2013年上半年油脂市场回顾与2013年下半年展望：油脂弱势寻底路漫漫,多空转换待有时

北京中期期货 BEIJING CIFCO FUTURES 油脂半年报 油脂弱势寻底路漫漫 多空转换待有时 ——2013年上半年油脂市场回顾与2013年下半年展望 北京中期期货研究院 杨莉娜 高级分析师 目 录 第一部分 行情回顾： 2013年上半年，油脂市场弱势下探 第二部分 油脂供需趋宽松带来较大压力 一、整体格局-世界植物油供需趋宽松 二、油脂供需转化库存提高 （一）豆油供应趋于充足，油弱粕强持续长 （二）棕榈油下半年逐渐会随单产变化由弱转强 （三）菜籽油供应相对偏紧，但中国菜籽油受到高库存及进口增加冲击 三、基金持仓状况 第三部分 宏观因素对油脂整体影响巨大 一、世界经济宏观风险下油脂价格回归2010 二、美国农业部补贴恢复，生物能源因素待发酵 三、板块轮动中看油脂 第四部分 技术分析 一、国内外豆油走势比较 二、国内外棕榈油走势比较 三、国内菜籽油走势 第五部分 结论 内容摘要： 2013年上半年，油脂供需趋于宽松，整体重心震荡下移。而且，随着全球经济放缓，大宗商品需求下降，很多大宗商品均出现了调整回落，这种回归也具有普遍性。进入2013年下半年，随着全球油脂油料供应形势进一步明朗，消费旺季到来，已经回归到2010年价格水平的油脂仍有望迎来再度冲高的机会。需要注意的情况是，经济发展放缓，QE退出引发的市场共振收缩对经济的冲击料会时时显现，但是农产品作为生活必需品，却可能逐渐经历因基本面利空出尽而显现的探底回升，油脂也可能将迎来探底回升，但是，由于粕周期持续偏强对油压制，以及对于油脂供需变化预期仍难形成偏利多的消息，因此油粕强弱转化时间较长，且需油脂在供需上有其它方面的提振，才能令油脂兴起一波可观变化。 北京中期期货 BEIJING CIFCO FUTURES 油脂半年报 第一部分 行情回顾：2013年上半年，油脂市场冲高回落再度走升 2012年上半年，油脂市场总体呈现震荡走升，回吐涨幅，重掀升势的宽幅震荡走势。 图1-1：2013年上半年，油脂重心下移寻底 图片来源：文华财经 第一阶段，2013年初-春节前，盘整期。2012年第四季度展开下跌走势，新年初一度承接震荡整理，伴随着南美大豆生长期遭遇天气压力，以及对于美豆春季库存紧张的压力，加上节前备货，消费旺季的提振，油脂一度出现冲高，但是明显乏力，缺乏根本扭转之力。国内油脂高库存，加上油弱粕强之势的主导，令油脂走势积重难返 第二阶段，春节后至4月末，单边下跌。经济增速整体放缓，需求下降的忧虑仍在主导市场，随着对于美国可能提前退出QE，以及不少国家进一步展开货币贬值竞赛，美元相对走强令大宗商品承压。从基本面上看，南美可能丰产的压力也在步步迫近，市场面临豆类供应由极紧张到极大改善的两极化过程，多空角力加剧了市场的波动，而且关于阿根廷的天气，巴西的物流都成为短期的炒作题材，加上棕榈油出口国马来西亚、印尼为降低国内高库存展开的出口竞赛，短板拖动油脂弱势不已。 第三阶段，5月初至当前。宏观环境略好转，美元冲高回落，大宗商品普获一轮反弹时机。只是油脂仍受到供应充足预期，国内高库存待去除，油厂无力挺油只得挺粕压油的情况影响，油脂反弹继续乏力，再下挫便是创出新低。 总之，油脂重心下移，上半年操作以单边做空为主。 第二部分 油脂供需趋宽松带来较大压力 一、整体格局-世界植物油供需趋宽松 世界植物供需情况显示整体供需趋于宽松，全球主要油脂库存消费比由降转升。全球需求增速受到全球经济影响以及发展中国家油脂需求达到一定程度，自2009/2010年度冲至高点以来，需求增速整体已经显现放缓迹象，油脂品种缺乏像2007年消费出现革命性增长的机会，这也成为油脂走势未能呈现 北京中期期货 BEIJING CIFCO FUTURES 油脂半年报 主导性走势的关键因素。