金瑞期货贵金属点评报告：塞国售金,压死骆驼的最后一根稻

最具责任感的风险管理专家 金瑞期货全国统一客服热线：400-888-8208 贵金属专题 塞国售金，压死骆驼的最后一根稻草 导读  上周五贵金属市场遭受重创，黄金市场出现断崖式下跌行情。大跌和有关塞浦路斯可能抛售黄金的传闻有关，市场担心售金行为可能被其他国家仿效。  我们认为黄金市场对塞国售金的消息过度反应了，预计未来央行仍是黄金的净购买方。塞浦路斯的黄金储备绝对量较小，不会对黄金市场的供需状况产生实质性的影响。欧元区各央行大规模抛售黄金的可能性不大。  黄金长期走势偏空，美国经济复苏对金市构成了趋势性的压制。随着美国经济复苏，利率上行、美元走强以及投资者从“去风险”向“加风险”转变，均成为打压金价的主要催化剂。  风险提示：美国经济复苏不及预期。 点评报告 2013-4-15 姓 名：陈敏 电 话：0755—83758012 Email：chenmin@jrqh.com.cn 最具责任感的风险管理专家 金瑞期货全国统一客服热线：400-888-8208 黄金市场遭受断崖式下跌 上周五贵金属市场遭受重创，黄金市场出现断崖式下跌行情。伦敦金大跌 79 美元至 1482 美元/盎司，跌幅达到了 5%， COMEX 黄金 6 月合约下跌 64 美元/盎司，跌幅也达到了 4%。上周伦敦金累计下跌 6%，为 2011 年 12 月以来的最大单周跌幅。在大跌之后，伦敦金触及 2011 年 7 月以来的低位，前期维持了一年之久的 1550-1800 美元的交易区间被击穿。 图 1：4 月 12 日当周，贵金属市场遭受重创 数据来源：WIND，金瑞期货 上周的大跌和有关塞浦路斯可能抛售黄金的传闻有关。市场传言，为了筹集救助资金以满足国际债权人援助计划中的规定，塞浦路斯可能出售 10 吨黄金储备，筹集 4 亿欧元救助资金。目前塞浦路斯央行持有黄金 13.9 吨，价值 7 亿美元，占该国总外汇储备的 62%。 意大利等欧元区主要国家黄金持有量巨大，市场担心售金行为可能被其他国家仿效。市场担忧的不仅是塞浦路斯出售黄金对市场的冲击，更重要的是出售行为可能传染至欧元区其他遭受债务危机的国家，这些国家的黄金储备规模巨大，这种情况下黄金市场可能会出现大规模的抛售行为。欧元区各国通常将黄金作为主要的外汇储备手段，持有量巨大，如意大利持有黄金2450吨、葡萄牙持有黄金382吨、西班牙持有黄金282吨、希腊持有112吨，分别占上述各国外汇储备价值的72%、90%、29%和82%。庞大的黄金持有规模意味着，如果卖出行为蔓延到欧元区其他遭受债务危机的国家，大规模的黄金抛售会导致市场供需严重失衡，黄金市场将遭受严重打击。 ‐8%‐6%‐4%‐2%0%2%4%6%11‐Jan 25‐Jan8‐Feb 22‐Feb 8‐Mar 22‐Mar 5‐Apr国际银价周度变动国际金价周度变动 最具责任感的风险管理专家 金瑞期货全国统一客服热线：400-888-8208 表1：欧元区各国通常将黄金作为主要的外汇储备手段 黄金持有量 （吨） 价值（百万美元） 占外汇储备比重 德国 3391.3 170,093 73% 意大利 2451.8 122,971 72% 法国 2435.4 122,149 69% 瑞士 1040 52,162 11% 荷兰 612.5 30,720 59% 葡萄牙 382.5 19,185 90% 英国 310.3 15,563 16% 西班牙 281.6 14,124 29% 奥地利 280 14,044 55% 希腊 111.9 5,612 82% 塞浦路斯 13.9 697 62% 爱尔兰 6 301 19% 资料来源：WIND，金瑞期货 央行售金，有近忧而无远虑 对于上周塞浦路斯抛售黄金对金价的影响，我们认为市场过度反应了。