中投证券全球资金流向周报：美联储退出QE3,新兴市场最受伤
请务必阅读正文之后的免责条款部分 Table_Top 证券研究报告证券研究报告证券研究报告证券研究报告/全球资金流向周报全球资金流向周报全球资金流向周报全球资金流向周报2013年年年年6月月月月18日日日日 署名署名署名署名 人人人人：：：：张捷张捷张捷张捷 S0960512070002 010-63222925 18611890609 zhangjie1@china-invs.cn 看全球资金潮退潮涌看全球资金潮退潮涌看全球资金潮退潮涌看全球资金潮退潮涌，，，，观世界经济际会风云观世界经济际会风云观世界经济际会风云观世界经济际会风云 美联储退出美联储退出美联储退出美联储退出QE3，，，，新兴市场最受伤新兴市场最受伤新兴市场最受伤新兴市场最受伤 主要观点主要观点主要观点主要观点：：：： 美国房价上涨、产出加快、就业增长和消费增加的良性循环愈发稳固 ，美联储缩减宽松政策剩下的只是时间和节奏的问题。不管QE3初次削减的规模有多少，都意味着全球流动性面临大拐点 5月底以来 ，全球资金已开始在大类资产间转换和腾挪，预计 美联储正式宣布QE3退出计划前四大 趋势将延续：1.债券收益率上行，债券市场 价格下跌 ；2.融资成本提高使股票预期收益率提高，发达市场 、新兴市场全面资金流出；3.资金风险偏好下降、风险溢价提高 ，新兴市场受冲击更大；4.美元强势 形成趋势 ，贵金属 及其他金融性强的大宗商品及房地产部门持续受压 美联储退出美联储退出美联储退出美联储退出QE3，，，，新兴市场最受伤新兴市场最受伤新兴市场最受伤新兴市场最受伤。。。。1.为追逐高收益，数以万亿美元计的资金流入新兴经济体，该趋势在2008年金融危机以后，美联储实施量化宽松政策以来更甚；2.以东亚为代表的新兴经济体1997年危机后 累积 约7.2万亿美元外汇储备。美元部位在六成以上，80%为美国国债。如上两方面使得美联储的货币政策和新兴市场的关联性异常紧密。美联储收缩流动性，会使先前涌入新兴市场的资金撤离，新兴市场货币贬值。5月底 、6月初以来 ，新兴国家出现明显的资金流出放大迹象 资金流出资金流出资金流出资金流出对对对对两类两类两类两类 新兴市场新兴市场新兴市场新兴市场 国家的冲击更大国家的冲击更大国家的冲击更大国家的冲击更大。。。。1.经常账户赤字、以资本项下流入弥补经常账户赤字缺口，以印度为代表；2.外币债务占比更高的国家，以泰国 、菲律宾等为代表 对于对于对于对于QE3对中国的影响对中国的影响对中国的影响对中国的影响，，，，较普遍的观点是由于资本项下的管制心较普遍的观点是由于资本项下的管制心较普遍的观点是由于资本项下的管制心较普遍的观点是由于资本项下的管制心理意义大于实质影响理意义大于实质影响理意义大于实质影响理意义大于实质影响。。。。我们认为不尽然我们认为不尽然我们认为不尽然我们认为不尽然。。。。我国对外资产负债结构存在严重的货币错配，表现是资产端大部分是主权债，负债端是常年的FDI以及购买人民币资产的资本流入，造成公共部门对外净债权 ，私人部门近1.5万亿美元对外债务。如果QE3退出 ，私人部门由人民币资产向外汇资产进行转移将导致资本流出扩大，对资产价格 、流动性及人民币汇率均产生影响 5月份我国 新增外汇占款668.6亿，骤降七成，更多体现QE3退出预期下资金流出的影响。