通联期货套利研究：贵金属价格暴跌原因分析及未来走势前瞻

请务必阅读免责声明 专业创造价值 近期贵金属市场出现30年一遇的惨烈暴跌行情，以COMEX的黄金和白银期货主力合约为例，在4月12日和15日两个交易日中，6月期金共计下跌了203.8美元每盎司或13%，5月期银共计下跌了4.342美元每盎司或15.7%。这直接导致了上周初上期所金银期货价格出现连续两个跌停板（期金在第二个停板尾盘打开跌停）。 一、贵金属价格暴跌原因分析 （1）塞浦路斯有售金打算。 这是压垮金价的最后一根稻草。在金价暴跌前几日就有报道称塞浦路斯同意出售部分黄金筹集4亿欧元以弥补部分救助费用，但随后塞浦路斯央行否认了这些报道。在金价暴跌后，塞浦路斯新任财长确认了塞政府计划在未来数月内出售部分黄金储备的消息，但售金决定必须经塞央行同意。塞浦路斯目前的黄金储备共计13.87吨，相较于世界各国及国际组织共计31491.11吨的黄金总储备来说占比极小（占0.044%），但受欧债危机打击的塞浦路斯首开出售黄金筹集资金的先河，这使得投资者担心其他深受债务危机影响的国家会纷纷效仿。目前希腊、意大利、葡萄牙、西班牙和爱尔兰分别持有111.82吨、2451.84吨、382.48吨、281.61吨和6吨黄金储备，五国合计持有黄金3233.75吨，占世界各国及国际组织黄金总储备的10.27%，如果这些国家纷纷出售黄金，对目前金价的打击将异常巨大。 （2）世界经济逐步弱复苏，通胀保持低位，避险需求减弱，资金流入股市、房地产等风险资产。 金融危机以来，美国成为全球经济缓慢复苏的代表，在其上市公司业绩好于预期、通胀率低、低利率政策和QE的大背景下，道指和标普指数均在今年刷新了二者在2007年创下的历史最高点位，同时美国房价也屡屡走高。在日本首相安倍的大踏步量化宽松政策推动下，日元迅速贬值使得日本的出口企业及经济出现转机，同时日经指数大幅反弹。虽然欧洲在今年经历了通联期货研究发展中心 联系人：沈赟 shenyun@tlqh.com.cn 2013年4月23日 套利研究 医药行业 贵金属价格暴跌原因分析及未来走势前瞻 通联期货研究发展中心 请务必阅读免责声明 2 塞浦路斯“存款税”风波，但欧债危机已趋缓，风险可控，欧洲各国股市虽有波折但反弹大趋势未变。中国经济虽在今年第一季度表现低于预期，但GDP同比增长依旧在7.5%的目标之上，基本排除了硬着陆的可能，同时房价在“国五条”的背景下再度出现上涨。总体而言，目前投资者偏好股票、地产等风险资产，对通胀的担忧减弱，使得贵金属市场的避险需求减弱。 （3）美联储QE退出预期及伯南克年底离任。 在美联储提前泄露的3月份货币政策会议纪要中，提到多名美联储官员表示应该在今年晚些时候逐步削减QE规模，并在年底终止QE。今年以来，美联储内部对于每月850亿美元购债的QE计划分歧越来越大，而QE的执行者及坚定拥护者伯南克的美联储主席第二个任期将在今年年底结束，届时伯南克将不再连任。这些都造成了投资者对QE提前退出的预期，而QE的退出将提振美元并利空贵金属价格。 （4）高盛等投行频频发布看空报告。 4月10日高盛发布报告再度调低金价预期，其将今明两年年末的金价预计分别降至每盎司1450美元和1270美元。而此前德意志银行、花旗集团和瑞士信贷等机构也调降了贵金属价格预期。 （5）巴菲特、索罗斯及罗杰斯等投资大师纷纷看空黄金。 巴菲特在2012年2月的《致股东的信》中力挺股票投资，同时看空黄金。今年2月份SEC公布的文件显示， Soros Fund Management LLC在去年第四季度卖出了所持有SPDR Gold Trust的50%股份，截至去年12月31日，索罗斯剩余60万股SPDR黄金ETF（对应约1.8吨黄金）。一直看好商品大牛市的罗杰斯在去年12月份预期印度将降低黄金进口并开始看空黄金，之后预计金价会到1200美元至1300美元每盎司。