电力、煤气及水等公用事业行业：能源消费结构升级,看好下游燃气行业

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2013年5月14日 电力、煤气及水等公用事业 能源消费结构升级，看好下游燃气行业 行业深度 ◆ 未来一次能源中天然气消费增速最快 在未来5-10年，价格有优势、清洁性高的天然气消费增速将明显高于石油、煤炭，我们保守预计天然气消费2015年较2012年增56%；天然气下游燃气管网行业正在兼并重组中，发展战略清晰、资金实力雄厚的燃气公司将获得超越行业的+30%增速。 ◆ 工业、城市用气推动需求快速释放；进口气保证供给无忧  需求的高增长来自于：1）价格优势和减排要求催生工业用气市场。我们乐观估计，随着环保指标成为地方政府重要考核指标后，工业燃料天然气化的趋势将从京津冀、长三角、珠三角向全国主要二、三线城市蔓延；2）大部分城市气化率10-20%。气价上调刺激上游油气勘探企业有动力落实长输管线的投资，气源在西部、消费在东部的困局将得到解决，同时在新盖楼宇必须安装管道天然气、汽车油改气等地方政策的保证下，城市燃气需求快速释放。  进口气为供给主力：到2015年天然气对外依存度将达41%，进口气在十二五新增天然气中占比52%。主要来自于中亚（西气东输二线、三线）、缅甸（中缅线）、俄罗斯（中俄线）的陆上气及澳大利亚、卡塔尔、印尼的海上LNG。国产天然气增幅有限，主要来自四川、新疆、陕西等地。非常规天然气发展仅刚刚开始。  天然气价改临近，利好燃气公司 从“成本加成”到“市场净回值”的天然气定价机制转变，是将原来自上而下的成本推动变为自下而上的市场化定价，先终端价后出厂价的价格调整顺序，使得燃气公司的盈利水平稳定下来；按可替代能源定价法，国内天然气价格将有40-50%的上调幅度，我们预计将分次上调完成；气价上调有助于落实进口气合同以及长输管线的铺设，解决下游需求受限问题，气量随需求释放快速增长，从而推动下游城市燃气公司规模快速扩张。 ◆ 估值与建议：优选异地扩张能力强的燃气公司，重点推荐金鸿能源 能源结构消费升级提升行业增速，板块估值2013年PE30x。我们预计，随着天然气价改的临近，同时也为了争取天然气气源提升其在一次能源中的占比，完成政绩考核，下半年各省市将陆续出台天然气价格调整政策，行业景气持续向上。推荐买入战略领先、全国布局的金鸿能源；建议关注依托西二线、气源有保障的地区型燃气公司深圳燃气、广州发展。 ◆风险：天然气价改低于预期；经济形势进一步恶化影响下游工业用气。 证券 代码 公司 名称 股价 EPS PE 投资 评级 12A 13E 14E 12A 13E 14E 000669 金鸿能源 38.48 1.01 1.35 1.64 38 29 24 买入 601193 深圳燃气 9.72 0.27 0.32 0.37 36 30 26 增持 600098 广州发展 6.95 0.32 0.48 0.58 21 14 12 增持 买入（首次） 联系人 陈舒薇 021-22169314 chenshuwei@ebscn.com 分析师 陈俊鹏 ((执业证书编号：S0930511120004) chenjunpeng@ebscn.com 天然气产销量 亿立方米/年 05001000150020002500199920002001200220032004200520062007200820092010201120122015E天然气产量天然气消费量 国内天然气出厂价格 元/千立方米 02004006008001,0001,2001,40006/1207/0607/1208/0608/1209/0609/1210/0610/1211/0611/1212/0612/12中石油中石化 国际天然气出厂价格 美元/千立方米 0100200300400500600Jan-01Sep-01May-02Jan-03Sep-03May-04Jan-05Sep-05May-06Jan-07Sep-07May-08Jan-09Sep-09May-10Jan-11Sep-11May-12Jan-13俄罗斯出口到德国天然气印尼出国到日本LNG美国工业天然气 行业与上证指数对比图 -30%-20%-10%0%10%20%30%40%12/0512/0612/0712/0812/0912/1012/1112/1213/0113/0213/0313/0413/05上证指数燃气 2013-05-14 电力、煤气及水等公用事业 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 目 录 1、 未来一次能源中天然气消费增长最快——2015年较2012年增56% ........................................ 4 1.1、 中短期内天然气价格优势显著 ................................................................................................................ 4 1.2、 环保要求加速能源清洁化进程 ................................................................................................................ 6 2、 需求侧：工业燃料、城市燃气推劢天然气需求快速释放 ........................................................... 8 2.1、 建设长输管道，解决气源在西部、消费在东部的供需困局 ..................................................................... 8 2.2、 工业燃料、城市燃气为两大需求主体 ...................................................................................................... 9 3、 供给端：气源更趋多元化 ........................................................................................................ 12 3.1、 进口天然气为新增主力 ......................................................................................................................... 13 3.2、 国产常规天然气仍有增量，但增幅有限 ................................................................................................ 15 3.3、 非常规天然气刚刚起步 ......................................................................................................................... 16 4、 价格：上涨是必然趋势，利好天然气管输公司 ........................................................................ 17 4.1、 涨价有劣亍落实天然气供给 .................................................................................................................. 17 4.2、 预计天然气价改将小步快跑 .................................................................................................................. 18 4.3、 利好天然气管输公司 ............................................................................................................................. 21 4.3.1、 天然气产业链及天然气管输公司盈利模式 .................................................................................. 21 4.3.2、 天然气管输公司受益亍天然气价格上涨 ...................................................................................... 21 5、 优选：异地扩张能力强的燃气公司 .......................................................................................... 23 5.1、 行业内兼幵重组正当时 ......................................................................................................................... 23 5.2、 看好拥有中游管道资产、气源有保障的燃气公司 ................................................................................. 23 6、 估值水平 ................................................................................................................................. 24 7、 投资建议 ................................................................................................................................. 25 7.1、 金鸿能源（买入） ................................................................................................................................. 25 7.1.1、 公司股权及业务结构 ................................................................................................................... 25 7.1.2、 依托中游管输，向下拓展城市燃气业务，幵进行全国扩张 ........................................................ 27 7.