如果经济羸弱不改，QE3退出前新增外汇占款还将维持低位甚至负增长，给三季度国内流动性造成压力 风险提示风险提示风险提示风险提示：：：：美联储QE3退出的时点和节奏早于预期 相关报告相关报告相关报告相关报告 2013-6-12流动性盛宴曲将终，资金流向大拐点显现 2013-4-22新兴市场承压，中国连续第八周资金净流出 2013-4-15新兴市场 第五周遭撤离，金砖四国首当其冲 2013-4-08全球资金情绪依然谨慎，但未见过度悲观 2013-3-25塞浦路斯风险搅动，新兴市场资金流出规模扩大 2013-3-19全球资金兴趣转向，美、日成“宠儿 ” 2013-3-11全球资金风险偏好摇摆，中国区第二周净流出 2013-3-04中国区现24周来首次净流出 2013-2-25全球资金对新兴市场兴趣依旧 2013-2-18全球资金风险偏好有所收敛，短期情绪趋于谨慎 2013-2-04全球资金大类资产配置风格转换进行时 2013-1-28资金风险偏好维持，新兴市场流入动能不减 2012-11-18政治角力途遇殴经济衰退，全球资金神经紧绷 2012-11-11财政悬崖前路险，资金涌向债基寻庇护 2012-11-05全球资金情绪略转谨慎，新兴市场资金流入持续 2012-10-28新兴市场维持资金持续流入动能 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2/11 Table_Header 全球资金流向周报全球资金流向周报全球资金流向周报全球资金流向周报 美联储美联储美联储美联储 退出退出退出退出QE3前前前前，，，，资金流向四大趋势持续资金流向四大趋势持续资金流向四大趋势持续资金流向四大趋势持续 美国经济复苏展现出越来越强的韧性。5月美国非农数据增加17.5万，零售销售环比增长0.6%，均超预期。美国房价上涨、产出加快、就业增长和消费增加的良性循环愈发稳固，美联储缩减宽松政策剩下的只是时间和节奏的问题。此次 ，不管QE3初次削减的规模有多少，都意味着全球的流动性面临着大拐点 。5月底以来 ，全球资金已开始在大类资产间转换和腾挪，预计在美联储正式宣布QE3的退出计划前，该趋势将延续。 我们此前的报告《流动性盛宴曲将终，资金流向大拐点显现20130612》梳理了QE3退出前资金的四大趋势 ：1.全球流动性收缩使债券收益率上行，债券市场 价格下跌 ；2.融资成本提高使股票（预期的 ）风险收益率提高，发达市场、新兴市场呈现全面资金流出态势；3.流动性收缩使资金风险偏好下降、风险溢价提高 ，新兴市场受冲击更大；4.美联储收缩流动性给美元强势提供支撑，黄金等贵金属及其他金融性强的大宗商品及房地产部门持续受压。 图图图图1：：：：近两周资金加速从近两周资金加速从近两周资金加速从近两周资金加速从EPFR追踪的债券市场基金流出追踪的债券市场基金流出追踪的债券市场基金流出追踪的债券市场基金流出 资料来源 ：EPFR、中投证券研究所 上周 ，如上 四大 趋势整体还在延续。只是适逢美联储6月议息会议（16-18日）的前一周，全球资金多了一份等待结果的耐心，但资产配置调整的步伐却没有终止 。截止到6月12日，EPFR追踪的债券基金再次刷新净流出规模纪录，15.0016.0017.0018.0019.0020.0021.0022.0023.0024.0025.00-20000-15000-10000-500005000100001500006/12/201305/08/201304/03/201302/27/201301/23/201312/19/201211/14/2012债券市场周资金变化量及趋势债券市场周资金变化量及趋势债券市场周资金变化量及趋势债券市场周资金变化量及趋势债券基金资金变化量债券基金资金变化趋势 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3/11 Table_Header 全球资金流向周报全球资金流向周报全球资金流向周报全球资金流向周报 全球资金将144.5亿美元撤出债券基金，85亿美元撤离股票基金，30年美国国债抵押利率创下14周新高 ，主要股票市场依然是下跌态势。 美联储最终将收紧货币政策，这是2008年以来最大的转折点，数以万亿计的廉价美元资金将撤离新兴市场，这给新兴国家的货币、债券和股票市场以重挫 。上周 ，EPFR追踪的新兴市场债券和股票基金的资金流出量创下自2011年3季度 来新高 ，合计流出总量达到80亿美元 。