这些投资大师看空金价的言论及行动使得投资者对投资贵金属趋于谨慎。 （6）印度提高黄金进口关税抑制黄金消费，SPDR黄金ETF持仓量持续减少。 印度为降低经常账户赤字从去年4月起将黄金进口关税从2%上调至4%，今年1月再度将其上调至6%，这些措施使得投资者预期作为黄金消费第一大国的印度将缩减黄金消费，并把世界黄金消费第一国的位置让与中国。作为全球最大的黄金ETF，SPDR Gold Trust在去年年末持有1350.82吨黄金，而其在金价暴跌前一日的持仓降至了1181.42吨，期间共计减持了169.4吨或12.54%，今年以来出现增持的交易日仅有4天，其余均为减持或不变。作为黄金投资风向标的SPDR黄金ETF持续减持黄金的行为表现出今年以来投资者对持有黄金意愿下降。 通联期货研究发展中心 请务必阅读免责声明 3 二、贵金属价格大熊市周期可能开启 通过对1968年以来伦敦现货金银历史价格的研究，我们发现金银价格经历了一轮牛市到熊市再到牛市的转换，如图1所示。从1968年1月至1980年1月的12年黄金牛市中，金价从35美元每盎司涨至1980年1月21日的阶段性高点850美元每盎司；之后经历了近20年的大熊市调整，在1999年7月20日跌至阶段性低点252.80美元每盎司；之后再度走牛并在2011年9月5日创下1895美元每盎司的高点，恰好也是12年牛市。1968年以来白银的第一轮牛市基于美国亨特兄弟对银价的操纵，银价在1980年1月18日创下49.45美元每盎司的历史高点，在第二轮牛市中银价于2011年4月28日创出48.70美元每盎司的阶段性高点，这使得目前银价的历史走势图呈现了巨大的碗型结构。就金银价格目前的状况看来，可能新一轮的大熊市调整已经开启，而熊市的起点（同时也是牛市的终点）就是2011年，只是投资者在近日暴跌之前没有察觉。 图1: 1968年以来的伦敦现货黄金和白银价格走势 （数据来源：Wind资讯、通联期货研究发展中心） 金银在金融危机后的大牛行情源于美联储的量化宽松。在2008年全球金融危机爆发时，由于白银工业需求大幅萎缩使得银价从7月15日的19.30美元每盎司大幅下跌至11月21日的9.17美元每盎司，跌幅为52.49%，同期金价从986.00美元每盎司下跌至774.50美元每盎司，跌幅为21.45%。美联储在2008年11月25日正式开启第一轮QE，直接导致了贵金属再度走牛，接 通联期货研究发展中心 请务必阅读免责声明 4 着2010年11月3日的第二轮QE直接助力金银价格在2011年纷纷创出阶段高点。但是2012年9月14日的第三轮QE只是推动了金银价格的阶段性反弹，金价未能突破1800美元每盎司，之后12月12日的第四轮QE甚至根本没有对处于回落之中的金银价格产生支撑作用。所以在争论QE何时退出的背景下，金银价格再度走牛成了小概率事件。 对国内的投资者而言，投资贵金属还需要考虑人民币汇价问题。李克强总理在今年4月17日国务院常务会议上部署了积极扩内需、深化改革开放等工作任务，在中国经济维持7.5%增长速度及外需复苏的背景下，人民币对美元继续升值的概率很大。由于国内没有金银定价权，故以美元计价的金银价格换算成人民币计价时其价格将进一步有所降低。 免责声明： 本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证，不保证该信息未经任何更新，也不保证本公司做出的任何建议不会发生任何变更。在任何情况下，报告中的信息或所表达的意见并不构成所述品种买卖的出价或询价。 本报告版权归通联期货研究发展中心所有。未获得通联期货研究发展中心书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。如引用、刊发，需注明出处为“通联期货发展研究中心”，且不得对本报告进行有悖原意的删节和修改。