2019年三季报点评：传输景气度低谷，主业压力进一步增大

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019年10月30日 烽火通信（600498.SH） 通信行业 传输景气度低谷，主业压力进一步增大 ——烽火通信（600498.SH）2019年三季报点评 公司简报 ◆事件： 公司发布2019年三季报，前三季度实现营业收入178亿元，同比增长2.32%；归属于母公司股东的净利润6.2亿元，同比下降1.86%；其中Q3单季实现营收58亿元，同比下降6.28%；单季归母净利润1.9亿元，同比增长17%；符合预期。 ◆传输网景气度低谷，单季营收首现负增长 今年以来，国内运营商整体资本开支企稳，其中无线侧为各家关注重点，而传输网投资下滑较大。从中移动资本开支构成可见，19H1传输网投资同比下滑约25%，传输网景气度低谷，19H2计划传输网投资不超过265亿元，同比增长不超过3%，有所企稳。烽火主业为有线系统设备，受传输网景气度影响较大，Q3单季收入为近年来首次出现负增长，主业压力进一步增大。 ◆5G独立组网有望带动有线侧景气度回升 目前国内5G建设仍采用非独立组网方式，对有线侧投资拉动较低。预计2020年我国5G启动大规模建设，独立组网将成为主流方案，有线侧景气度有望触底回升，带动烽火主业走出低谷。 ◆烽火星空业务势头良好，为公司整体业绩保驾护航 今年以来，融合平台为公安大数据建设的重点投入方向，星空凭借多细分警种业务布局经验和网监大数据处理能力，有望充分受益于部级和全国范围融合平台的建设高峰。 ◆维持“买入”评级 维持19~21年净利润预测分别为10.1/11.9/14.4亿元，对应EPS 0.86/1.02/1.23元，对应PE 31X/26X/22X，中长期看好5G独立组网建设带动传输网景气度回升，星空业绩占比逐年提高有望提升整体估值水平，维持“买入”评级。 ◆风险提示：运营商传输网投资低于预期；5G独立组网进度低于预期；网安市场竞争加剧；公司业绩释放低于预期。 业绩预测和估值指标 指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 21,056 24,235 25,710 29,101 33,247 营业收入增长率 21.28% 15.10% 6.08% 13.19% 14.25% 净利润（百万元） 825 844 1,010 1,192 1,442 净利润增长率 8.49% 2.29% 19.72% 17.99% 21.00% EPS（元） 0.70 0.72 0.86 1.02 1.23 ROE（归属母公司)（摊薄） 8.66% 8.43% 8.61% 9.22% 10.04% P/E 38 37 31 26 22 P/B 3.3 3.1 2.7 2.4 2.2 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2019年10月29日 买入（维持） 当前价：26.65元 分析师 石崎良 (执业证书编号：S0930518070005) 021-52523856 shiql@ebscn.com 刘凯 (执业证书编号：S0930517100002) 021-52523849 kailiu@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 11.72 总市值(亿元)：312.26 一年最低/最高(元)：25.20/35.23 近3月换手率：97.72% 股价表现(一年) -30%-15%0%15%30%08-1810-1812-1802-1904-1905-1907-1909-19烽火通信沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 -4.51 -2.34 -26.05 绝对 -3.02 -1.01 - .84 资料来源：Wind 相关研报 主业释放乏力，星空占比进一步提升——烽火通信（600498.SH）2019年中报点评 ····································· 2019-08-28 星空业绩占比逐年提高，估值水平有望提升——烽火通信（600498.SH）2018年报点评 ····································· 2019-04-28 2019-10-30 烽火通信 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 0%5%10%15%20%25%201720182019E2020E2021E利润率毛利率EBIT率销售净利率 利润表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入 21,056 24,235 25,710 29,101 33,247 营业成本 16,055 18,599 19,792 22,462 25,553 折旧和摊销 522 496 321 372 419 营业税费 89 95 103 116 133 销售费用 1,587 1,806 1,890 2,140 2,445 管理费用 2,225 305 416 416 470 财务费用 160 296 53 39 83 公允价值变动损益 0 0 0 0 0 投资收益 54 74 20 20 20 营业利润 965 966 1,145 1,352 1,637 利润总额 962 965 1,156 1,364 1,650 少数股东损益 78 63 76 90 109 归属母公司净利润 825 844 1,010 1,192 1,442 资产负债表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 总资产 29,125 29,215 30,703 35,485 39,558 流动资产 24,484 23,474 25,623 30,277 34,269 货币资金 5,212 3,880 4,628 5,820 7,314 交易型金融资产 0 0 0 0 0 应收帐款 5,803 7,732 7,775 8,800 10,054 应收票据 716 656 771 883 969 其他应收款 595 