更新报告：受益政府补贴和电价上调,燃气成本上涨有望100%转嫁 投资评级：买入

1 更新报告 公司研究 京能清洁能源(579.HK) 受益政府补贴和电价上调，燃气成本上涨有望100%转嫁 投资评级：买入 更新报告：2013-9-5 目标价：HK$ 3.56 现价：HK$ 2.82 预期升幅：+ 26% 股本数据 总股本(亿股) 61.5 H股流通股本（亿股）16.38 H股流通市值(亿港元) 46.18 52周高/低（HK$）3.48/1.32 每股净值(港元) 1.83 所属行业：清洁能源 主要股东 京能集团 68.58% 52周行情图 0.511.522.533.54 资料来源: Bloomberg 相关报告 首发报告-2013.04.26 国元证券(香港)研究部 姓名：杨义琼 电话：(852) 3769 6888 (86) 755-2151 9185 (86) 755-2151 9166 电邮：gyhkresearch@gyzq.com.hk 1港元=0.8元人民币 投资要点: 上半年实现净利润6.36亿人民币，同比增长36.6%： 截至2013年6月30日，公司实现收入29.38亿人民币，同比增长52.4%；实现EBITDA 16.82亿人民币，同比增长24.6%；归属母公司净利润6.36亿人民币，同比增长36.6%，净利率21.6%， 基本每股盈利10.34分。期内燃气发电业务实现收入19.08亿人民币，同比增长59.7%；风电实现收入8.6亿人民币，同比增长42.2%；水电及其他分部实现收入1.7亿人民币，同比增长32.8%。公司上半年盈利增长主要受益于：(1)京桥热电于今年正式投入商业运行，燃气发电及供热业务产能逐步扩大；(2)风电限电情况有所缓解；(3)光伏发电业务投产装机容量增加产生收益。 2014年燃气发电总装机容量将至4,421MW，实现翻番： 西南热电中心京桥二期838MW项目2013年正式投入商业运行，但由于一季度生产未步入正轨导致上半年利用小时数偏低。预期随着下半年电网加强对京桥项目发电量调度，利用小时数将逐步提高，目前其5-8月的利用小时数已高于其它电厂，进入供暖期后会进入满发状态，京桥热电全年利用小时数将达4,300小时。同时，由于京桥项目上半年未拿到正式电价批文，故计算收益时的电价低于目前已确定的综合电价0.675元/千瓦时，针对这部分，公司下半年会进行追溯调整，京桥项目的利润将在下半年体现出来。另外，西北热电京西1,308MW项目、东北热电高安屯845MW项目以及昌平未来城240MW燃气冷热电区域能源项目预期将于2014年底前投产，届时燃气发电总装机容量将达4,421MW，较现有容量2,028MW实现翻番。 天然气涨价不影响公司盈利，调高目标价至3.56港元，评级买入： 虽然日前北京市非居民天然气用气价格统一上调0.39元/立方米，但在北京市加大清洁能源建设力度的背景下，我们认为上调部分将通过电价及财政补贴承担，对公司业绩不构成影响。结合行业估值水平，我们给予公司2013年14倍PE，对应目标价3.56港元，相当于2013、2014年每股盈利的14倍和10.6倍，目标价较现价有26%的上升空间，评级买入。 截止 12 月31 日2011A2012A2013E2014E2015E营业额(人民币百万元)3,9054,1526,78310,76912,234变动(%)7.2%6.3%63.4%58.8%13.6%净利润(人民币百万元)8039101,2511,6591,991变动(%)64.3%13.3%37.5%32.6%20.0%每股盈利(人民币分)15.9814.8120.3526.9832.38市盈率@2.82港元(倍)14.115.211.18.47.0每股股息(分)0.93.84.15.46.5股息现价比率(%)0.39%1.66%1.80%2.39%2.87% 2013-9-5 星期四 2 更新报告 PE估值 根据彭博综合预测，目前H股清洁能源发电类上市公司2013年行业平均PE约为14倍，而公司现价2.82港元对应于2013年PE和PB分别为11倍和1.38倍，公司估值仍偏低于行业平均估值水平。 图表1 ：行业估值 清洁能源发电行业PEPB名称代码交易货币股价2012A2013E2014E2015E2012A2013E2014E2015E华能新能源958 HK HKD2.5518.8114.8011.008.791.321.311.171.04龙源电力916 HKHKD8.2719.6017.0413.4611.081.731.591.451.33大唐新能源1798 HKHKD1.6038.2618.3011.808.150.990.990.930.85新天绿色能源956HKHKD2.3711.6210.398.997.311.040.960.870.80中国风电182 HKHKD0.29N/AN/AN/AN/AN/AN/AN/AN/A华电福新816 HKHKD2.3412.079.527.996.371.371.151.020.90中国电力新能源735HKHKD0.40N/AN/AN/AN/AN/AN/AN/AN/A平均20.0714.0110.658.341.291.201.090.98京能清洁能源579 HKHKD2.8215.2311.078.356.961.531.381.211.06 资料来源：彭博，国元香港 3 更新报告 财务报表摘要损益表人民币百万元, 财务年度截至12月31日11年历史12年历史13年预测14年预测15年预测11年历史12年历史13年预测14年预测15年预测收入3,9054,1526,78310,76912,234经营成本(3,370)(3,387)(5,526)(9,035)(10,406)38%37%31%26%25%经营溢利1,4911,5492,1372,7893,09558%57%44%39%38%其他收入(6)5100021%22%18%15%16%行政费用(195)(249)(362)(592)(682)营运表现财务开支(583)(708)(886)(1,035)(926)SG&A/收入(%)5%6%5%5%6%应占联营公司利润147244256243231实际税率 (%)16%11%11%11%11%其他开支(195)(291)(309)(506)(583)股息支付率 (%)0%7%25%20%20%税前盈利1,0711,1121,5292,0272,433库存周转46888所得税(176)(124)(170)(225)(270)应付账款天数184148206206206少数股东应占利润9278108143171应收账款天数116131130130120净利润8039101,2511,6591,991ROE (%)9%10%12%15%15%折旧及摊销(768)(854)(809)(1,355)(1,561)ROA (%)3%3%4%4%5%EBITDA2,2802,3802,9674,1754,689净负债/股本1.31.31.21.20.9增长收入/总资产0.150.130.190.270.31总收入 (%)7%6%63%59%14%总资产/股本2.883.443.463.453.05EBITDA (%)30%4%25%41%12%收入对利息倍数6.75.97.710.413.2资产负债表人民币百万元, 财务年度截至12月31日人民币百万元, 财务年度截至12月31日11年历史12年历史13年预测14年预测15年预测11年历史12年预测13年预测14年预测15年预测现金2,4432,1781,7352,3532,527EBITDA2,2802,3802,9674,1754,689应收账款1,4021,4752,4103,5404,022融资成本1,095(1,529)1,916(138)(2,044)存货5170114186215营运资金变化(1,262)840(2,661)(852)1,733其他流动资产4621,1399601,5371,320所得税(176)(124)(170)(225)(270)流动资产4,3594,8625,2197,6168,0841,9371,5672,0522,9604,107固定资产14,04417,40521,08123,63723,660其他固定资产6,8988,8418,5658,1528,073资本开支(3,633)(4,067)(4,500)(3,500)(1,000)非流动资产20,94226,24729,64631,78931,733其他投资活动134620919394总资产25,30131,10934,86539,40539,817(3,499)(3,447)(4,409)(3,407)(906)流动负债7,9417,60510,62313,87112,606应付帐款1,3671,9153,1245,1085,883负债变化2,627(669)6281,921(2,188)短期银行贷款6,0874,2675,2677,3675,267股本变化1,032118000其他短期负债4871,4232,2321,3961,457股息54231250332398非流动负债8,20114,18213,81113,63213,545其他融资活动(344)1,6321,036(1,188)(1,237)长期银行贷款8,1559,3068,9348,7558,6673,3691,3111,9141,065(3,026)其他负债464,8764,8774,8774,877总负债16,14221,78724,43427,50426,1511,807(569)(443)617175少数股东权益378276363479619股东权益8,7829,04710,06811,42213,0466412,7472,1781,7352,353(4)0000每股账面值(元)1.461.471.641.862.12期末持有现金2,4432,1781,7352,3532,527营运资金(3,583)(2,743)(5,404)(6,255)(4,522)财务分析盈利能力毛利率 (%)EBITDA 利率 (%)净利率(%)现金变化期初持有现金汇率变动财务状况现金流量表营运现金流投资活动现金流融资活动现金流 4 更新报告 投资评级： 京能清洁能源(579.HK) 11.522.533.5收盘价目标价 资料来源：公司资料，国元香港 买入 预期股价在未来12个月上升15%以上 中性 预期股价在未来12个月上升或下跌15%以内 卖出 预期股价在未来12个月下跌15%以上 5 更新报告 免责条款 此刊物只供阁下参考，在任何地区或任何情况下皆不可作为或被视为证券出售要约或证券、期货及其它投资产品买卖的邀请。此刊物所提及的证券、期货及其它投资产品可能在某些地区不能买入、出售或交易。此刊物所载的资料由国元证券(香港)有限公司及/或国元期货(香港)有限公司(下称〝国元(香港)〞)编写，所载资料的来源皆被国元(香港)认为可靠及准确。此刊物所载的见解、分析、预测、推断和预期都是以这些可靠数据为基础，只是表达观点，国元(香港)或任何个人对其准确性或完整性不作任何担保。此刊物所载的资料(除另有说明)、意见及推测反映国元(香港)于最初发此刊物日期当日的判断，可随时更改。国元(香港)、其母公司、其附属公司及/或其关连公司对投资者因使用此刊物的材料而招致直接或间接的损失概不负任何责任。 负责撰写分析之分析员(一人或多人)就本刊物确认： (1) 分析报告内所提出的一切意见准确地反映了分析员本人对报告所涉及的任何证券或发行人的个人意见；及 (2) 分析员过去、现在及将来所收取之报酬之任何部份与其在本刊物内发表的具体建议及意见没有直接或间接的关连。 此刊物内所提及的任何投资皆可能涉及相当大的风险，若干投资可能不易变卖，而