2019年三季报点评：单季营收大幅改善，成本上行压制毛利率

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019年10月28日 佩蒂股份（300673.SZ） 食品饮料 单季营收大幅改善，成本上行压制毛利率 ——佩蒂股份（300673.SZ）2019年三季报点评 公司简报 ◆事件：佩蒂股份发布2019年三季报，报告期内公司实现营业总收入6.99亿元，同比+14.68%；实现归母净利润0.31亿元，同比-69.88%，扣非后归母净利润0.27亿元，同比-70.57%。 ◆海外需求开始释放，单季营收增速大幅改善。2019Q1-Q3公司营收增速为+14.68%，较去年同期-29.43pcts。其中Q3实现营业收入2.99亿元，增速为38.52%，同比/环比-1.28/+36.43pcts。公司收入增长的快速回升主要在于两个方面，其一，核心客户库存得到消化，回补库存的需求开始释放；其二，国外传统节假日到来客户备货提升需求。 ◆部分原材料价格大幅上涨压低毛利率。2019Q1-Q3净利率为4.95%，同比下滑12.01pcts。其中，Q3为3.14%，同比/环比-13.16/-4.12pcts。（1）从毛利率来看，2019Q1-Q3公司毛利率为25.57%，2019Q3毛利率为21.96%同比/环比-13.66/-3.45pcts，公司单季毛利率创出2016年以来最低水平。公司单季毛利率较Q2继续下滑的主要原因在于鸡肉等原材料价格的大幅上涨，二季度末至三季度末，国内主产区的活鸡以及肉毛鸡价格上升近70%。虽然公司在越南设有部分产能，但是越南工厂的采购价格亦有明显上升。（2）费用方面，2019Q1-Q3公司销售费用率为5.60%，同比+1.06pcts，其中Q3单季销售费用率为5.81%，同比/环比+0.53/0.41pcts。公司三季度广告投放、渠道开拓节奏基本平稳。2019Q1-Q3公司管理费用率为14.86%，同比+3.29pcts，其中Q3单季销售费用率为12.95%，同比/环比+0.13/-1.22pcts。其中本季发生计提的股权激励费用为2597万元，为管理费用主要支出项。 ◆海外需求的逐渐回复带来公司收入端出现明显改善。与此同时，公司发布公告拟调整国内线下旗舰店以及线上电商业务的募投计划，我们预计未来鸡肉成本的下行叠加公司费用的压缩，净利润水平回升值得期待。 ◆盈利预测及估值：我们维持公司2019-2021年营业收入预测为9.63/11.48/14.05亿元，净利润为1.08/1.36/1.77亿元；对应2019-2021年EPS为0.74/0.93/1.21元（摊薄），对应PE为37X/30X/23X，维持 “增持”评级。 ◆风险提示：原材料价格上行致使盈利能力下滑、国内业务拖累净利率。 业绩预测和估值指标 指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 632 869 963 1,148 1,405 营业收入增长率 14.79% 37.55% 10.79% 19.22% 22.32% 净利润（百万元） 107 140 108 136 177 净利润增长率 32.84% 31.42% -22.91% 25.56% 30.01% EPS（元） 0.73 0.96 0.74 0.93 1.21 ROE（归属母公司)（摊薄） 12.56% 14.46% 10.21% 11.68% 13.59% P/E 38 29 37 30 23 P/B 4.7 4.1 3.8 3.5 3.1 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2019年10月25日 增持（维持） 当前价：27.50元 分析师 叶倩瑜 (执业证书编号：S0930517100003) 021-52523657 yeqianyu@ebscn.com 张喆 (执业证书编号：S0930519050003) 021-52523805 zhangzhe@ebscn.com 周翔 (执业证书编号：S0930518080002) 021-52523853 zhouxiang@ebscn.com 刘晓波 (执业证书编号：S0930512080003) 021-52523800 liuxb@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 1.47 总市值(亿元)：40.32 一年最低/最高(元)：22.44/46.75 近3月换手率：69.31% 股价表现(一年) -40%-20%0%20%40%08-1810-1812-1801-1903-1905-1907-1909-19佩蒂股份沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 -6.05 6.53 -37.88 绝对 -4.90 7.52 -15.09 资料来源：Wind 相关研报 海外需求逐渐恢复，下半年或迎改善——佩蒂股份（300673.SZ）2019年中报点评 ····································· 2019-07-30 2019-10-28 佩蒂股份 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 0%10%20%30%40%201720182019E2020E2021E利润率毛利率EBIT率销售净利率 利润表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入 632 869 963 1,148 1,405 营业成本 396 567 658 787 947 折旧和摊销 16 22 27 34 42 营业税费 4 4 6 7 8 销售费用 23 44 67 92 126 管理费用 74 82 108 108 119 财务费用 13 -9 -6 -5 -5 公允价值变动损益 0 0 0 0 0 投资收益 4 5 0 0 0 营业利润 124 157 126 158 205 利润总额 124 163 126 158 205 少数股东损益 0 1 0 0 0 归属母公司净利润 107 140 