中国/香港公司重点太古地产彭博社: 1972 香港|路透社：1972.HK请参阅本报告末尾的重要披露星展集团研究。公平2013年10月30日买HK $ 21.10恒指：22,847目标价：12个月HK $ 27.80举报原因：发布业务统计潜在催化剂：具吸引力的估值DBSV与共识：市场对13-14财年的盈利预测更高分析员邱友华CFA，+ 852 2820 4912陈艾伦allen_chan@hk.dbsvickers.com相对价格稳定的业务表现 香港的办公室入住率和租金稳定在政策不利的情况下出售豪宅 买入，目标价27.80港元香港的办公室租用率稳定。不包括城市广场的入住率环比小幅下降1个百分点至98％，办公楼投资组合的入住率在13年第三季度保持稳定。现货办公室租金在2013年第三季度保持稳定。但是，太古广场办事处的恢复性增长势头继续缓和。在13年9月，回复率是港币31.429.427.425.423.421.419.417.415.4相对指数2081881681481281088827％，低于1H13的29％和1Q13的36％。太古广场购物中心和城市广场购物中心的零售额增长分别为2.1％和2.7％，而全市平均水平为13.4％。在北京，拥有50％股权的ONE INDIGO和INDIGO Mall的承诺入住率分别增长2个百分点和7个百分点，至97％和95％。1月12日至6月12日十一月12日至13年4月13日太古地产（LHS）相对恒指（RHS）预测与估值12月m）2 0 1 1年 2 0 1 2 A20 13 F 2 014 F特诺夫Ë9,581息税折旧摊销前利润6,31914,0529,58912,2408,13914,6608,869税前Pro它13,7548,5116,7837,619网络专业版它*12,9326,9455,9306,282香港EPS*2.271.191.011.07每股收益%17048156聚乙烯9.317.820.819.6P / Cas流X16.315.213.313.4EV / EBITDA x25.716.920.018.3DPS香港0.180.600.510.54占比0.92.82.42.6净负债率％16151617净资产收益率％7.73.83.03.1美东时间。资产净值（港元）34.134.7资产净值折让（％）(38)(39)收益率％你你香港共识EPS1.041.13其他经纪人：B：11S：0高：4在nves men上进行适当的维护ICB行业：金融ICB部门：房地产控股与发展主要业务：香港领先的商业房东，在中国拥有综合用途开发项目所有数据来源：公司，DBSV，汤森路透，香港交易所尽管政策不利，但仍在出售豪宅。2013年第三季度，太古地产在半山区进一步售出AZURA的7个单位和在ARGENTA的3个单位。截至9月底，AZURA的94％的单位已售出，而ARGENTA的单位的三分之一已被占用。 2013年第3季度在何文田的邓巴坊（Dunbar Place）另外售出3个单位，使已售出的总数达到24个，占总数的45％。买入，目标价27.80港元。该股目前的股价较我们目前估计的资产净值折让38％。考虑到其收益质量，估值并不昂贵，应该可以缓解股价的下行风险。我们重申买入评级，目标价27.80港元，较6月14日的资产净值预测折让20％。潜在的上限利率扩张等仍然是其主要的投资风险。乍看上去发行资本（米shrs）5,850Mkt帽（港币百万元/美元）123,43515,920位主要股东（％）太古太平洋82自由浮动(%)18平均每日挥发量（mshrs）2.8在新加坡，本研究报告或研究分析只能分发给新加坡《证券与期货法》第289章所定义的机构投资者，专家投资者或认可投资者。“从DBS Vickers Research（新加坡）Pte Ltd（“ DBSVR”）收到的本报告的接收人，如因本报告引起或与本报告有关而有任何问题，请致电+65 6535 9688与DBSVR联系。” 公司重点太古地产第2页26846747377917982918586香港办公室入住率–太古广场香港办公室入住率–东区物业组合% 10090807099999897979797% 10090807060605050城市广场太古坊*一号岛东技术中心^2011年12月11日12年12月12日12月13日13年13月13日11月12日12月6日12月9日12月12日3月13日13岁以下13年9月资源：公司*包括电讯盈科大厦^不包括萨默塞特宫资料来源：公司中国办公室入住率%适当的ÿ9月-12月12日-12月13日-6月13日-100 K克（HK $ psf)901PP / 2PP803PP<--- 100-110 ---><---- 95-100 ----><-------- 95-110 --------><--------- 90-95 --------->70城市广场60太古坊^50东一岛40技术中心*<-------------- 40多岁– 40多岁><-------------- 40多岁– 40多岁><-------------- 50年代中期–高60年代---------------------><--------------低20s – 20s中>30201002011年12月11日12月12日12月12日12月13日3月13日6月13日中国澳门（Rmbpsm）注意：包括分配给已签署意向书的潜在租户的空间资料来源：公司*包括电讯盈科大厦^不包括萨默塞特议院来源：公司太古汇办事处ONE INDIGO太古汇办事处<------------- 100年代中期–最高100年代>一靛青<-------------低200s –中200s>959597989898989999989998989999999910010010010098100100959697100100100100 公司重点太古地产第3页3 