5G建网&军工订单回暖，下游需求拉动业绩增长

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 9626187/21/20190228 16:59 [Table_Title] 5G建网&军工订单回暖，下游需求拉动业绩增长 [Table_Title2] 新雷能(300593) [Table_Summary] 事件 10月22日，公司发布三季报。公司2019Q1-Q3实现营收5.57亿元，YoY 67.16%%；归母净利润0.50亿元，YoY 50.84%，其中，2019Q3实现营收1.95亿元，YoY 45.94%；归母净利润0.23亿元，YoY 82.63%。 ► 通信、军工行业回暖拉动业绩增长 我们预计随着全球5G进程加快，考虑华为海外5G推广进程减缓，三星有望受益其退出市场，通信业务订单有望持续攀升；同时，在中美争端持续化过程中，我国在关键领域产品自主可控需求加大，在军工领域自主可控国产替代有望持续打开国内电源市场。考虑未来受益于“十三五”后期订单加快交付以及自主可控国产替代需求增加，军工订单有望持续回暖，保持高速增长。 ► 公司期间费用保持稳定，其研发投入持续增长，占收比较同行业仍保持在高位水平 ► 存货、预收账款维持高位，未来业绩确定性强 （1）定制大模块电源以及军工厚膜电源、芯片类等高单价存货增多，公司存货自2018Q3起维持高位水平。（2）2019年Q2以来预收账款同比快速增长，体现公司未来业绩增长确定性强。 盈利预测与估值 我们认为公司作为模块电源头部企业有望持续保持领先优势，并在5G及军工领域拉动下持续增长，预计 2019-2021 年公司总营收分别为：7.5亿元、11.4亿元、16.1亿元，归母净利润分别为：0.66亿元、0.91亿元、1.21亿元，对应现价 PE 分别为 57.1、41.4、30.9倍。首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示 行业竞争加剧风险；5G建网规模不及预期或国防投资不及预期导致公司未来订单不及预期；应收账款快速增长风险。 盈利预测与估值 资料来源：wind，华西证券研究所 [Table_profit] 财务摘要 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 346.23 476.57 752.98 1137.00 1608.85 YoY（%） -0.69 37.65 58.00 51.00 41.50 归母净利润(百万元) 35.60 35.80 65.60 90.56 121.17 YoY（%） -19.26 0.54 83.25 38.05 33.81 毛利率（%） 45.23 42.71 41.50 42.00 42.30 每股收益（元） 0.22 0.22 0.40 0.55 0.73 ROE 6.40 6.10 10.05 12.18 14.02 市盈率 105.17 104.60 57.08 41.35 30.90 评级及分析师信息 [Table_Rank] 评级： 增持 上次评级： 首次覆盖 目标价格： 最新收盘价： 22.67 [Table_Basedata] 股票代码： 300593 52 周最高价/最低价： 25.4/13.58 总市值(亿) 37.44 自由流通市值(亿) 21.24 自 由 流 通 股 数(百万) 93.67 [Table_Pic] [Table_Author] 分析师：宋辉 邮箱：songhui@hx168.com.cn SAC NO：S1120519080003 联系人：柳珏廷 邮箱：liujt@hx168.com.cn 联系电话：010-51662928 [Table_Report] 相关研究 -9%17%44%71%97%124%2018/102019/012019/042019/07相对股价%新雷能沪深300证券研究报告|公司点评报告 仅供机构投资者使用 [Table_Date] 2019年10月22日 华西证券版权所有发送给东方财富信息股份有限公司.研报接收邮箱-客户经理陈佳鹏.ybjieshou@eastmoney.com p17022 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 19626187/21/20190228 16:59 1.事件 10月22日，公司发布三季报。公司2019Q1-Q3实现营收5.57亿元，YoY 67.16%%；归母净利润0.50亿元，YoY 50.84%，其中，2019Q3实现营收1.95亿元，YoY 45.94%；归母净利润0.23亿元，YoY 82.63%。 2.通信、军工行业回暖拉动业绩增长 2018年公司并购永力科技，9月开始并表。2019年公司前三季度业绩保持高速增长，主要系下游通信市场打开及军工订单恢复推动公司业绩稳定向好。 2018年Q3起，受永力科技并表影响，公司毛利率水平较历史均值有所下降。2019年以来，由于下游较高毛利的通信业务收入占比增加，公司分季度毛利率及净利率情况持续改善，2019Q3恢复到往期高位水平。 图1 分季度营收及归母净利润及同比增速（百万元） 图2 通信业务拉动毛利率、净利率持续改善 资料来源：wind，华西证券研究所 资料来源：wind，华西证券研究所 2.1.5G建设启动，打开下游通信电源市场 子公司深圳雷能2003年成立，专注于生产、研发、销售通信用模块电源、定制电源及大功率电源及系统等。 公司深耕通信电源行业二十余年，根据公司公告，自2015年起公司就已开始5G高功率电源产品的研发，已经掌握包括高效率变换技术、有源箝拉技术、数字控制等一系列核心技术。 目前，公司通信电源主要客户包括大唐移动、烽火通信、三星电子、诺基亚等。随着全球5G建网快速启动，除了传统电源模块产品供给之外，5G模块电源需求量拉动通信用模块电源业绩快速提升，尤其是海外5G建网中不具备电源生产能力的厂商三星等。 