中国海外发展：中国大型开发商龙头,2012年纯利增长21%

广发证券（香港）研究部 广发证券（香港）或关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易， 亦能为这些公司提供或争取提供承销等服务。本报告中所有观点仅供参考，并请务必阅读 正文之后的免责声明。 中国海外 0688 HK 投资评级：买入 中国大型开发商龙头，2012年纯利增长21% 6个月目标价: 港币$30.5 现在价格:港币$21.6 距离目标价: 41% 2013/4/12 流通股比例（%）： 47% 已发行总股本（百万）： 8173mn 52周价格区间： 14.5-25.6 HKD$ 主要股东： 中国海外集团（53%） (数据截止于2013年4月12日) 股价表现（资料来源：Capital IQ） 分析师 姚峣，Dennis Yao (SFC CE Number: ALK994) dennisyao@gfgroup.com.hk 广发证券（香港）研究部 香港德辅道中189号李宝椿大厦29及30楼 电话：（852）37191065 传真：（852）29076171 中国大型开发商龙头，质量及成本控制为核心竞争优势。公司为央企及恒生指数成分股，1979年成立于香港，1992年香港上市。公司针对一二线城市主流改善性住宅需求，提供差异化及高质量的精品住宅，注重成本控制， 提供业内最优的物业管理，盈利规模全行业第一。 2012年纯利增长21%。公司2012年房地产录得销售额1,115亿元（港元，下同），同比增长28.1%；销售面积达729万平米，同比增长30.6%。营业额为645.8亿元，同比增长25.8%；毛利率同比下滑2个百分点至38%,纯利为187亿元，同比增长21%；末期股息为每股港币24仙。公司持有现金达409亿元,净负债率仅为20.5%，权益土地储备面积为3,157万平米。 2013年纯利增长目标为20%以上,业绩锁定性强。管理层预期2013年竣工楼面面积为900万平米，新开工楼面面积为1,080万平米，销售金额目标为1,000亿元，新增土地面积为800万平米，资本开支为1,020亿元。市场平均预测公司2013年纯利为193亿元,我们估计公司目前已锁定80%。 首次评级为 “买入”，目标价为30.5港元。作为行业龙头，公司2005-2012年利润跨周期持续增长，年均增长20%以上。 计入公司盈利成长性，我们认为股价合理估值应相当于13倍的2013年预测市盈率。目前估值明显偏低，首次评级为“买入”，6个月目标价为30.5港元。股价驱动因素：公司2013年销售高于市场预期。 中资地产股：2013下半年或为买入良机。日前，各地方政府出台“新国五条”配套措施，幅度市场预期温和。受制于宏调，我们预期2季度中国一二手住宅交易环比下滑。若下半年中资开发商销售有所回升，或为地产股带来买入良机。 公司基本资料 公司报告 香港股票市场 广发证券（香港）研究部 P.2 0688 HK 2013/4/12 公司背景 中国大型住宅开发商龙头，行业利润第一。公司于1992年在香港联交所上市，2001年前，公司由香港进入北上广深四个一线城市以及成都，成功将香港房地产开发经验在内地楼市嫁接与创新，实现了房地产业务战略重心向内地转移。2002年以来，公司循序进入内地省会城市，以及经济活跃的二三线城市，构建了覆盖港澳、珠三角、长三角、环渤海、东北、中西部六大区域，35个城市的全国均衡性布局。多年以来，公司在北京、成都、西安、佛山、苏州、沈阳、济南等城市的市场份额第一，并在众多城市稳居当地市场前三名。公司于2007年成为首家晋升恒生指数成份股的中资房企，持续多年保持行业利润第一。 资料来源：公司，广发证券（香港）研究 广发证券（香港）研究部 P.3 0688 HK 2013/4/12 2012年业绩 2012年纯利增长21%。公司2012年房地产录得销售额1,115亿元，同比增长28.1%；销售面积达729万平米，同比增长30.6%。营业额为645.8亿元，同比增长25.8%；毛利率同比下滑2个百分点至38%,纯利为187亿元，同比增长21%；末期股息为每股港币24仙。公司持有现金达409亿元,净负债率仅为20.5%，权益土地储备面积为3,290万平米。 地产发展：主要利润来源。销售额同比增长28%至1115亿元（含合营企业），销售面积同比增长31%至729万平米。内地地产共有700万平米项目面积竣工，为2012年贡献入账营业额395亿元。此外，来自2011年待售物业的入账营业额为219亿元。公司2012年地产发展营业额同比增长24%至614亿元，经营利润为225亿元。中国西部，环渤海区域，长三角区域，珠三角区域分别占经营利润的23%，22%，20%，15.5%。 投资物业：租金收入为5.8亿元。公司目前拥有投资物业52万平米，2012年租金收入同比增长57%至5.8亿元，录得36.5亿元的税前重估收益。公司的商业地产发展战略：以写字楼为主，购物中心为重点，适度发展酒店物业。未来5-10年，管理层期望投资物业收入及资产占比将上升至20% 土地储备：权益面积3157万平米，足够4年开发。