019Q3扣非归母净利率分别为2.2%、1.4%、1.3%（2018Q3、2018Q4扣非归母净利率分别为1.3%、-0.2%），但随收入增速变化，单季度利润增速有所回落，2019Q1、2019Q2、2019Q3单季度扣非归母净利润增速3.2%、12.3%、-1.5%。  超市板块：营收增速环比继续提升，毛利率趋势上行，稳健且边际向好。2019Q1-Q3超市行业实现营收1298亿元，同比增长11.2%；分季度看2019Q1、2019Q2、2019Q3同比增速分别为9.4%、11.2%、13.0%，增速环比继续提升；受益CPI上行、增值税及企业内生影响，板块同店稳中有升。毛利率端，2019Q3行业毛利率22.70%（同比+0.17pct），继续趋势上行；单三季度毛利率同比+0.5pct，相较2019Q2（毛利率同比-0.4pct）有所回升。费用端整体管控良好，前三季度销售费用率同比持平、管理费用率同比下降0.6pct。利润端，2019Q1-Q3超市行业扣非净利率略有上升，扣非归母净利润增速同比上升18pct至24%，且单三季度改善更为明显。细分龙头来看： 1）永辉超市2019Q1-Q3营收635.43亿元/+20.59%，扣非归母净利12.69亿元/+45.81%，展店同比提速，同店稳健，收入保持快速增长；2）家家悦2019Q1-Q3实现营收112.65亿元/+17.89%，扣非归母净利润3.34亿元/+16.40%，业绩稳健，营收增长环比提速，省内外展店稳步推进，大店比例提升，同店优于同行。3）红旗连锁2019Q1-Q3实现营收营业收入58.88亿元，同比增长约7.8%；实现扣非归母净利润3.94亿元，同比增长53.7%；预计单三季度主业扣非归母净利润增速约25%，业绩超预期。  化妆品：2019Q3营收稳步增长，国货崛起龙头受益。2019Q1-Q3化妆品上市公司共实现营收113亿元，同比增长9.3%；其中2019Q1、2019Q2、2019Q3分别为9.4%、9.2%、8.9%，营收稳步增长。与黄金珠宝板块类似，由于化妆品板块公司较少，且权重有所不同，我们直接对龙头公司层面进行盈利能力分析，其中：1）珀莱雅公司营销玩法全面升级、推动线上销售持续高增；2019Q1-3实现营收20.80亿元/+33.35%，归母扣非净利2.38亿元/+41.50%，单三季度实现收入7.52亿元/+45.15%；2）丸美股份Q3线上销售增速显著提升，并在百货渠道大力推动高端新品MARUBI TOKYO，Table_Tit le 2019年11月03日 商贸零售 Table_BaseI nfo 行业动态分析 证券研究报告 投资评级 领先大市-A 维持评级 Table_Fir st St ock 首选股票 目标价 评级 601933 永辉超市 10.50 买入-A 603708 家家悦 30.00 买入-A 002697 红旗连锁 10.00 买入-A 603983 丸美股份 78.11 买入-A 603605 珀莱雅 104.06 买入-A 002419 天虹股份 13.25 买入-A 002867 周大生 25.75 买入-A 002024 苏宁易购 12.30 买入-A 603214 爱婴室 55.44 买入-A 002127 南极电商 14.75 买入-A Table_Char t 行业表现 资料来源：Wind资讯 % 1M 3M 12M 相对收益 -3.51 -4.51 -30.82 绝对收益 0.10 0.96 -10.69 刘文正 分析师 SAC执业证书编号：S1450519010001 liuwz@essence.com.cn 021-35082109 杜玥莹 报告联系人 duyy@essence.com.cn 021-35082358 相关报告 商社Q3持仓分析：社服环比持仓上升、零售下降，继续推荐优质高成长标的 2019-10-27 社零9月增速稳健，化妆品加速，继续推 荐 超 市 、 化 妆 品 、 母 婴 龙 头 2019-10-20 聚散之间，看化妆品营销新纪元 ——写在社交营销序幕拉开的关键时期 2019-09-27 8月社零略有回暖，继续推荐超市及化妆品板块龙头 2019-09-22 8月化妆品线上维持高增长 ，CPI同比增速略超预期 2019-09-15 -10%-4%2%8%14%20%26%201 8-09201 9-01201 9-05商贸零售 沪深300 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 最终Q3单季收入增长实现环比提速（+21.3%），盈利能力显著提升，业绩超预期； 3）上海家化2019Q1-Q3实现营收57.35亿元/+5.81%；归母净利5.40亿元/+19.09%，归母扣非净利3.80亿元/+2.00%；经营管理效率稳步提升，期间费用率-0.2pct至56.2%。  百货：2019Q3整体仍旧承压。百货行业前三季度实现营收1448亿元，同比下降0.6%，增速同比下滑2.6pct；分季度来看，2019Q1、2019Q2、2019Q3营收增速分别为-1.8%、1.0%、-0.7%，单三季度增速环比有所回落，收入端整体仍旧承压。