华住酒店集团：强劲利润增长将持续到2013年下半年,维持“买入”。

参见最后一页的免责声明页面PAGE1 共10公司报告：中国住宿集团有限公司（HTHT美国）诺亚·哈德森（Noah Hudson）公司报告：华住酒店集团 （HTHT美国）+86 755 239766842013年8月22日利润强劲增长将在2H13继续，维持“买入”强劲利润增长将持续到2013年下半年，维持“买入”。13年2季度EBITDA同比增长47％，超过彭博共识的32％，并超出我们的预期12％。净收入同比增长29.6％，并且自2012年第一季度以来每个季度都超过了管理层的指导范围。 EBITDA利润率继续提高（2013年1季度同比增长1.4个百分点，2013年2季度同比增长2.6个百分点）。由于需求疲软和2012年第二季度的比较基数较高，成熟酒店的平均客房平均收益同比变化持平。我们预计公司的EBITDA利润率将由17.5％增长至2012年至2013年的19.1％随着管理型酒店的比例从55％增加到61％，以及L＆O酒店处于上升阶段的比例评分：购买保持评级：买入 (维持)TP 6-18m目标价:US $ 21.70修改自原目标价：21.00美元ADR价格ADR价：US $ 19.400股票表现股价表现从10.0％降至8.5％。我们预计华住酒店2H13的净收入和EBITDA分别同比增长42％和37％。维持“买入”评级，并将目标价格上调至21.70美元，基于10.2倍2013年EV / EBITDA。我们的经修订预测要求2013-2015年每股美国预托股份摊薄盈利分别为人民币4.10元，4.88元和5.23元，复合年增长率为22.7％。2013年 2季度 息税折旧摊销前利润同比增长 47%，高于市场预期 32%，高于我们的预期 12%。净收2，而且收入从201年 1季度以来每季度都高于管理层指引范围。息税折旧摊销前利润6050403020100(10)变化百分比8月12日10月12日12月12日 13年2月13年4月2013年6月13日至8月13日率继续同比增长（2013年1季度同比提升了1.4个百分点、2季度同比提升了2.6个百分 纳斯达克综合指数中国住宿（HTHT美国）点）。成熟酒店的可租房平均收益同比增长持平，是因为需求比较弱而且 2012 年 2 季度的基数比较高。随着加盟并管理酒店的比例从 55%提升至 61%而且在培育期的自营酒店的比例从 10.0%下降至8，我们预期在201年公司的息税折旧摊销前利润率将从201年的1提升至19.。我们预期华住酒店 2013年下半年的净利润和息税折旧摊销前利润将分别同比增长 42%和 37%。维持“买入”评级并上调目标价至 21.70美元，相当于 10.2倍 2013年 EV / EBITDA。调ADR价格变动相对纳指变动 %平均 ADR价（美元）1 M 3 M 1 Y整预期之后，分别预期 2013 年至 2015 年摊薄后每份 ADR净利为人民币 4.10 元、人民币4.88 元和人民币 5.23 元，相当于 22.7%的复合年增长。资料来源：彭博社，国泰君安国际年末年结周转收入净利股东净利收益/ ADR每份 ADR净利收益/ ADR每份 ADR净利变动每市盈率BV / ADR每份 ADR净资产PBR市净率DP ADR每份 ADR股息产量股息率鱼子净资产收益率12/31（人民币百万元）（人民币百万元）（人民币）(△%)（X）（人民币）（X）（人民币）(%)(%)2011A2,3861151.899(0.5)62.537.1371.90.0000.05.32012A3,4191752.87651.541.340.5322.90.0000.07.42013F4,4512584.21346.528.244.9574.20.0000.09.92014F5,7033235.26825.022.550.3815.30.0000.011.12015F7,0203625.85511.120.356.5295.90.0000.011.0已发行ADR（m）总 ADR数 （米）61.4大股东大股东齐吉32.8％市值。 （百万美元）市 值 （百万美元）1,190.7自由浮动 （％）自由流通比率 (%)43.93个月平均成交量3个月平均成交股数 (‘000)65.12013财年净负债率（％）净负债/股东资金 (%)净现金52周最高/最低（美元）52周高/低20.200 / 12.9102013财年估算2013财年净资产值（美元）每 ADR估值（美元）25.4资料来源：公司，国泰君安国际。公司报告书中国住宿集团有限公司华住酒店集团 （HTHT美国）GTJA研究国泰君安研究ADR价变动1个月3 个月1 年吸收％绝对变动 %18.718.541.3相对％到达纳斯达克指数18.714.624.2平均ADR价格（美元）18.316.716.5 参见最后一页的免责声明页面PAGE2 共10华住酒店的13年2季度EBITDA同比增长47％，超过彭博市场预期的20.8％。息税折旧摊销前利润为人民币243千元，比我们的预期高12.0％。每股美国预托股份摊薄收益超出市场预期/我们的预测36.9％/ 16.9％，同比增长35.4％至人民币1.55元。净收入同比增长29.6％至人民币10.35亿元，超出管理层的指引范围人民币1,014元至人民币10.29亿元。自2012年第一季度以来，每个季度的收入均超过了管理层的指导范围上限。收入强劲增长的原因是酒店总数增加了40.9％。 China Lodging的租赁和运营（“ L＆O”）酒店数量同比增长3％，而Managed and Franckized（“ Manachized”）酒店则同比增长86％。管理层继续看到市场疲软，尤其是商务旅行，而休闲旅行正在增加。目前，售出的房间晚间中有近一半是用于非商务旅行。13年2季度酒店收入利润率略有改善（同比增长0.6个百分点），原因是Manachized酒店的较高贡献抵消了L＆O酒店的较高费用率。