而随着大豆供应改善，棕榈油持续产量增长，油脂供应紧张的局面得到极大缓解，全球油脂供应趋于宽松。而且随着美国农业部对于全球数据的调整，其实近三年来，油脂供需情况因需求不及预期整体是趋于宽松的，全球油脂库存消费比近13%，高于7-8%的正常水准。 图2-1：世界九种主要油脂供需情况趋宽松 来源：USDA 北京中期 二、油脂供需转化库存提高 （一）豆油供应趋于充足，油弱粕强持续长 我国以进口豆压榨产生豆油和豆粕的形势，满足国内需求。国内新增压榨产能仍在也在不断增加，根据这种产能扩张需求，进口大豆，从而豆油供应的高速增长的趋势将延续，进口需求进一步增加，其中直接进口大豆压榨将继续主导豆油供应市场。由于多年以来，国内对于养殖饲料需求增长率高于油脂增长率，后期以进口大豆为主，豆油为辅仍是主导的进口模式。 中国植物油人均年消费量已超过20公斤，基本已达到世界平均水平，因此，植物油消费已进入缓慢增长的过程，与此同时，经济发展放缓，国内反腐导致餐饮消费下滑，令油脂需求进一步停滞。而我国由于养殖业发展，豆粕需求增速却可以达到7-8%。这种下游产品的不均衡，将导致紧张粕供需和宽松的油供应并存。 从今年上半年的走势来看，持续豆粕供应紧张和油脂的宽松情况令油强粕弱的情况长时间维持而且并没有得到根本转变的迹象。下半年随着油脂消费旺季到来，注意未来养殖业压力承受加大，油粕比、油脂比或逐渐显现修正回归需求，因此，在下半年油粕强弱适当时机可能需要得到逆转，尤其是油脂可以得到原油走势配合的延续。 北京中期期货 BEIJING CIFCO FUTURES 油脂半年报 图2-2 国内豆油直接进口继续萎缩，进口压榨以粕为主要需求。 来源：北京中期 图2-3 进口豆油及进口大豆压榨占据油脂需求半壁江山 来源：北京中期 北京中期期货 BEIJING CIFCO FUTURES 油脂半年报 图2-4 油弱粕强仍为今年豆类市场主要特征 再从趋势走势看，油脂偏弱态势也有其现实基础，未来可能继续成为短板，只是这个因素经过近一年时间的反映，油粕比已经创出08年以来的新低点，后期或逐渐稳定，并通过时间推移实现转化。在世界主要的大豆及豆油供应国，产量均得到恢复性增长，而需求增长却因未有新增长点而放缓，全球豆油直接贸易量趋于下滑。随着中国直接进口大豆扩张压榨量，豆油直接贸易份额会进一步萎缩，供应量较为有限。美国大豆由极紧向宽松转化将在今秋实现。今年因南美丰产，且整体运输供应压力后移，叠加美豆新季供应增长预期，则可能影响今年秋季价格走势。因此，在下半年的行情中，美豆供应具有主导意义，若无放度天气变化引发剧烈的产量预期变化，后期豆油的预期供应将会是充足的。而且油粕在需求上的巨大差异，令压榨活动造成的产量增长对油脂的压力更大于粕。 由于年内南美增产，美豆若增产，那么年内供应宽松状况将会令豆类油脂期价再攀高峰。再从南美角度看，阿根廷及巴西积极推动生物燃料进程，国内油脂需求增加，对外输出占比增速放缓，不过随着外部需求弱化，尤其是来自欧盟对于生物柴油需求不利，对生物柴油的发展较为不利。 北京中期期货 BEIJING CIFCO FUTURES 油脂半年报 图2-5 各豆油主产国豆油产量变化 来源：USDA 北京中期 图2-6 仅从油、豆角度考虑对外输出，南美因产量增长，以豆输出为主恢复增长 来源：USDA 北京中期 （二）棕榈油下半年逐渐会随单产变化由弱转强 上半年棕榈油单产改善情况不明显，影响产出情况，从而令产量改善不明显，关注后期整体改善。10月或是单产变化新拐点，近年来，棕榈油偏强运行的时点，往往是在单产下行时，因此秋冬季棕榈油走势料不会平淡。全球棕榈油供应整体最宽松，且对于经济需求变化敏感度最高，价格波动也是为剧烈。 从主要生产国马棕油库存情况变化来看，今年初棕榈油高库存一度困扰市场，6月降至较低位置，后期变化将受到后期产量变化程度和需求变化的影响。 