其中 ，新兴市场股票的资金流出量较前一周继续放大，总规模达到53.2亿美元 ，资金继续从中国、巴西和俄罗斯等股票基金流出，而土耳其、印度尼西亚等在二季度受资金青睐的较小新兴经济体此次也无法幸免。 美联储退出美联储退出美联储退出美联储退出QE3，，，，新兴市场最受伤新兴市场最受伤新兴市场最受伤新兴市场最受伤 我们一再强调，美联储的退出对新兴市场的冲击尤甚 。这是因为： 过去十年中，为追逐 高成长 、高收益 ，数以万亿美元计的资金 流入新兴经济体 ，该趋势在2008年金融危机以后，美联储实施量化宽松政策以来更甚 。根据国际金融协会(IIF)估计 ，自2004年以来 ，流入新兴市场的民间资本估计达8万亿美元 。2010年到2012年间 ，新兴市场有4500亿美元 资金流入。其中 ，亚洲新兴市场2011年资本净流入5680亿美元 ，2012年流入5480亿美元 。 另外一方面，以东亚为代表的新兴经济体1997年危机后普遍采取浮动汇率制 。资金流入加之对外贸易增长，新兴市场累积了约7.2万亿 美元 外汇储备 。据IMF估计 ，美元部位在六成以上，约4.4万亿美元 ，其中 ，80%为美国国债。 图图图图2：：：：泰国泰国泰国泰国 、、、、印尼印尼印尼印尼 、、、、韩国外汇储备较韩国外汇储备较韩国外汇储备较韩国外汇储备较1996年前增加年前增加年前增加年前增加4倍倍倍倍、、、、9倍和倍和倍和倍和3倍倍倍倍 资料来源 ：EPFR、中投证券研究所 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4/11 Table_Header 全球资金流向周报全球资金流向周报全球资金流向周报全球资金流向周报 如上两方面使得美联储的货币政策和新兴市场的关联性异常紧密。美联储收缩流动性，会使先前涌入新兴市场的资金撤离。EPFR的数据 印证 了资金流出的趋势 。5月最后一周，新兴市场股票、债券基金分别经历自2011年4季度以及2012年2季度以来的最大资金净流出。6月第一周 ，新兴市场股票基金流出规模继续放大，规模超过46亿美元 ，为2011年3季度来最大单周净流出。上周 ，新兴市场股票的资金流出量较前一周继续放大，总规模达到53.2亿美元 。资金的大规模流出导致新兴市场货币贬值，印度卢比、南非兰特、巴西雷纳尔近期即大幅下跌，泰国 、菲律宾 等市场纷纷暴跌。 图图图图3：：：：新兴新兴新兴新兴 市场市场市场市场 股票基金股票基金股票基金股票基金 近近近近三三三三周资金净流出周资金净流出周资金净流出周资金净流出规模不断放大规模不断放大规模不断放大规模不断放大 资料来源 ：EPFR、中投证券研究所 资金流出对不同新兴经济体的影响 有所差异，两类国家受到的冲击更大。第一类 ，经常账户赤字、以资本项下流入弥补经常账户赤字缺口。印度为例，截至2013年3月的财年 ，印度 经常帐赤字达到950亿美元 ，相当于GDP的4%多，同期资本净流入926亿美元 。泰国 、印尼也均属贸易逆差国家。第二类，外币债务占比更高的国家，泰国 、菲律宾等国外币债务约占GDP的30%左右 。 5月底 、6月初以来 ，这些国家就出现了明显的资金流出放大的迹象。上周，欧洲 、中东和北非地区的 主要 新兴 经济体录得80周以来的最大净流出，俄罗斯 、新兴欧洲基金和土耳其股票基金的资金流出量都超过1亿美元 ，土耳其股票基金的资金流出量更是 创下2011年1季度中旬以来的新高；除日本外0.002.004.006.008.0010.0012.0014.00-6000-4000-20000200040006000800006/12/201305/08/201304/03/201302/27/201301/23/201312/19/201211/14/2012新兴市场周资金变化量及趋势新兴市场周资金变化量及趋势新兴市场周资金变化量及趋势新兴市场周资金变化量及趋势新兴市场资金变化量新兴