无论是从塞浦路斯出售黄金对市场的影响，还是对欧元区其他外围国家的传染来看，央行售金行为在现阶段仍不是打压黄金市场的主要因素。 塞浦路斯的黄金储备绝对量较小，不会对黄金市场的供需状况产生实质性的影响。欧盟执委会文件显示，塞浦路斯同意出售的黄金储备量大约为10.4吨，出售的规模在黄金市场中微乎其微。首先，欧洲的《中央银行黄金协议》(Central Bank Agreement on Gold)限定签订国每个计算年度里出售的黄金总量不得超过400吨，而目前该数据仍低于4吨，签订国央行售金仍有很大空间。其次，今年以来全球ETF的黄金持有量以平均每周近15吨的速度下滑，但对市场的影响则是循序渐进的，显示黄金市场的胃纳度远远高于塞浦路斯出售的10.4吨黄金。 欧元区各央行大规模抛售黄金的可能性不大。我们认为市场的担忧有些过度了，其他国家仿效塞浦路斯出售黄金的可能性非常低，大规模的抛售行为不会出现。第一，央行持有的黄金资产不是政府的资产，外汇储备是由各国的央行持有和管理的，为了维持央行的独立性，政府并不能直接拿来出售换取资金。第二，欧洲区国家持有的黄金仍不足于清偿债务。欧洲区国家，如意大利，法国和西班牙的融资需求和背负债务庞大，即使是将黄金储备兑现仍不能满足其资金缺口。第三，《中央银行黄金协议(CBAG)》的签订禁止欧元区国家通过抛售央行黄金储备为政府债务融资。欧洲很多 最具责任感的风险管理专家 金瑞期货全国统一客服热线：400-888-8208 国家均签订了该协议，按照该协议的决定，条约签订国受到不能出售黄金的条约约束。第四，欧洲央行的反对，欧洲央行对各成员国央行如何使用和处理外汇储备油决定性影响，而为了维护央行的独立性，欧央行将对黄金出售行为做出限制。此前意大利政府希望通过出售黄金储备来削减债务，但欧央行否决了该计划。 预计央行仍将是黄金的净买入方。自2008年以来，央行总体上是黄金的净买入方，对金价提供了支撑。据世界黄金协会的数据，今年一季度央行售金量仍在增加，其中韩国央行在2月购进20吨黄金，俄罗斯在1月和2月分别购金12吨和7吨。我们认为，未来央行售金主要受新兴市场央行购买推动。目前新兴市场各国的外汇储备中，黄金占比仍远低于平均水平，有进一步增加黄金在储备中比重的需求，这将支撑未来央行整体上仍是黄金的净买入方。 图2：新兴国家的黄金在外汇储备中的占比仍远低于平均水平 资料来源：WIND，金瑞期货 黄金市场当前面临的主要风险是美国经济复苏 美国经济复苏对黄金市场构成了趋势性的压制。自去年三季度以来，美国就业市场逐步转好，房地产市场也逐步走出泥沼，经济呈现加速复苏态势。美国经济的超预期复苏对贵金属市场带来的影响主要体现在以下几个方面：首先，利率面临上行风险，推升持有黄金的机会成本；其次，美欧经济增长剪刀差进一步拉大，推升强势美元；最后，经济复苏之后，市场投资风格发生转换，市场将从“去风险”转向“加风险”，股票等风险类资产收到追捧，黄金等避险类资产不再受投资者青睐。 0 10 20 30 40 50 60 70 80 美国 德国 法国 欧元区 印度 台湾 日本 中国黄金占外汇的比重 最具责任感的风险管理专家 金瑞期货全国统一客服热线：400-888-8208 图3：美国经济呈现复苏态势 资料来源：WIND，金瑞期货 利率市场对收紧预期已经有所反应。随着未来美国经济的稳步复苏，美联储将考虑减少QE的规模并退出量化宽松，货币市场已经对此有所反应，2013年以来，10年期国债收益率和TIPS收益率均出现上升。 从逻辑上讲，当利率水平上升时，持有黄金的机会成本会上升，黄金会被抛售；反之，当利率水平下降时，机会成本下降，黄金受到青睐。 国债收益率上升抑制金价表现。展望未来，我们认为实际利率将面临较大的上行压力。