金鹰零售集团有限公司：第一阅读：预期疲弱的2012年

收益评论中性股本|中国|零售-零售/百货公司2013年3月25日结果较弱，但预期良好金鹰2012年盈利同比增长0.5％至12.17亿元人民币，符合之前的平稳增长指导，仅比我们的估计和共识低2％。 SSSG为6.1％（2012年上半年：1.6％; 2H12：3.7％），2012年GSP增长为14％（12H1：17％; 2H12：11％）。由于促销，新店稀释和不利的组合变化，特许经营商率同比下降100个基点至18.6％，而SG＆A / GSP（不含增值税）同比增长78个基点至9.4％，主要是由于新店。从积极的方面来看，尽管有所有法规和反腐败/节俭运动，但礼品卡余额在2012年底同比增长17％至28.4亿元人民币。2012年主要收益拖累1)成熟的商店：SSSG疲软=收入增长疲软。在同一家商店的基础上，中位数SSSG不足以产生经营杠杆。成熟的门店除6.1％的同店销售增长外，息税前利润增长6.2％，NPAT增长4.4％。2)新店：低于预期。金鹰在2011年增加了4家门店，2012年增加了5家门店。2012年的启动亏损为1.065亿元人民币，而2011年为5660万元人民币。2011年和2012年新开的9家门店都是亏损的，与之相比收支平衡期的1-1.5年。2013年增长放缓，提供了一些缓冲金鹰表示，与最初的四家商店计划相比，2013年将只增加一家商店（加上现有商店的扩展空间）。其余商店的开业时间将推迟至2014年。这将暂时缓解一些启动亏损的压力。金鹰能否达到华尔街的预期（2013年收入增长将近20％），还取决于成熟商店的同店销售增长势头。计划在香港时间上午9:30举行的情况介绍会后发布更多详细信息估算（12月） （人民币）2010A 2011A 2012E 2013E2014年净收入（调整后-百万）9591,2121,2461,4461,695每股收益0.4890.6180.6360.7410.869每股收益变化（同比）281.2%26.3%3.0%16.5%17.2%股息/分红0.1070.1540.1930.2240.263自由现金流/股0.2630.252(0.160)(0.266)0.044估值（12月）陈Lu CFA>>+852研究分析师美林证券（香港）chen.luo@baml.com露西·于>>+852研究分析师美林证券（香港）lucy.yu@baml.com库存数据价格HK $ 14.10价钱目的HK $ 22.00日期成立时间2013年1月6日投资意见C-2-7波动风险高52周范围HK $ 12.94-HK $ 22.15瓦尔克先生/分享（百万）US $ 3,511 / 1,932.8市值（百万）HK $ 27,252平均每日卷4,851,458美银美林股票代码/交易所GDNEF / HKG彭博/路透社3308 HK / 3308.HK ROE（2012E）24.9%净债务兑权益（2011年12月）-50.7％美东时间。 5年EPS / DPS成长性12.0％/ 19.6％免费浮动32.0%2010A2011A2012年2013E2014年市盈率24.44倍18.50倍17.82倍15.23倍12.99倍股息收益率0.898%1.35%1.71%1.99%2.33%EV / EBITDA *16.61倍13.55倍12.82倍10.86倍9.08倍自由现金流收益率**有关的完整定义智商方法SM措施，请参阅第7页。2.34%2.24%-1.43%-2.36%0.386%>>由MLPF＆S的非美国分支机构雇用，并且未根据FINRA规则注册/未具有研究分析师资格。有关在某些辖区负责本报告的某些美银美林实体的信息，请参阅“其他重要披露”。美银美林（BofA Merrill Lynch）与研究报告中所涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意，该公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。请参阅第8至10页的重要披露。第6页的分析师认证。第6页的价格目标依据/风险。第6页的链接到定义。11260551金鹰零售集团有限公司初读：2012年疲弱，符合预期 金鹰零售集团有限公司2013年3月25日2智商个人资料SM金鹰零售集团有限公司公司介绍 金鹰零售集团有限公司是中国一家时尚的高档百货连锁店。建立在公司于1996年在中国南京市发展重点关注中国选定的地区（主要是江苏省）。它于2006年3月21日在香港联合交易所上市。投资论文 扩展模型的潜在范式转变可能会增加运营不确定性，导致更高扩张成本并损害市场认知度，因此限制其近期重估潜力。但是，我们仍然认为这是中国百货商店领域的高质量核心控股。其强大的运营可能会减轻范式转变的风险，但是消除对运营和市场认知的担忧只需要时间。同样，强大的资产支持可能会限制下行空间。中性。库存数据市净率4.0倍关键损益表数据（12月）2010A2011A2012年2013E2014年（人民币百万元）营业额2,4503,2173,6864,3335,192毛利1,9252,4532,6973,1623,780出售一般管理费用(790)(1,058)(1,323)(1,558)(1,890)营业利润1,2461,5331,6011,8822,225净利息和其他收入49113766458合伙人1(20)333税前收入1,2971,6261,6791,9492,285税（支出）/收益(337)(414)(433)(503)(590)净收入（调整后）9591,2121,2461,4461,695平均完全摊薄后流通股1,9621,9631,9581,9511,951关键现金流量表数据净收入9591,2121,2461,4461,695折旧摊销119139166204270营运资金变动512512277435422递延税款不适用不适用不适用不适用不适用净其他调整32421111(3)经营现金流量1,9142