未来中国的特斯拉

请参阅本报告尾部免责声明 2011年xx月xx日 T_Ran kI nfo 评级： 增持 上次评级： -- 目标价格： 37.93元 期限： 6个月 上次预测： -- 现价（2013年9月13日）： 34.90元 报告日期： 2013-9-16 T_MarketInfo 总市值(百万港元) 107,834.94 流通市值(百万港元) 27,679.19 总股本(百万股) 3,089.83 流通股本(百万股) 793.10 12个月低/高(港元) 12.92/36.6 平均成交(百万港元) 142.28 股东结构 中美能源 28.37% LL investment 7.00% Fil limited 5.01% 其他 59.62% 股价表现 T_Gr aph T_Yi eld Info % 一个月 三个月 十二个月 相对收益 10.56 6.82 106.02 绝对收益 12.22 16.53 120.33 数据来源：彭博、港交所、公司 T_Anal yst 赵中伟 行业分析师 +852-2213 1401 andychaw@eif.com.hk 02004006008001,0001,2001,4001,6000.05.010.015.020.025.030.035.040.025/3/138/4/1322/4/136/5/1320/5/133/6/1317/6/131/7/1315/7/1329/7/1312/8/1326/8/139/9/13成交额(百万港元)1211.HK恒指相对走势成交额(百万港元)股价及恒指相对走势多元制造 首次覆盖 ReportType 公司深度分析/证券研究报告 比亚迪股份（1211） 未来中国的特斯拉 比亚迪的传统汽车业务快速增长，在自主品牌中具有处于前列。同时，新能源汽车和其他新能源业务将引领未来。 报告摘要 调整期结束，腾飞期开局：比亚迪自2010年开始实施战略调整，把企业的重心从以前的重视发展速度调整到渠道、品牌、品质建设上。通过优化销售渠道、提升技术水平和品牌形象，比亚迪的战略调整为业绩改善奠定了基础。 传统汽车业务成为比亚迪的当前看点：比亚迪在过去几年实施产品结构升级，往A级和B级车型的细分领域投放产品，推出了一系列新车型。速锐、S6、G6、思锐等多款新车型依靠自身的品质和技术水平获得了市场认可。公司目前产品体系已经覆盖了从A0 至MPV 的各大车型领域。从自主品牌各大车企的车型覆盖比较上来说，比亚迪领先竞争对手。 新能源车占得先机：比亚迪将电动车作为其长期的战略方向，投入大量资金进行研发，在纯电动、插电式混合等各种技术路线上均有产品，并且在技术上不断创新，保持行业领先。虽然比亚迪的新能源车销量在短期内对收入增长的贡献较小，但是技术领先赋予比亚迪的品牌内涵将促进其品牌形象的整体提升和传统汽车销量的增长。长期内，依靠领先的技术储备和市场开拓，比亚迪会成为未来中国的特斯拉。 手机业务反转：2013上半年全球智能手机出货量已经超过传统手机。比亚迪手机业务的主要客户积极适应这一变化。目前，主要客户的手机市场份额趋于稳定。同时，比亚迪主动开拓其他新兴智能终端厂商作为新客户。平板计算机的ODM业务方面取得重大突破，成为未来拓展的主要方向。比亚迪成功开发出塑料与金属的混融技术，将使其在未来手机金属化的潮流中受益。 二次充电电池及新能源业务触底反弹：基于移动智能终端的强劲市场需求，比亚迪将积极开拓锂离子电池的应用领域。比亚迪成功赢得全球最大智能手机厂商的高端机型电池订单，为锂离子电池业务拓展了新的增长点。太阳能业务亏损收窄。 首予“增持”评级：比亚迪是一家具有高成长潜力的科技型企业。在汽车业务、手机部件和组装业务、二次电池和新能源业务方面均具有增长的空间。基于此，我们采用分部加总估值法，首次覆盖给予“增持”评级，目标价37.93港元，相当于60.6倍2013年PE。 风险提示：汽车限购政策出台；手机主要客户市场份额下滑 31/12年结; RMB百万元 2010 2011 2012 2013E 2014E 2015E 营业收入 46685 46312 44381 52419 58567 62131 增长率(%) 18.3% -0.8% -4.2% 18.1% 11.7% 6.1% 净利润 2523 1385 81 1163 1475 1781 增长率 (%) -33.5% -45.1% -94.1% 1329.5% 26.8% 20.8% 毛利率(%) 17.7% 14.8% 11.6% 14.2% 14.6% 15.2% 净利润率(%) 5.4% 3.0% 0.2% 2.2% 2.5% 2.9% 每股收益(元) 1.11 0.6 0.03 0.49 0.63 0.76 每股净资产(元) 8.11 9.13 9.00 9.50 10.12 10.88 市盈率 24.8 46.0 919.0 56.3 43.8 36.3 市净率 3.4 3.0 3.1 2.9 2.7 2.5 净资产收益率(%) 13.7% 6.6% 0.4% 5.2% 6.2% 7.0% 股息收益率（%） 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 数据来源：公司；安信国际预测 2013年9月16日 比亚迪股份 (1211) 安信国际 请参阅本报告尾部免责声明 第2页 1.