尽管L＆O酒店的运营费用比率同比增长1.6个百分点，但酒店收入（所有酒店）的利润率却保持稳定，同比增长0.6个百分点，这要归功于Manachized酒店的贡献，而Manachized酒店的贡献在酒店总数中所占的比例不断提高。对于经营至少六个月的L＆O酒店，酒店收入率为25％（2012年第二季度也为25％）。运营不足六个月的L＆O酒店造成酒店亏损人民币22.5百万元，相当于酒店净利润率为-27％（差于2012年第二季度的-22％）。EBITDA利润率同比增长2.6个百分点至22.1％。在年初，管理层已为稳定的EBITDA利润率提供了指导（我们在上一份公司报告中预计2013年EBITDA利润率将提高1.4个百分点）。但是，2013年2季度的利润率好于公司的预期，管理层现在预计全年利润率将有所改善。每家酒店开业前费用的减少（由于新的L＆O酒店的转换时间减少了），严格的酒店和运营成本控制以及Manachized酒店的扩张速度快于预期，都为EBITDA利润率的提高做出了贡献。表1：China Lodging的结果2013年2季度（％或ppt。）（人民币百万元，ADR数据除外）2012年第二季度2012年第三季度2012年第4季度13年1季度13年2季度同比o租赁经营酒店总收入76584783180596326.0%19.7%特许经营和特许经营酒店总收入8210110611513463.6%16.7%总收入8469489379191,09729.6%19.3%营业税及附加-48-54-53-52-6229.2%18.9%净收入7988948838671,03529.6%19.4%租赁经营的酒店运营成本-580-630-694-735-74728.6%1.5%L＆O酒店净收入百分比81.6%80.1%89.2%97.1%83.2%1.6-13.9租赁和经营酒店，酒店收入*141168902416215.2%584.2%L＆O净收入总额的百分比19.5%21.1%11.4%3.1%17.8%(1.7)14.7酒店收入（所有酒店）**21826418913228832.3%118.8%净收入百分比27.3%29.5%21.4%15.2%27.9%0.612.7L＆O酒店开业前费用(56)(63)(70)(54)(56)-0.7%3.5%S＆M(27.3)(24.3)(29.0)(23.8)(31.9)16.9%34.2%净收入百分比3.4%2.7%3.3%2.7%3.1%(0.3)0.3G＆A(51.8)(55.7)(61.0)(58.9)(71.2)37.5%20.9%净收入百分比6.5%6.2%6.9%6.8%6.9%0.40.1营业收入8212029-512956.8%2723.7%其他非选择。收入3.63.93.81.32.1-43.2%56.2%税务费用(15.5)(26.3)(13.3)4.6(35.4)-127.8%-877.5%少数权益(0.2)(2.1)(1.6)(0.9)0.5398.1%153.5%净收入70.395.818.20.06996.33137.0%139510.1%平均每ADR收益（人民币元）1.161.570.300.001.5735.9%不适用每份ADR收益，摊薄（人民币）1.141.550.290.001.5535.4%不适用息税折旧摊销前利润165.1209.3125.298.9242.747.0%145.4%保证金营业利润率9.7%12.7%3.1%-0.5%11.8%2.012.3净利润率8.3%10.1%1.9%0.0%8.8%0.58.8EBITDA利润率19.5%22.1%13.4%10.8%22.1%2.611.4资料来源：公司，国泰君安国际。注*：租赁和经营式酒店的酒店收入为L＆O酒店的净收入减去L＆O酒店的运营费用。注**：酒店收入（所有酒店）为所有酒店的净收入减去L＆O的酒店运营费用。公司报告书中国住宿集团有限公司华住酒店集团 （HTHT美国）2013年8月22日 参见最后一页的免责声明页面PAGE3 共10成熟酒店的平均客房平均收益同比增长持平，连续第五个季度下降。对于经营至少18个月的所有酒店，2013年2季度同一酒店平均可出租客房收入为人民币185元，与2012年2季度同一组酒店相比增长0.0％，而平均房价则增长3％，而在2011年同期下降3个百分点。入住率。旅馆平均每间客房平均可出租客房收入缺乏增长主要是由于中国疲软的宏观环境以及2012年第二季度较高的同比基数，同比增长7％。运营至少18个月的中型Ji酒店的同家酒店RevPAR增长了2％以上。管理层表示，7月份成熟酒店的RevPAR同比增长保持低个位数增长率。公司维持2013年开设400家酒店的目标。华住酒店集团维持其指导方针，在2013年开设100家L＆O酒店和300家Manachized酒店。截至2013年第二季度末，公司运营着1,216家酒店，其中514家L＆O酒店（占总数的42％），679家Manachized酒店（占56％）和23家Starway特许经营酒店（2％）。 2013年第二季度，华住酒店增加了11家中档酒店品牌的新吉酒店。公司增加了93家L＆O净酒店和93家Manachized酒店。此外，China Lodging拥有70个L＆O酒店和362个Manachized酒店的开发合同。 China Lodging的新酒店中大约有一半是转换酒店，因此不会增加全国酒店的容纳量。表2：中国住宿酒店及酒店业绩2012年第二季度2012年第三季度2012年第4季度13年1季度13年2季度 2013年2季度（％或ppt。）同比运营酒店数量L＆O38841546548451432.5%6.2%机械化36544651658667986.0%15.9%专营权11077543523-79.1%-34.3%运营酒店总数8639381,0351,1051,21640.9%10.0%各品牌酒店吉酒店（原四季酒店）272632374