随着近期不佳的就业数据的公布，短期内利率的上升压力可能会缓解，但这只是暂时性的。考虑到欧美经济逐步走出衰退阴影和紧随其后的极端宽松货币环境改变，国债收益率将趋于上行，这意味着持有黄金的机会成本会升高，从而抑制黄金的吸引力。 美元进入强势周期。年初财政悬崖的大体解决使得美国经济并未受到显著拖累；而另一方面，日本坚定的货币宽松政策以及欧元区相对较弱的经济增长态势导致美元指数在年初的短暂弱势之后显著走强。目前来看，美国短期财政问题对美元的下行压力已经基本过去，且力度低于前期预期；尽管美国自动减支计划可能会对二三季度美国的复苏步伐带来阻碍，但全球经济依然呈现美强欧弱的格局，未来欧洲和美国之间的增长差将导致美元进入中长期结构性的牛市，导致以美元计价的黄金受到打压。 30.0035.0040.0045.0050.0055.0060.0065.00Jan‐06Jan‐07Jan‐08Jan‐09Jan‐10Jan‐11Jan‐12Jan‐13美国制造业PMI 最具责任感的风险管理专家 金瑞期货全国统一客服热线：400-888-8208 总结 我们认为市场对央行的黄金出售行为有些过度忧虑了，塞浦路斯的黄金出售行动只是个例，而且目前也并未有实质性的黄金销售行动发生。央行售金协议和保持独立性决定了欧元区其他国家仿效塞浦路斯出售黄金储备的可能性较低，不会构成下一阶段黄金市场的一个主要风险。 美国经济的稳步复苏是当前黄金市场的主要风险，将会对金价带来结构性下行压力，黄金长达12 年的牛市格局已经出现了转变。随着美国经济复苏、实际利率上涨、以及美元走强，黄金长期走势将逐渐步入下行通道。 最具责任感的风险管理专家 金瑞期货全国统一客服热线：400-888-8208 金瑞金属团队 金瑞期货有限公司 柴 力 0755-83005311chaili@jrqh.com.cn 叶羽钢 0755-83005884yeyg@jrqh.com.cn 杨小光 0755-83002743yangxg@jrqh.com.cn 柴 静 0755-83005819chaij@jrqh.com.cn 马宇晖 0755-83526385 mayh@jrqh.com.cn 陈 敏 0755-83005878 chenmin@jrqh.com.cn 周 挺 0755-82912341 zhouting@jrqh.com.cn 谭 远 0755-83005829 tanyuan@jrqh.com.cn 宋小浪 0755-83005091 songxiaolang@jrqh.com.cn 杨 宏 0791-86846163 yangh@jrqh.com.cn 郭 皓 0755-83005875 guohao@jrqh.com.cn 刘兰明 0755-83005270 liulanming@jrqh.com.cn 公司网址：www.jrqh.com.cn 公司地址：广东省深圳市福虹路 9 号世贸广场A座24层 邮编：518033 传真：0755-83679900 公司电话：0755-83662122 83662199 研究所 地址：广东省深圳市福虹路 9 号世贸广场A座24层 邮编：518033 传真：0755-83679900 电话：0755-83679108 研究所上海研究中心 地址：上海市浦东新区东方路 16 号保利广场 D 座６楼 电话：021-50312668 机构业务部 地址：广东省深圳市福虹路 9 号世贸广场A座38层 邮编：518033 传真：0755-83679349 电话：0755-83674400 上海营业部 地址：上海市浦东新区东方路 16 号保利广场 D 座６楼 邮编：200120 传真：021－5031193 电话：021-68401299 南昌营业部 地址：