520 771 773 865 存货 10,850 9,926 10,675 13,039 14,033 可供出售投资 152 219 0 0 0 持有到期金融资产 0 0 0 0 0 长期投资 540 803 803 803 803 固定资产 2,461 2,647 3,040 3,335 3,547 无形资产 467 667 633 601 571 总负债 18,801 18,475 18,159 21,659 24,181 无息负债 16,126 16,451 17,401 20,286 22,331 有息负债 2,675 2,025 758 1,373 1,851 股东权益 10,325 10,740 12,544 13,826 15,377 股本 1,114 1,169 1,172 1,172 1,172 公积金 5,196 5,893 5,994 6,048 6,048 未分配利润 3,215 3,657 4,567 5,705 7,148 少数股东权益 797 730 806 896 1,004 现金流量表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 经营活动现金流 336 351 1,086 1,028 1,497 净利润 825 844 1,010 1,192 1,442 折旧摊销 522 496 321 372 419 净营运资金增加 1,878 632 744 1,837 2,031 其他 -2,889 -1,621 -990 -2,372 -2,395 投资活动产生现金流 -967 -1,320 235 -480 -480 净资本支出 -823 -971 -160 -500 -500 长期投资变化 540 803 0 0 0 其他资产变化 -684 -1,152 394 20 20 融资活动现金流 2,349 -443 -572 644 477 股本变化 68 55 3 0 0 债务净变化 1,096 -650 -1,267 615 477 无息负债变化 1,329 325 950 2,885 2,045 净现金流 1,678 -1,406 748 1,192 1,494 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 0%5%10%15%20%25%0500100015002000201720182019E2020E2021E净利润_增长率净利润增长率 0%5%10%15%20%25%010000200003000040000201720182019E2020E2021E销售收入_增长率销售收入增长率 0%5%10%15%20%25%30%201720182019E2020E2021E资本回报率ROEROAROICWACC 2019-10-30 烽火通信 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 关键指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 成长能力（%YoY） 收入增长率 21.28% 15.10% 6.08% 13.19% 14.25% 净利润增长率 8.49% 2.29% 19.72% 17.99% 21.00% EBITDA增长率 41.75% 183.54% -1.81% 14.48% 17.37% EBIT增长率 22.13% 331.88% 3.45% 14.34% 17.82% 估值指标 PE 38 37 31 26 22 PB 3 3 3 2 2 EV/EBITDA 22 9 9 8 7 EV/EBIT 37 10 10 9 7 EV/NOPLAT 39 11 10 9 8 EV/Sales 1 1 1 1 1 EV/IC 3 3 2 2 2 盈利能力（%） 毛利率 23.75% 23.26% 23.02% 22.81% 23.14% EBITDA率 5.63% 13.86% 13.96% 14.12% 14.51% EBIT率 3.15% 11.82% 12.71% 12.84% 13.24% 税前净利润率 4.57% 3.98% 4.50% 4.69% 4.96% 税后净利润率（归属母公司） 3.92% 3.48% 3.93% 4.10% 4.34% ROA 3.10% 3.10% 3.54% 3.61% 3.92% ROE（归属母公司）（摊薄） 8.66% 8.43% 8.61% 9.22% 10.04% 经营性ROIC 7.20% 24.60% 24.58% 24.40% 25.20% 偿债能力 流动比率 1.37 1.34 1.49 1.47 1.49 速动比率 0.76 0.77 0.87 0.84 0.88 归属母公司权益/有息债务 3.56 4.94 15.49 9.42 7.77 有形资产/有息债务 10.53 13.84 39.60 25.36 21.03 每股指标(按最新预测年度股本计算历史数据) EPS 0.70 0.72 0.86 1.02 1.23 每股红利 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 每股经营现金流 0.29 0.30 0.93 0.88 1.28 每股自由现金流(FCFF) -0.96 1.82 2.33 1.52 1.94 每股净资产 8.13 8.54 10.02 11.04 12.27 每股销售收入 17.97 20.68 21.94 24.84 28.38 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 2019-10-30 烽火通信 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行业及公司评级 买入 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上； 增持 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性 未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持 未来6-12个月的投资收益