公司目前在中国26个城市，香港及澳门均有土地储备（剔除中海宏洋），只够4年开发，土地储备偏低。 资金实力雄厚，负债率低。公司持有现金达409亿元,净负债率仅为20.5%，财务极为稳健。标准普尔对公司的信用评级为BBB，公司于11月发行30年长期债券，息率仅为5.5%。 2013年纯利增长目标为20%以上,业绩锁定性强。管理层预期2013年竣工楼面面积为900万平米，新开工楼面面积为1,080万平米，销售金额目标为1,000亿元，新增土地面积为800万平米，资本开支为1,020亿元。市场平均预测公司2013年纯利为 193亿元,我们估计公司目前已锁定80%。 首次评级为 “买入”，目标价为30.5港元。作为行业龙头，公司2005-2012年利润跨周期持续增长，年均增长20%以上。计入公司盈利成长性，我们认为股价合理估值应相当于13倍的2013年预测市盈率。目前估值明显偏低，首次评级为“买入”，6个月目标价为30.5港元。股价驱动因素：公司2013年销售高于市场预期。 广发证券（香港）研究部 P.4 0688 HK 2013/4/12 地产发展：具有成本优势的精品战略，主要收入及利润来源 2012年，地产发展销售额同比增长28%至1115亿元（含合营企业），销售面积同比增长31%至729万平米。内地地产共有700万平米项目面积竣工，为2012年贡献入账营业额395亿元。此外，来自2011年待售物业的入账营业额为219亿元。公司2012年地产发展营业额同比增长24%至614亿元，经营利润为225亿元。中国西部，环渤海区域，长三角区域，珠三角区域分别占经营利润的23%，22%，20%，15.5%。 持续打造五代住宅精品。公司通过全价值链的精细化管理，实施精品化战略，坚持“过程精品，楼楼精品”，充分发挥中港两地运营的专业优势与经验，独立研发推出五代精品住宅，中海城、国际小区、熙岸、紫御、寰宇等系列住宅产品不断推陈出新，在产品设计、营销、物业管理等方面，创造了中国房地产行业的诸多第一：率先引进物业管理概念与业务、引进银行按揭购房模式；率先引进海外高层住宅建造经验、采用室内样板间设计、创新设计空中花园与入户花园，并设计了众多经典住宅户型等。 产品质量领先，严酷的成本控制，人均效益行业第一。公司依托行业领先的工程技术水准，在产品开发的全过程，包括规划设计、建筑施工、材料采购、开发管理、质量监控、物业管理等环节，践行“过程精品，楼楼精品”的精益生产理念。截至2012年6月，中海地产荣获詹天佑大奖累计达50项，中国建筑工程鲁班奖7项， CNBC国际地产奖12项，产品质量持续保持领先。此外，公司一直保持严酷的成本控制。在各个业务环节、管理环节的成本控制，成为公司企业文化的重要内容。多年以来，公司持续保持中国地产行业利润第一，各项经营指标的人均效益行业第一。 中国海外地产 各业务部门 2012 2011 2010 2009 2008 2007 货币 HKD HKD HKD HKD HKD HKD 收入占比 地产发展 95.1% 96.3% 97.0% 97.5% 94.7% 92.8% 投资物业 0.9% 0.7% 0.7% 0.5% 1.1% 0.8% 其他 4.0% 3.0% 2.4% 2.0% 4.5% 7.0% 合计 100.0% 100.0% 100.0% 100.0% 100.0% 100.0% 营业利润占比 地产发展 85.4% 85.1% 87.2% 87.5% 74.4% 88.9% 投资物业 14.1% 14.2% 11.9% 12.4% 20.4% 7.7% 其他 0.5% 0.8% 0.9% 0.1% 1.9% 3.1% 合计 100.0% 100.0% 100.0% 100.0% 100.0% 100.0% 广发证券（香港）研究部 P.5 0688 HK 2013/4/12 2012 2011 2010 2009 2008 2007 资产占比 未公布 地产发展 - 78.6% 70.5% - 67.8% 78.1% 投资物业 - 10.2% 8.8% - 7.6% 4.4% 其他 - 0.4% 1.0% - 0.4% 2.4% 公司 - 10.9% 19.7% - 24.1% 12.8% 基建 - - - - - 2.3% 合计 - 100.0% 100.0% - 100.0% 100.0% 资料来源：Capital IQ，广发证券（香港）研究 收购中国海外宏洋，进军中国三线城市。公司于2010年成功完成对一家香港上市企业（后更名为中国海外宏洋集团）的并购，获得数百万平方米优质土地及物业，同时获得了新的上市公司发展平台，进入中国三线城市市场。 地理区域收入占比 2011 2010 货币 HKD HKD 收入占比 华南 20.4% 29.5% 华东 21.5% 21.6% 华北 20.0% 13.9% 北部 21.0% 11.6% 西部 14.3% 22.4% 香港及澳门 2.7% 0.8% 合计 100.0% 100.0% 资料来源：Capital IQ，广发证券（香港）研究 公司2012年竣工项目 资料来源：公司，广发证券（香港）研究 广发证券（香港）研究部 P.6