资产净值折让资产净值折让% (10)(15)(20)(25)(30)(35)(40)(45)(50)HK $ 312927252321191715-13%-21%-28%-36%-43%资料来源：汤森路透，星展银行维氏资料来源：汤森路透，星展唯高达+ 2SD：-11％+ 1SD：-19％平均：-27％-1SD：-35％-2SD：-42％1月12日12年4月12月7日2012年10月13年1月13年4月13年7月13年10月1月12日12年4月12月7日2012年10月13年1月13年4月13年7月13年10月 公司重点太古地产第2页4关键假设2013F2014年住宅价格-香港0％至-5％-5至-10％办公室租金-香港0至5％5%零售租金-香港5%5%资料来源：星展唯高达细分业务（百万港元）十二月2010A2011A2012A2013F2014F物业投资7,9538,6519,1239,78010,241物业买卖4002134,1471,4663,331酒店518717782782993 1,088陶乐销售量88719 , 5 8 11 4 , 0 5 212,2401 4 , 6 6资料来源：公司，星展唯高达损益表（百万港元）保证金趋势十二月2010A2011A2012A2013F2014F%周转8,8719,58114,05212,24014,660150息税折旧摊销前利润5,8716,3199,5898,1398,869Depr / Amort息税前利润 (252)5 , 619(292)6,027(314)9,275(320)7, 818(327)8,542 100联合公司17633025230049750利息（Exp）/增量(1,249)(1,218)(1,192)(1,335)(1,420)特殊1,097 8,615 176--0税前教授它531 3 , 7 5 48 , 5 1 16,37 , 6 1税(854)(814)(1,247)(778)(1,175)少数民族利益(7)(8)(319)(75)(162)基础教授它47821 2 , 9 3 26 , 9 4 55,9306 , 2 8 2资料来源：公司，星展唯高达营业利润率净利润率2010A2011A2012A2013F2014Fdj基础教授3 , 833 4,372 6,932 5, 930 6,282 销售增长 （％）6847(13)20净利润Gr（％）28170(46)(15)6息税折旧摊销前利润（％）6666686660运价Mgn（％）6363666458税率 （％）156151115 公司重点太古地产第3页5资产负债表（港币百万元）资产明细其他长期资产现金/ ST现金/短期投资1,042 1,180 1,940 2,910 2,864其他流动资产6,887 9,004 9,998 9,308 9,545主题曲s20522 1 8 , 2 3 42 3 7 , 0 6 02 4 7 ,ST债务9,3228,6304,6644,3583,828股东的公平157,877176,043192,614198,897203,892头号头人205, 7 1 22 1 8 , 2 3 42 3 7 , 0 6 02 4 7 ,股本（米）5,6905,8505,8505,8505,850净负债比率（％）23 16 15 16 17固定资产88％7％的投资1%其他流动资产4％资料来源：公司，星展唯高达现金流量表（百万港元）Y十二月2 0 1 0 A 2 0 1 1 A 2 0 1 2一种2 0 1 3 F 2 0 1 4 F欧瑟非现金（1,423）（1,064）（1,422）（1,360）（1,519）运营碳纤维2,9125 , 7 0 05 , 8 4 57,1666 , 4 8资本支出(3,528)13,041(2,988)(5,509)(6,119)密苏里州阿索克（Inc）短信(1,745)(1,323)(1,383)(1,174)306投资碳纤维(5,)1 1 , 7 1 )(6)( 5 , 8 1 4净输入债务2,344(9,297)1,8514,0002,500其他融资碳纤维1112---融资 碳纤维2,346( 1 7 , 2 3 6 )( 7 1 6 )487( 7 2 0切入现金(15)182758970(46)网络中的Chg现金(2,359)9,479(1,093)(3,030)(2,546)4,0003,0002,0001,0000资料来源：公司，星展唯高达2010A2011A2012A2013F2014F十二月2010A2011A2012A2013F2014F固定资产185,318194,103209,133218,368226,273其他长期资产12,46513,94715,98917,16317,053其他当前的负担5,5788,5337,8658,0158,165长期债务28,55620,25026,19730,50333,533其他LT Liab3,9004,2465,0785,3785,678少数权益479532642597640净现金/（债务）(36,836)(27,700)(28,921)(31,951)(34,497)营运资金(6,971)(6,979)(591)(155)416港币息税前利润5,6196,0279,2757,8188,5428,000已付税款(435)(485)(875)(778)(1,175)7,000Depr / Amort2522923143203276,000Wg帽中的Chg(1,101)930(1,447)1,1653125,000新资本-4,500---股息(9)(12,451)(2,567)(3,513)(3,220) 公司重点太古地产第2页6目标价格和评级历史港币序号达特Ë闭幕目标评分价钱价钱30.029.028.027.026.025.024.023.022.0