19Q3业绩受高基数承压，可比店收入增速环比改善

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 19Q3业绩受高基数承压，可比店收入增速环比改善 ■事件：公司发布19年三季报：1）19Q1-3：营收140.75亿元/+1.75%，归母净利润6.52亿元/-3.15%（其中零售主业估测业绩6.09亿元/-4.7%，地产业务估测业绩0.43亿元/同比增多0.09亿元），扣非归母净利润5.61亿元/-4.86%。19Q1-3经营性现金流净额3.66亿元/-65.99%，主要系上年同期收回单用途商业预付卡保函保证金，造成高基数所致；2）19Q3：营收43.99亿元/+2.05%，归母净利1.49亿元/-20.75%，扣非归母净利1.10亿元/-30.44%，主要系18Q3零售主业高基数所致（YoY+58%）。 ■19Q3可比店收入增速环比19Q2继续改善，利润端或受新开店拖累。1）门店数据来看：截止19Q3末，公司共经营购物中心业态门店16家、百货业态门店69家、超市业态门店84家、便利店164家。19Q3公司新开1家百货、1家购物中心、1家独立超市以及23家便利店（同时关闭了11家），期间新签约5个百货和购物中心项目以及5个独立超市项目，19全年维持新开8~10家大店的开店预期；2）可比店数据：19Q1-3期间整体可比店收入125.82亿元/+0.03%，增速环比19Q1-2的同比下降0.72%继续改善；利润总额同比+5.00%，增速环比19Q1-2的+6.85%有所放缓，利润端或受新开店拖累。分业态来看：百货业态营收68.42亿元/-5.64%，利润总额同比-5.18%（环比19Q1-2的-3.36%下滑扩大）；超市业态营收48.08亿元/+9.20%，利润总额同比+13.44%（环比19Q1-2的+20.20%继续放缓）；购物中心业态营收8.21亿元/-0.17%，利润总额同比+59.19%（环比19Q1-2持平）；便利店业态营收1.12亿元/+7.83%，利润总额同比+94.73%。3）分模式来看：19Q1-3自营收入42.81亿元/+10.48%，占比整体营收34.32%，毛利坪效同比+0.71%，且毛利额同比提高7.70%；19Q1-3联营实现收入69.50亿元/-7.42%，毛利坪效同比-0.20%，毛利额同比下降6.79%。 ■毛利率及期间费用率均小幅提高，净利率基本保持平稳。1）19Q1-3：公司毛利率28.56%/+1.33pct，整期间费用率22.73%/+1.73pct,管理费用率2.21%/+0.14pct，销售费用率20.59%/+1.51pct，财务费用率-0.07%/+0.09pct，主要系定期存款利息减少所致，投资收益9250万元，整体净利率4.64%/-0.23%。2）19Q3：公司毛利率28.96%/+0.32pct，整体期间费用率25.16%/+2.00pct，管理费用率2.48%/+0.20pct，销售费用率22.73%/+1.76pct，财务费用率-0.05%/+0.05pct，投资收益为3287万元，整体净利率3.41%/-0.94pct。 ■核心逻辑：19-20年展店加速+数字化降本提效+高管团队员工持股计划彰显信心，内生外延助力成长可期。1）外延扩张加速：天虹百货+购物中心截至19Q2末共82家门店，未来有望继续享受二三线城市消费崛起带来的市场红利，预计19-20年新开店均为8-10家；2）内生业态升级：优化供应链降Table_Tit le 2019年10月25日 天虹股份（002419.SZ） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 百货 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 13.25元 股价（2019-10-25） 10.53元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 12,639.16 流通市值（百万元） 12,634.34 总股本（百万股） 1,200.30 流通股本（百万股） 1,199.84 12个月价格区间 10.20/15.47元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -9.32 -26.87 -30.32 绝对收益 -11.66 -20.41 -10.67 刘文正 分析师 SAC执业证书编号：S1450519010001 liuwz@essence.com.cn 021-35082109 Tabl e_Repor t 相关报告 天虹股份：19Q2可比店收入增速环比改善，门店下沉+数字化助力成长/刘文正 2019-08-16 天虹股份：18年业绩符合预期，内生外延助力成长可期/刘文正 2019-03-19 天虹股份：拨云见日，柳暗花明/黄守宏 2019-01-04 天虹股份：18Q3可比店利润增速环比上行，零售主业单三季度业绩好于预期/黄守宏 2018-10-21 天虹股份：中报业绩符合预期，同店景气度延续/黄守宏 2018-08-20 -15%-7%1%9%17%25%33%41%201 8-10201 9-02201 9-06201 9-10天虹股份 百货 中小板指 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 本提效、主题馆等开发强化百货体验、天虹到家及腾讯合作等深耕数字化，三层面推动内部零售升级，实现降本提效；3）轻资产扩张推进：公司管理模式的大店项目拥有多个储备，未来有望继续与国内领导型地产商落实更多管理输出项目，实现合作共赢；4）治理优异：天虹在成立初期就引入港资，充分市场化，叠加高管团队年轻进取+创新意识强+核心高管持股+员工超额利润分享计划+一二期股票增持计划绑定，公司治理结构优异。 ■投资建议：买入-A投资评级。受益公司加码数字化转型+门店主题化+展店提速及次新店爬坡，预计公司2019-21年的整体归母净利润分别为9.29亿元/9.83亿元/10.73亿元，增速2.7%/5.8%/9.1%，EPS分别为0.77元/0.82元/0.89元，6个月目标价为13.25元。 ■风险提示：经济下行抑制可选消费、百货行业竞争加剧、展店进度不及预期、数字化改革效果不及预期、次新店爬坡不及预期等。 (百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 主营收入 18,536.3 19,138.0 19,874.4 20,797.6 22,231.7 净利润 718.2 904.4 929.1 983.4 1,073.0 每股收益(元) 0.60 0.75 0.77 0.82 0.89 每股净资产(元) 5.02 5.47 5.84 6.23 6.66 盈利和估值 2017 2018 2019E 2020E 2021E 市盈率(倍) 17.6 14.0 13.6 12.8 11.8 市净率(倍) 2.1 1.9 1.8 1.7 1.6 净利润率 3.9% 4.7% 4.7% 4.7% 4.8% 净资产收益率 11.9% 13.8% 13.3% 13.1% 13.4% 股息收益率 2.8% 3.8% 3.9% 4.0% 4.5% ROIC -84.7% 4345.2% 89.8% 218.5% -518.5% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 3 公司快报/天虹股份 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E (百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入 18,536.3 19,138.0 19,874.4 20,797.6 22,231.7 成长性 减:营业成本 13,761.6 13,921.9 14,393.4 15,026.8 16,006.2 营业收入增长率 7.3% 3.2% 3.8% 4.6% 6.9% 营业税费 162.1 155.3 172.9 180.9 193.4 营业利润增长率 37.2% 26.0% 3.8% 5.7% 7.7% 销售费用 3,413.8 3,626.9 3,756.3 3,920.4 4,179.6 净利润增长率 37.0% 25.9% 2.7% 5.8% 9.1% 管理费用 383.9 439.0 516.7 603.1 700.3 EBIT DA增长率 27.5% 22.8% 0.2% 3.8% 6.5% 财务费用 -10.2 -28.7 -95.0 -121.8 -141.7 EBIT增长率 30.1% 22.9% 1.0% 3.8% 6.8% 资产减值损失 3.8 3.7 3.6 3.7 3.7 NOPLAT增长率 39.6% 24.7% -3.1% 3.8% 6.8% 加:公允价值变动收益 - - - - - 投资资本增长率 -102.4% 4590.1% -57.3% -145.0% -4.0% 投资和汇兑收益 85.2 110.4 80.8 92.1 85.0 净资产增长率 7.7% 9.0% 6.7% 6.8% 6.8% 营业利润 923.1 1,162.9 1,207.3 1,276.6 1,375.3 加:营业外净收支 8.2 5.9 12.0 14.0 33.0 利润率 利润总额 931.3 1,168.8 1,219.3 1,290.6 1,408.3 毛利率 25.8% 27.3% 27.6% 27.7% 28.0% 减:所得税 213.2 264.2 286.5 303.3 330.9 营业利润率 5.0% 6.1% 6.1% 6.1% 6.2% 净利润 718.2 904.4 929.1 983.4 1,073.0 净利润率 3.9% 4.7% 4.7% 4.7% 4.8% EBIT DA/营业收入 5.8% 6.9% 6.7% 6.6% 6.6% 资产负债表 EBIT /营业收入 4.8% 5.8% 5.6% 5.6% 5.5% 2017 2018 2019E 2020E 2021E 运营效率 货币资金 4,656.3 3,968.5 5,283.7 6,576.9 7,221.2 固定资产周转天数 58 78 80 76 71 交易性金融资产 - - - - - 流动营业资本周转天数 -100 -93 -87 -96 -96 应收帐款 364.9 394.2 384.5 425.5 447.4 流动资产周转天数 177 167 176 185 193 应收票据 - - - - - 应收帐款周转天数 7 7 7 7 7 预付帐款 30.9 32.0 68.0 21.3 71.6 存货周转天数 27 23 25 24 24 存货 1,364.6 1,050.3 1,658.5 1,169.9 1,763.9 总资产周转天数 293 298 302 303 302 其他流动资产 2,217.7 3,680.7 2,890.9 2,929.8 3,167.1 投资资本周转天数 -8 9 12 2 -3 可供出售金融资产 - - - - - 持有至到期投资 152.3 152.3 152.3 152.3 152.3 投资回报率 长期股权投资 - - - - - ROE 11.9% 13.8% 13.3% 13.1% 13.4% 投资性房地产 24.2 22.8 22.8 22.8 22.8 ROA 4.7% 5.6% 5.5% 5.5% 5.5% 固定资产 3,817.5 4,469.3 4,374.9 4,368.1 4,400.1 ROIC -84.7% 4345.2% 89.8% 218.5% -518.5% 在建工程 748.1 1.2 2