公司概况 比亚迪股份有限公司（1211.HK）连同其附属公司，主要从事二次充电电池业务、手机部件及组装业务，以及包含传统燃油汽车及新能源汽车在内的汽车业务，同时利用自身的技术优势积极拓展新能源产品领域的相关业务。 比亚迪股份为全球领先的二次充电电池制造商之一，目前公司的镍镉电池、手机锂电池出货量位居全球前列。主要客户包括诺基亚、三星、摩托罗拉、华为、中兴等手机领导厂商，以及博世、TTI 等全球性的电动工具及其他便携式电子设备厂商。比亚迪股份生产的锂离子电池及镍电池广泛应用于手机、数码相机、电动工具、电动玩具等各种便携式电子设备和电动产品。 作为全球最具竞争能力的手机部件及组装业务的供货商之一， 比亚迪股份可以为客户提供垂直整合的一站式服务，设计并生产外壳、键盘、液晶显示模块、摄像头、柔性线路板、充电器等手机及计算机部件，并提供整机设计及组装服务，但不生产自有品牌的手机及计算机。该业务的主要客户包括诺基亚、苹果、HTC、摩托罗拉、华为、华硕、东芝等智能移动终瑞领导厂商。 自2003年拓展汽车业务以来，凭借产品领先的技术及成本优势及具备国际标准的卓越质量，比亚迪股份的汽车业务一直高速增长， 迅速成长为中国自主品牌汽车生产企业的领先品牌。在电动车领域，比亚迪股份在中国市场具有领先优势。目前，公司累计产销超过两百万辆轿车，奠定了比亚迪作为国内自主品牌领导者的地位。汽车产品包括各种高、中、低端系列燃油轿车，以及汽车模具、汽车零部件、双模电动汽车及纯电动汽车等。代表车型包括F3、F3R、F6、F0、S8、G3、M6、L3等传统高品质燃油汽车，以及领先全球的F3DM双模电动汽车、e6纯电动车及K9纯电动大巴等。 新能源业务是比亚迪未来发展的重要方向， 凭借自身在新能源业务领域的技术和成本优势，公司将积极拓展新能源产品领域的相关业务， 推动业务长远及可持续发展。比亚迪股份成功推出了太阳能电站、储能电站、纯电动车，引领着全球新能源的变革。 目前，已建成广东、北京、陕西、上海、长沙等十一大工业园，并在美国、欧洲、日本、韩国、印度、中国台湾、中国香港等地设有分公司或办事处，全球已拥有逾16 万员工。 2008年9月，伯克希尔-哈撒韦公司旗下附属公司中美能源控股公司与比亚迪股份签署协议，认购后者2.25 亿股H股（占目前公司总股本的9.56%），成为比亚迪股份的长期投资战略伙伴。2011年2月，比亚迪股份与戴姆勒股份公司的合资公司正式成立，以共同研究及开发新电动车。 图1：按产品类别划分的营业额 资料来源：公司，安信国际 47% 48% 52% 44% 42% 38% 10% 10% 10% 0%20%40%60%80%100%120%201020112012汽车制造 手机代工 二次电池 2013年9月16日 比亚迪股份 (1211) 安信国际 请参阅本报告尾部免责声明 第3页 图2：按产品类别划分的毛利润 资料来源：公司，安信国际 2.汽车行业盈利转好 2.1销量保持较快增长 依据中国汽车工业协会统计，2013年1-7月汽车产销分别完成1233.50万辆和1229.86万辆，同比分别增长12.5%和12.0%。但是，其中，中国品牌乘用车持续低迷，7月中国品牌乘用车占乘用车销售总量的35.2%，为2008年全球金融危机以来的月度最低水平。除了市场竞争激烈影响，中心大城市的限购政策也推动汽车消费快速趋向高端化，迫使中国品牌汽车退出一线市场，造成了市场的进一步低迷。 我们预计今年全年汽车销量同比增幅在10%以上，远好于2011年的2.45%和2012年的4.33%，三年来首次出现产销两旺的良好局面。 2.2产能扩张增速相对较小 经历2011年、2012年产销的微增长后，各汽车生产企业新的产能扩张显得谨慎，导致2013年新竣工产能同比增长较低，行业产能利用率明显提高。我们预计行业产能低速扩张态势将持续至2014年下半年，为全行业盈利水平的恢复创造喘息的机会。 图3：乘用车产能扩张增速 资料来源：安信国际 58% 61% 65% 32% 33% 28% 10% 6% 7% 0%20%40%60%80%100%201020112012汽车制造 手机代工 二次电池 8.8% 16.6% 19.0% 18.1% 17.4% 15.7% 25.6% 17.6% -5%5%15%25%35%05001000150020002500200520062007200820092010201120122013E乘用车产能累计 同比增速 2013年9月16日 比亚迪股份 (1211) 安信国际 请参阅本报告尾部免责声明 第4页 2.3价格指数企稳反弹 2012年经历全行业大规模价格战后，汽车终端销售价格在今年Q1企稳反弹，并延续至今。 年初各生产企业制订年度销量目标时比较谨慎，各企业产能扩张处于正常水平，因此不再具备全行业大规模价格战的触发条件。我们预计今年全年终端价格水平将维持在正常水平，这将有利于全行业的盈利恢复。 图4：乘用车价格指数 数据来源：CEIC，安信国际 2.4钢铁和橡胶价格持续走低 由于产能严重过剩，经济复苏乏力致需求不旺，国内钢铁价格自Q2以来持续走低。由于供给增加、需求不旺及美元走强等因素，2013年国际市场天然胶价格也大幅下跌。钢铁和橡胶等原材料成本约