毛利率、费用率均有所提升，2019Q3行业毛利率+0.3pct至22.2%，销售费用率+0.2pct至9.8%，管理费用率6.0%，同比近乎持平，扣非归母净利率同3.2%，同比近乎持平，盈利能力较为稳定，扣非归母净利率2.3%。细分龙头来看：1）天虹股份：2019Q1-Q3实现营收140.75亿元/+1.75%，归母净利润6.52亿元/-3.15%，扣非归母净利润5.61亿元/ -4.86%；2）王府井：2019Q1-Q3实现营收194.01亿元/+1.06%，归母净利润8.47亿元/-14.33%，扣非归母净利润7.48亿元/-21.18%。二者业绩增速均低于市场预期。  黄金珠宝：收入增速整体回升，龙头有所分化。2019Q3，包含金价影响，黄金珠宝需求端逐渐回升：从上市公司数据来看， 2019Q1、2019Q2、2019Q3营收增速约6.7%、14.2%、20.4%，增速持续上升。由于黄金珠宝板块四家公司中，老凤祥体量明显偏大，可能对行业盈利能力统计产生一定影响，故而我们分别看龙头业绩情况，细分龙头业绩分化明显：1）周大生外延增长性依旧强劲：2019Q1-Q3实现营收38.1亿元/+7.4%，扣非归母净利润6.9亿元/+21.8%，单三季度净开店188家，外延成长性依旧强劲；2）老凤祥增速优于行业水平：2019Q1-Q3实现营收421.3亿元/+15.4%，扣非归母净利润11.3亿元/+18.1%；2）莱绅通灵收入、盈利下滑严重，2019Q1-Q3营业总收入仅为10.2亿元/-22.9%，扣非归母净利润仅为1.1亿元/-39.1%；且经营管理效率不佳，销售期间费用率同比增长6.2pct至40.8%。  爱婴室Q3业绩超预期高增，盈利能力持续优化、展店持续提速。2019Q1-Q3，爱婴室实现营收17.41亿元/+14.52%，Q3单季营收5.62亿元/+11.68%，排除批发业务下滑幅度较大导致的单季度收入影响，依然稳健。其中：1）2019前三季度开店提速，净开25家，上海净开10家、浙江净开7家、江苏净开4家、福建净开3家，重庆净开1家。2）毛利率持续大幅优化，奶粉类毛利率提升幅度亮眼，2019Q1-Q3毛利率提升2.22pct至29.55%，其中奶粉类毛利率大幅提升3.59pct，Q3单季毛利率大幅提升3.83pct至30.97%。3）加速展店导致销售费用率合理提升。最终利润端，前三季度实现归母扣非净利7327万元/+33.75%，2019Q3单季实现归母扣非净利2238万元/+56.62%，单季业绩超预期高增。  投资建议：2019年9月社零增速7.8%，增速+0.3pct；排除汽车因素后增速为9.0%，增速-0.3pct，增速保持稳定。年初至今，单月数据来看社零有所波动；向后看，排除去年下半年基数影响，消费能否实质性改善仍有待观望。在此背景下，一方面推荐增速稳健、整合加速、且受益于CPI的必需消费龙头永辉超市、家家悦、红旗连锁等；继续推荐行业维持高景气度的国产化妆品龙头珀莱雅、丸美股份、上海家化等；继续重点推荐稀缺母婴零售商爱婴室，明年估值仍处于低位，有望开启估值切换行情；并提示关注低估值板块苏宁易购、天虹股份等标的投资机会；以及受益黄金价格提升预期带动下的 3 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 珠宝板块，老凤祥、周大生和豫园股份。  市场回顾：本周（2019.10.28-2019.11.1），商贸零售板块（申万）上涨0.10%，在申万28个行业中位列12位，上证综指上涨0.11%，超额收益-0.01%。分子行业来看，珠宝首饰、多业态零售、超市、百货、专业连锁各-4.08%、-0.18%、+3.33%、-1.86%、+1.11%。步步高（+13.63%）、丸美股份（+11.46%）、怡亚通（+11.11%）涨幅居前；跌幅前三名分别为：周大生（-11.91%）、深赛格（-10.73%）、拉芳家化（-9.36%）。  风险提示：消费需求整体疲软；行业竞争加剧；龙头展店不及预期；营销、创新、展店投入明显增大；商品结构调整失效；CPI大幅下行风险。 行业动态分析/商贸零售 4 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 1. 零售板块2019Q3业绩综述：行业增速环比有所回落，必选稳健且边际向好，可选化妆品龙头景气提升 1.1. 社零缓中趋稳仍为趋势，必选刚需明显，可选品类中化妆品增速坚挺 回顾2019Q3社零，缓中趋稳仍为趋势。据国家统计局及Wind数据，2019年1-9月，社会消费品零售总额296674亿元，同比名义增长8.2%（扣除价格因素实际增长6.4%）；其中，除汽车以外的消费品零售额268146亿元，增长9.1%。分月来看，7-9月社零名义同比增速分别为7.6%、7.5%、7.8%，排除汽车以外消费品零售额同比增速分别为8.8%、9.3%、9.0%，增速趋于稳健。“价”的方面，猪价影响下，食品CPI同比增速大幅拉升，7-9月，食品CPI同比增速分别为9.1%、10.0%、11.2%，推动CPI同比增速提升到2.8%、2.8%、3.0%水平。 表1：回顾2019Q3社零，缓中趋稳仍为趋势 社零数据当月同比增速 2018-10 2018-11 2018-12 2019年1-2双月 2019-03 2019-04 2019-05 2019年4-5双月 2019-06