108 136 177 资产负债表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 总资产 985 1,180 1,258 1,400 1,585 流动资产 747 781 807 864 951 货币资金 209 283 221 193 169 交易型金融资产 0 0 0 0 0 应收帐款 156 163 247 295 360 应收票据 0 0 0 0 0 其他应收款 5 9 7 8 10 存货 89 156 164 197 237 可供出售投资 12 12 0 0 0 持有到期金融资产 0 0 0 0 0 长期投资 0 14 14 14 14 固定资产 156 190 248 318 399 无形资产 38 38 36 34 32 总负债 132 202 190 229 278 无息负债 132 194 188 227 276 有息负债 0 8 2 2 2 股东权益 854 978 1,068 1,171 1,307 股本 80 122 146 146 146 公积金 605 627 614 627 645 未分配利润 169 259 295 385 503 少数股东权益 3 8 8 8 8 现金流量表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 经营活动现金流 31 130 36 119 152 净利润 107 140 108 136 177 折旧摊销 16 22 27 34 42 净营运资金增加 375 -79 104 64 88 其他 -466 47 -203 -114 -155 投资活动产生现金流 -338 -57 -79 -120 -140 净资本支出 -70 -53 -100 -120 -140 长期投资变化 0 14 0 0 0 其他资产变化 -269 -18 21 0 0 融资活动现金流 339 1 -19 -27 -36 股本变化 20 42 24 0 0 债务净变化 -20 8 -7 0 0 无息负债变化 -14 62 -5 39 49 净现金流 22 74 -62 -28 -24 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 -40%-20%0%20%40%0 50 100 150 200 201720182019E2020E2021E净利润_增长率净利润增长率 0%10%20%30%40%0 500 1000 1500 201720182019E2020E2021E销售收入_增长率销售收入增长率 0%5%10%15%20%25%201720182019E2020E2021E资本回报率ROEROAROICWACC 2019-10-28 佩蒂股份 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 关键指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 成长能力（%YoY） 收入增长率 14.79% 37.55% 10.79% 19.22% 22.32% 净利润增长率 32.84% 31.42% -22.91% 25.56% 30.01% EBITDA增长率 57.93% 27.55% -22.22% 27.22% 30.26% EBIT增长率 67.37% 26.55% -28.37% 27.65% 31.55% 估值指标 PE 36 27 35 28 22 PB 4 4 4 3 3 EV/EBITDA 13 16 25 20 16 EV/EBIT 15 18 31 24 19 EV/NOPLAT 17 20 36 28 22 EV/Sales 3 3 4 3 3 EV/IC 3 4 4 3 3 盈利能力（%） 毛利率 37.27% 34.76% 31.69% 31.49% 32.61% EBITDA率 23.38% 21.68% 15.22% 16.24% 17.30% EBIT率 20.87% 19.20% 12.41% 13.29% 14.29% 税前净利润率 19.68% 18.81% 13.06% 13.76% 14.62% 税后净利润率（归属母公司） 16.89% 16.14% 11.23% 11.83% 12.57% ROA 10.85% 11.98% 8.60% 9.70% 11.14% ROE（归属母公司）（摊薄） 12.56% 14.46% 10.21% 11.68% 13.59% 经营性ROIC 16.38% 19.23% 11.04% 12.14% 13.63% 偿债能力 流动比率 5.67 3.90 4.29 3.80 3.44 速动比率 5.00 3.12 3.42 2.94 2.59 归属母公司权益/有息债务 - 114.74 606.29 665.43 743.13 有形资产/有息债务 - 123.75 644.72 727.15 833.99 每股指标(按最新预测年度股本计算历史数据) EPS 0.73 0.96 0.74 0.93 1.21 每股红利 0.27 0.42 0.22 0.28 0.36 每股经营现金流 0.21 0.89 0.24 0.81 1.04 每股自由现金流(FCFF) -2.14 1.35 -0.47 -0.11 -0.07 每股净资产 5.81 6.63 7.24 7.95 8.87 每股销售收入 4.32 5.94 6.58 7.85 9.60 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 2019-10-28 佩蒂股份 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行业及公司评级 买入 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上； 增持 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性 未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 卖出 未来6-12个