海外计算机&互联网行业深度研究：互联网金融系列报告（3）-嘉信理财对中国互联网证券经纪业务的启示（上）

[Table_Title] 海外计算机&互联网行业深度研究 互联网金融系列报告（3）-嘉信理财对中国互联网证券经纪业务的启示（上） 2017 年 11 月 21 日 [Table_Summary] 【投资要点】  我们通过观察美国证券经纪商的发展历程，通过对标嘉信理财，希望找到中国互联网+证券目前所处于的历史阶段、经营策略及未来的战略转型提供一些思考。  我们认为证券经纪业务遵循的业务发展路径为佣金交易-资产管理-综合金融。我们发现嘉信业务结构最为显著的变化是佣金、资产管理、利息净收入三者之间的占比变化。在后金融危机时代，公司净利息收入不断提升，现金管理成为了净利息收入的主要来源。  在公司发展的过程中，手续费及佣金收入占比不断走低，而资产管理业务收入的占比则大幅提升，到后金融危机时代，利息净收入成为了公司的主要业务，其中投资业务贡献较大。  低廉的佣金是新券商快速抢占证券经纪业务市场份额的必要条件。对于新券商来说，由于没有较多的客观条件约束，也不会对利润过分追求，导致新券商更加重视客户数量、市场份额等经营指标。因此唯一的方式就是通过行业痛点，从大券商手里争抢客户。而低佣是新券商普遍采取的策略。  随着互联网时代的到来及公司业务结构的改变，线下营业部的作用被弱化，但互联网具备的平台属性，通过大数据、业绩对比、排名等方式强化了资产管理业务发展，并促使公司客户资产不断创下新高。客户资产的增长反过来又促使资产管理业务进一步发展，形成了两者的良性互动。  由于嘉信理财旗下施瓦布银行的存在，公司打通了客户的银行与证券交易账户的联系，从而获得了庞大且资金成本极其低廉的资金，并用于投向较高收益的金融产品或产品组合，以赚取其中的息差。嘉信理财在综合金融背景下，在现金管理方面取得的成功模式，为未来中国证券经纪业务的转型及业务创新提供了较为深刻的思考。 【风险提示】  互联网金融监管趋严的风险  证券经纪业务竞争加剧的风险  互联网流量成本较高的风险 [Table_Rank] 强于大市（维持） [Table_Author] 东方财富证券研究所 证券分析师：卢嘉鹏 证书编号：S1160516060001 联系人：高思雅 电话：021-23586487 [Table_Report] 相关研究 《互联网金融系列报告(2)在线开户与时俱进》 2016.11.17 《互联网金融系列报告(1)证券经济业务基础设施的变革》 2016.11.03 挖掘价值 投资成长 [Table_Title1] 行业研究 / 计算机&互联网 / 证券研究报告 2017 敬请阅读本报告正文后各项声明 2 [Table_yemei] 海外计算机&互联网行业深度研究 正文目录 1.研究嘉信理财的意义及公司的概况 ................................. 4 1.1.嘉信理财的市场地位 ........................................... 4 1.1.1.嘉信理财简介 ............................................... 4 1.1.2.嘉信理财与美国同行的市值比较 ............................... 4 1.1.3.嘉信理财与美国同行的收入与净利润的比较 ..................... 4 1.2.研究嘉信理财的意义为国内互联网+证券寻找对标公司 .............. 5 1.3.嘉信理财的业务结构 ........................................... 6 2.嘉信理财的发展历程 ............................................. 6 2.1.嘉信理财成立初期（第一阶段，20世纪70年代） .................. 6 2.1.1. 成立初期的行业背景 ........................................ 6 2.1.2. 公司的应对之道 ............................................ 7 2.2.美国二十年的牛市（第二阶段，20世纪80、90年代） .............. 7 2.2.1.美国股票市场的大牛市 ....................................... 7 2.2.2.公司在第二阶段的经营情况 ................................... 7 2.2.3.公司在第二阶段采取的策略 ................................... 8 2.3.美国IT泡沫破裂后的三年熊市（第三阶段，2001年-2003年） ..... 10 2.3.1.美国股票市场步入熊市 ...................................... 10 2.3.2.公司在第三阶段的经营情况 .................................. 10 2.3.3.公司应对第三阶段的措施 .................................... 11 2.3.4.与竞争对手在这一阶段的比较 ................................ 14 2.4.市场复苏（第四阶段，2004年-2007年） ........................ 15 2.4.1.美国股票市场持续上扬 ...................................... 15 2.4.2.公司在第四阶段的经营成果 .................................. 16 2.4.3.公司在第四阶段的策略 ...................................... 18 2.5.金融危机（第五阶段，2008年-2009年） ........................ 19 2.5.1.美国股票市场重挫 .......................................... 19 2.5.2.公司的经营情况 ............................................ 20 2.5.3.公司的应对第五阶段的措施 .................................. 22 2.5.4.公司与竞争对手收入及利润的对比 ............................ 24 2.6.后金融危机时代（第六阶段，2009年下半年至今） ................ 24 2.6.1.后金融危机时代的新牛市 .................................... 24 2.6.2.公司的经营成果 ............................................ 25 2.6.3.公司在第六阶段采取的经营措施 .............................. 26 3.嘉信理财的启示 ................................................ 31 3.1.公司的经营结构变化 .......................................... 31 3.2.嘉信理财经营数据启示 ........................................ 32 3.2.1.员工人数是证券经纪业务起步阶段的重要条件 .................. 32 3.2.2.低廉佣金是新券商快速抢占证券经纪业务市场份额的必然条件 .... 33 3.2.3.客户资产是资产管理的基础 .................................. 33 3.2.4.综合金融是未来的方向 ...................................... 35 图表目录 图表1：嘉信理财与美国同行的市值比较 ............................................................. 4 图表2：嘉信理财与美国同行收入比较 ................................................................. 5 图表3：嘉信理财与美国同行净利润比较 ............................................................. 5 图表4：嘉信理财2016年业务分项收入占比 ....................................................... 6 2017 敬请阅读本报告正文后各项声明 3 [Table_yemei] 海外计算机&互联网行业深度研究 图表5：1980-2000年标普指数走势（年线） ...................................................... 7 图表6：1996-2001年嘉信理财活跃账户数与客户总资产对比 .......................... 8 图表7：1996-2001年嘉信理财平均每笔有偿交易佣金 ...................................... 8 图表8：嘉信理财国内营业部家数与员工数量 ..................................................... 9 图表9：1993-2000年嘉信理资产管理收入和佣金收入的变化及增速 .............. 9 图表10：2000-2003年标普500指数走势 .......................................................... 10 图表11：2000-2003年公司各业务分项收入对比 .............................................. 10 图表12：2000-2003年公司营业部数量与员工人数对比 .................................. 11 图表13：2000-2003年平均每笔有偿佣金与平均日有偿交易量对比 .............. 12 图表14：2000-2003年佣金收入与资产管理收入的变化 .................................. 12 图表15：2000-2003年资产管理分项收入变化 .................................................. 13 图表16：2000-2003年客户总资产与活跃账户数的对比 .................................. 13 图表17：2000-2003年平均员工创收 ..