,0741,6892,0852,384资本支出(1,404)(1,584)(2,000)(2,600)(2,300)（收购）/投资处置(984)(793)000其他现金流入/（流出）299(306)000投资产生的现金流量(2,089)(2,683)(2,000)(2,600)(2,300)发行股份/（回购）(2)(10)000已付股息成本(208)(290)(374)(434)(508)筹资活动产生的现金流量6311,662638(434)(508)自由现金流510490(311)(515)84净债务(2,288)(2,315)(1,630)(681)(257)净债务变动(267)(27)685949424关键资产负债表数据物业，厂房及设备3,6355,2257,0599,45611,486其他非流动资产1,1531,7341,7341,7341,734贸易应收款211248295349428现金等价物2,7473,7994,1263,1772,753其他流动资产239336378456537总资产7,98411,34313,59215,17116,937长期债务001,8461,8461,846其他非流动负债95125125125125短期债务4581,484650650650其他流动负债3,7515,1635,5286,0956,676负债总额4,3046,7738,1498,7169,297权益总额3,6804,5675,4406,4527,635权益总额7,98411,34013,58915,16716,933智商方法SM-巴士性能*使用资本回报率25.4%23.2%18.1%17.5%18.1%股本回报率29.1%29.4%24.9%24.3%24.1%营业利润率50.8%47.7%43.4%43.4%42.8%EBITDA保证金55.7%52.0%47.9%48.1%48.0%智商方法SM-收益质量*现金变现率2.0倍1.7倍1.4倍1.4倍1.4倍资产置换率11.8倍11.4倍12.1倍12.8倍8.5倍税率（已报告）26.0%25.5%25.8%25.8%25.8%净债务与股本比率-62.2%-50.7%-30.0%-10.6%-3.4%利息保障NMNM26.7倍25.1倍29.7倍关键指标*有关的完整定义智商方法SM措施，请参阅第7页。 金鹰零售集团有限公司2013年3月25日3表1：金鹰奖：2012年结果一览20112012同比+/-2H122H11同比+/-1H121H11同比+/-结果一目了然焦点图图1：金鹰：SSS季度增长40%30%20%10%0%1Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12图2：金鹰：SSSG同行比较10%8%6%4%2%0%金色的鹰银泰斯普林兰百盛资料来源：美国银行美林全球研究公司估计资料来源：美国银行美林全球研究公司29.0% 28.0%22.3%18.7%8-9%8-9%迷幻剂MSD9.1%8.8%6.1%0.4%运行数据营业面积（平方米）616,105786,75827.7%532,983781,49546.6%616,105781,49526.8%同店销售增长24.9%6.1%-1880 bps28.7%8.6%-2010个基点21.1%3.7%-1740 bps损益分析（人民币百万元）GSP（含增值税）14,34016,31913.8%6,9038,05016.6%7,4378,26911.2%收入3,2173,62312.6%1,5571,80115.7%1,6601,8229.8%其他营业收入13821152.9%5810989.7%8110226.5%销售成本-764-96426.2%-346-46735.2%-418-49718.7%营销，一般及行政费用-1,058-1,31424.2%-492-64230.6%-566-67218.7%人事费-302-35316.9%-147-16914.9%-155-18418.8%D＆A-139-18130.6%-77-8814.4%-62-9450.4%租借-129-16729.2%-59-7932.5%-70-8826.5%其他-488-61325.6%-209-30747.0%-280-3069.5%营业利润1,5331,5571.5%7778013.0%7567560.0%财务收入8914461.8%396362.7%508161.1%财务费用-16-76377.3%-5-26429.4%-11-49353.4%其他收益/（损失）4020-49.3%12-2-113.8%2722-20.6%关联-203NM1247.3%-211NM除税前溢利1,6261,6481.3%8258381.6%8018101.1%税收-414-4304.0%-212-2193.1%-202-2124.9%NPAT1,2121,2170.4%6126191.0%600599-0.2%保证金分析GPM-特许权销售19.6%18.6%-100 bps20.0%19.0%-100 bps19.2%18.2%-102 bpsGPM-直销20.2%17.8%-241 bps22.1%17.7%-436 bps18.5%17.8%-73个基点综合GPM19.6%18.5%-112 bps20.2%18.9%-126 bps19.2%18.2%-99 bpsSG＆A *8.6%9.4%78个基点8.3%9.3%101个基点8.9%9.5%56个基点员工费用*2.5%2.5%6个基点2.5%2.5%-3个基点2.4%2.6%16个基点D＆A *1.1%1.3%17个基点1.3%1.3%-2个基点1.0%1.3%34个基点租金*1.1%1.2%14个基点1.0%1.1%14个基点1.1%1.2%15个基点其他*4.0%4.4%41个基点3.5%4.5%93个基点4.4%4.3%-8 bps营业利润率*12.5%11.1%-136 bps13.2