从我国对于棕榈油的需求情况来看，棕榈油今年进口情况仍较高，而且高库存成为棕榈油常态。一方面融资进口需求旺盛，另一方面需求相对还是有所提高但不及进口增长快，内外盘倒挂情况或在国际 北京中期期货 BEIJING CIFCO FUTURES 油脂半年报 市场产量增长周期，以及国内需求旺季下逐渐得到纠正。 图2-7 全球棕榈油供应非常充足，油脂中最宽松 来源：北京中期 图2-8马棕油库存下降周期面临转折 来源：北京中期 MPOB 北京中期期货 BEIJING CIFCO FUTURES 油脂半年报 图2-9 2013年上半年我国棕榈油进口总量同比增长8.2% 来源：北京中期 图2-10：2013年上半年我国棕榈油港口库存高位运行 来源：北京中期 （三）菜籽油供应相对偏紧，但中国菜籽油受到高库存及进口增加冲击 全球菜籽供应预期偏紧预期逐渐得到转化，供应略现改善。据总部设在德国汉堡的行业期刊《油世界》发布的最新报告显示，2013/14年度全球油菜籽产量将增至6410万吨，相比之下，上年为6250万吨。油世界预计2013/14年度加拿大油菜籽产量将达到1450万吨，相比之下，上年为1390万吨。印度700万吨，相比之下，上年为720万吨。2013/14年度澳大利亚油菜籽产量将达到300万吨，低于上年的390万吨。欧盟2020万吨，上年为1920万吨。其中法国520万吨，低于上年的550万吨。德国550万吨，上年为480万吨。英国230万吨，高于上年的260万吨。波兰220万吨，上年为190万吨。 而从全球市场来看，我国存在大量进口菜籽的可能性。首先，我国菜籽产量虽相对去年较为稳定，但内外价差较大，我国沿海大量兴起的压榨厂商进口意愿强烈。其次，我国今年菜籽收储价高达2.55元/斤，今年在油粕计算上偏重了粕的成本核算，菜油相对比重下降，且我国收储菜油量已经形成了较高的库存（300万吨以上），未来国产供应较大份额进国储，那么市场流通中对于进口籽压榨用油的需求将会上升。而且国储菜油成本高企，2012年和2011年临储菜油成本分别为11200元/吨、10300元/吨， 北京中期期货 BEIJING CIFCO FUTURES 油脂半年报 今年即便成本略降，仍在万元以上，而进口毛油成本不足8700元/吨，期货价已跌至8000元/吨以下，显示顺价出库已不可能，这意味着，储备不出库，而国内市场将可能需要通过进口及进口压榨补充市场需求。此外，今年国内放松了菜粕的进口限制，那么进口菜油及压榨菜油的成本压力会进一步增大，国内菜油的压力会在较长时间内存在。 图2-11加拿大的增产将抵消澳大利亚减产 来源：USDA 北京中期 图2-12 我国菜油直接进口潜力巨大，上半年同比增长80% 来源：北京中期 中国海关 三、基金持仓状况 世界范围内对冲基金、指数基金和商品基金的规模越来越大，在商品投资中占据重要比重。资金的介入，使传统的粮油贸易商定价模式被颠覆，也使得商品价格的波动性被进一步加大，增加了市场风险。2013年基金在豆油上的持仓冲高回落，资金进出显得更为频繁。在经济发展放缓，市场避险情绪浓厚的情况下，资金操作的短视性明显。基金在豆油中的头寸持续净空，豆油弱势不已，仍未现回天之力。这与期价的长期低迷与重心下移保持了高度一致。不过，净空头寸已未再进一步增长，后期或有变化。 北京中期期货 BEIJING CIFCO FUTURES 油脂半年报 图2-13：基金在豆油中净持仓状况或逐渐会有转变余地 来源：CFTC 北京中期 第三部分 宏观因素对油脂整体影响巨大 一、世界经济宏观风险下油脂价格回归2010 2013年上半年，与我们在年初的预期相一致，经济复苏放缓，大宗商品承压。主要发达和发展中国家经济发展速度放缓，需求下滑，大宗商品形成高库存。