2.2.军工订单逐渐恢复，自主可控国产替代持续打开未来空间 2018年9月，公司并购永力科技，其主营为军用供配电电源系统，激光器专用电源模块等。一方面由于永力科技并表；另一方面2018年起军改影响消除，订单逐渐恢复，带动军工业务增长。 我们预计，在中美争端持续化过程中，我国在关键领域产品自主可控需求加大，在军工领域自主可控国产替代有望持续打开国内电源市场。 -100%-50%0%50%100%150%050100150200250营收（百万）归母净利润（百万）营收同比净利润同比48.5%42.1%47.9%44.6%43.8%47.6%36.3%41.3%39.1%47.7%6.3%11.0%15.1%7.7%12.1%9.6%2.5%6.7%9.4%12.7%0%10%20%30%40%50%60%销售毛利率销售净利率华西证券版权所有发送给东方财富信息股份有限公司.研报接收邮箱-客户经理陈佳鹏.ybjieshou@eastmoney.com p2 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 19626187/21/20190228 16:59 综上所述，我们预计随着全球5G进程加快，考虑海外受制于中美贸易争端影响华为推广进程减缓，三星有望受益其退出市场，其带来的通信模块电源业务订单有望持续攀升，推动公司业绩稳定向上；同时，考虑未来受益于“十三五”后期订单加快交付以及自主可控国产替代需求增加，军工订单有望持续回暖，保持高速增长。 3.稳控费用，持续研发 公司期间费用保持稳定，管理费用率增长主要源自研发投入增加。其研发投入持续增长，占收比较同行业仍保持在高位水平。 截止2019年中报，公司累计获得专利76项（其中发明专利28项），软件著作权44项。尤其在通信及军工领域持续可靠的专业研发实力提供坚实技术保障。 此外，公司高度重视研发，母公司研发中心作为核心部门，专注于航天航空、军工、铁路、电力等下游应用领域；深圳雷能则着重于通信用模块电源、定制电源及大功率电源等研发。目前，包括航天航空及军工高性能高可靠定制电源、5G用移动基站电源、铁路、船舶和电力专用电源等多行业应用产品持续研发。 图3 分季度期间费用率情况 图4 分季度研发投入及占收比情况（百万元） *管理费用中包含研发投入 资料来源：wind，华西证券研究所 资料来源：wind，华西证券研究所 4.存货、预收账款维持高位，未来业绩确定性强 由于公司产品结构改变，尤其是永力科技并表以来，定制大模块电源以及军工厚膜电源、芯片类等高单价存货增多，以及业务订单情况增多，公司存货自2018Q3起维持高位水平。 此外，2019年Q2以来，公司预收账款较去年同期有较大水平增长，主要系预收货款增加所致，体现公司未来业绩稳定增长，确定性强。 7.5%4.7%7.2%7.5%5.8%5.3%6.3%30.8%23.1%24.8%26.5%24.6%22.5%24.4%1.5%1.2%5.0%3.7%2.3%2.4%2.9%0%5%10%15%20%25%30%35%2018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q3销售费用率管理费用率财务费用率15.8%17.4%15.5%15.9%16.6%14%15%15%16%16%17%17%18%18%051015202530352018Q32018Q42019Q12019Q22019Q3研发投入（百万）研发费用占营收比华西证券版权所有发送给东方财富信息股份有限公司.研报接收邮箱-客户经理陈佳鹏.ybjieshou@eastmoney.com p3 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4 19626187/21/20190228 16:59 图5 公司存货情况（百万元） 图6 公司预收账款情况（百万元） 资料来源：wind，华西证券研究所 资料来源：wind，华西证券研究所 5.盈利预测与估值 我们认为公司作为模块电源头部企业有望持续保持领先优势，并在5G及军工领域拉动下持续增长，预计 2019-2021 年公司总营收分别为：7.5亿元、11.4亿元、16.1亿元，归母净利润分别为：0.66亿元、0.91亿元、1.21亿元，对应现价 PE 分别为 57.1、41.4、30.9倍。首次覆盖给予“增持”评级。 6.风险提示 （1）行业竞争加剧风险 国内电源行业快速发展，极力追赶国际一线水平。由于电源属于平台类技术，不同应用领域之间研发门槛不高，比如通信类电源领域不断有新进入者，尤其包括华为等设备商自研电源等，行业竞争加剧风险。 （2）5G建网规模不及预期或国防投资不及预期导致公司未来订单不及预期 公司电源产品广泛应用于通信、航空、航天、军工等领域，下游行业需求波动对公司业绩影响波动较大。 （3）应收账款快速增长风险 随着公司营收规模快速扩大，尤其军工类下游客户回款周期较长，公司面临应收账款快速增加风险。 135.2142.8145.9148.6163.9163.9281.6274.6282.4304.8305.00501001502002503003505.74.52.72.38.07.416.412.815.723.324.8051015202530华西证券版权所有发送给东方财富信息股份有限公司.研报接收邮箱-客户经理陈佳鹏.ybjieshou@eastmoney.com p4 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 5 19626187/21/20190228 16:59 财务报表和主要财务比率 [Table_Finance] 利润表（百万元） 2018A 2019E 2020E 2021E 现金流量表（百万元） 2018A 2019E 2020E 2021E 营业总收入 476.57 752.98 1137.00 1608.85 净利润 37.38 68.50 94.5